好博窗控IPO：借力经销模式快速打开全国市场 但已有特许经销商退出合作

近两年，A股资本市场成为门窗企业大展身手之地，在森鹰窗业（SZ301227，股价36.16元，市值34.28亿元）成功上市、皇派家居（门窗企业，年收入规模10亿元）等提出IPO之际，作为门窗配件供应商，深圳好博窗控技术股份有限公司（以下简称好博窗控）的IPO申请也在今年6月底得到受理，并在7月25日进入首轮问询环节。 根据好博窗控招股说明书（申报稿）（以下简称招股书），公司通过特许经销模式迅速打开全国市场，过半收入有赖于特许经销商作出的贡献，报告期内，好博窗控新增了山西、宁夏、内蒙古三个区域的经销商。同时，《每日经济新闻》记者注意到，报告期内，好博窗控的云南经销商选择退出，不过，招股书中并未对此作进一步说明。 此外，好博窗控在2021年1月曾以11.62元/股价格引入股东（以2020年度归母净利润为基准，市盈率约7倍，投后估值3.5亿元）。到2022年6月再次引入股东时，增资价格达到36.51元/股（以2021年度扣非后净利润为基准，市盈率约为18倍，投后估值11.58亿元），投后估值为前次引入股东后的3倍。 云南经销商退出 门窗，在日常生活中随处可见，但实现其承重、操控功能的配件，往往容易被忽视。例如，新豪轩、轩尼斯、亿合、皇派等国内知名门窗品牌均是好博窗控的客户，在家居建材城也较为常见，但如果提到好博窗控，消费者显然感觉要陌生得多。 好博窗控2020年~2022年的营收分别是4.59亿元、6.68亿元、8.0亿元，其在招股书中介绍，公司主要产品包括门窗控制装置、智能化门窗控制产品和STORO系统门窗解决方案产品三大类，其中，门窗控制装置的收入占比在90%以上。 图片来源：招股书截图 对于门窗控制装置，好博门窗介绍称，这是一套控制门窗“启闭停”的装置，实现门窗的承重、传动锁闭和操控功能，主要由铰链、合页、角传动器等五金组件组成，公司主要有内开内倒、窗纱一体、悬挂外开、平开门等不同类型的门窗控制装置以及执手组件。 《每日经济新闻》记者注意到，若按销售模式分析，报告期内，好博窗控直销模式收入分别是1.75亿元、2.49亿元以及2.99亿元，增长并不大，而来自特许经销商的收入分别是2.7亿元、3.78亿元以及4.52亿元。由此可见，公司近几年业绩增速较大，少不了经销商们的鼎力相助。好博窗控也介绍称，公司在广东佛山和辽宁沈阳分别组建了分公司，在广东和东北地区实行直销，在其他省份实行经销，截至报告期末合作的特许经销商14家；此外，好博窗控的年度前五大客户也由经销商组成。 图片来源：招股书截图 “是否存在经销模式收入占比较高的情形”是深交所在《股票发行上市审核业务指南第3号——首次公开发行审核关注要点》中关于收入部分首先关注的重点问题，深交所要求此类发行人的中介机构应当核实经销商模式商业合理性、内控制度运行有效性等。 好博窗控在招股书中表示，公司在2013年确定了深耕家装门窗市场的发展方向，但次年开始市场上出现大量假冒产品，公司销售人员储备不足、培养周期长，通过直销方式覆盖全国渠道周期太长，为了抑制假货，快速提升产品覆盖，公司从2015年起在全国范围内招募特许经销商，报告期内更是将经销领域先后扩大至山西、宁夏、内蒙古等地区。 不过，记者注意到，好博窗控在云南的特许经销商昆明博恬窗控工程技术有限公司（以下简称为昆明博恬）在报告期内选择了退出合作，但对于昆明博恬成为经销商以及退出的原因、时间，该经销商的收入、净利润规模，目前公司在云南是否有经销商等，好博窗控并未有进一步说明。 实际上，前述《关注要点》中对发行人经销商稳定性也很关注，监管方面要求中介机构核查新增、退出经销商数量、销售收入及毛利占比，新增、退出经销商销售收入及毛利占比合理性等。因此，记者向好博窗控方面发去采访邮件，但截至发稿并未能得到回复。 记者通过工商系统查询到，昆明博恬窗控工程技术有限公司成立时间是2017年2月，注销时间则是2023年5月。 两次增资投后估值差异较大 《每日经济新闻》记者注意到，报告期内，好博窗控进行了3次增资，从交易对价看，前两次增资时间间隔1年半，同时，好博窗控估值也有了较大提升，投后估值由3.5亿元增长至11.58亿元。 招股书介绍，2021年1月，好博窗控股东大会审议决定，注册资本由3000万元增加为3012.9万元，其中新增注册资本8.6万元由新股东李莉以人民币100万元认缴、4.3万元由新股东梁丽芳以人民币50万元认缴，超过注册资本137.0875万元的金额计入资本公积。 此后，在2022年6月，好博窗控再次召开股东大会审议决定，公司注册资本由3012.9万元增资至3171.8万元，其中新增注册资本158.9万元由深圳市富海中瑞一号创业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称富海中瑞）以人民币5800万元认缴，超出注册资本部分计入资本公积。 对比前后两次增长，李莉、梁丽芳的增资价格为11.62元/股，好博窗控投后估值3.5亿元；富海中瑞的增资价格则为36.51元/股，计算可知投后估值11.58亿元。 好博窗控解释称，首次增资主要是根据公司业务发展情况，并以2020年度归母净利润为基准，按照市盈率约7倍计算为估值依据；后一次，则是双方友好协商，以2021年度扣非后净利润为基准，按照市盈率18倍计算为估值依据。 同时，好博窗控表示，富海中瑞为专业的投资机构，其投资负责人在三年前就已经开始对公司进行对接和尽调；此外，公司在明确上市进程后，拟在广东肇庆地区购买土地，出于补充流动资金考虑，决定引入富海中瑞。 图片来源：招股书截图 截至招股书披露，富海中瑞持有好博窗控5.01%股权，李莉、梁丽芳的持股比例则分别是0.27%、0.14%，二人均未在好博窗控任职。