一周固收研究丨赎回冲击犹存，理财界新增摊余成本法估值产品，公募纯债产品2022状元或已锁定

上周，流动性继续加量的同时依旧保持较为宽松的态势，利率债市场当中流动性较好的短端抛压也在趋于缓和，但结合存量理财产品的破净产品数量占比来看，本轮赎回冲击仍未结束。

虽然在理财界已经开始新增以摊余成本法估值产品，但对维持资产价值的稳定作用依然有限，加之年底仍有大批封闭式理财产品到期，届时仍将面临赎回考验，短端机会或成年底债市投资的零星赛场。

另据观察，临近年尾，公募基金业绩排名争夺还剩下五个交易日，从目前的竞争格局来看，头部优势夯实明显，中长期、短债基金年内收益率均较第二名领先1个百分点以上。

一周债市回顾

上周（12.19~12.25），市场资金面依旧保持较为宽松的态势。据诺安基金统计，12月第4周，央行启动14天逆回购，呵护跨年资金面，全周实现净投放7040亿，银行间隔夜资金利率刷出新低，资金面保持宽松。

在经历政策逻辑转换及债市自身“负反馈”冲击后，市场逐步回归“弱现实”交易逻辑，资金面稳定宽松叠加风险偏好回落，债市回暖，全周国债期货上涨0.5%,各期限收益率延续下行趋势，中短端下行明显。

具体看活跃券方面，全周30年国债220008下行6.25bp至3.2125%，10年国债220019下行5.5bp至2.85%，10年国开债220215下行5.15bp至3.005%，5年国债220022下行10bp至2.59%，5年国开债220208下行11.75bp至2.73%，3年国开债220026下行7.25bp至2.4525%，3年国开债220207下行19bp至2.54%。存单方面，1年期国股存单全周回落13bp至2.6%。

另一方面，11月防疫、地产政策预期逆转之后，由于机构赎回行为和流动性摩擦因素激化，资金面边际收敛，DR007中枢从10月的1.65%上行至1.78%，机构杠杆融资需求维持偏弱状态，质押式回购月均成交量从5.39万亿小幅下降至5.36万亿，月末时点杠杆率季节性回升至107.8%。

这意味着，市场仍然会受到来自债券基金的赎回压力，进而影响包括银行保险在内的投资资产价值，而有关债券价格的扰动或将持续。

有分析指出，在相对友好的资金面环境中，利率债开启跨年行情。疫情及防疫政策调整初期带来的基本面短期扰动不改变中期方向，利率中期顶部未至。因此，本轮跨年行情仅是波段机会，参与反弹时注意把握安全边际。

纯债产品头部排名基本确定

上周内，多类型债券基金收益率总体回暖，但提升幅度有限。具体看来，含权债基收益情况仍在下降，而纯债型基金收益率总体开始回升。Wind统计显示，中长期纯债型基金指数周内上涨0.25%，短期纯债型基金指数同期上涨0.15%，但混合债券型二级基金指数同期跌0.81%。

临近年尾，公募基金业绩排名争夺还剩下五个交易日，从目前的竞争格局来看，头部优势夯实明显。就债券型基金而言，纯债型基金当中，截至12月23日，中长期纯债基金当中，民生加银嘉盈年内复权净值增长率为7.9857%，领先第二位东兴兴瑞一年A近1.5个百分点；短债基金当中，华泰紫金丰利中短债A录得5.2547%，领先第二的C类份额1.4个百分点；货币基金当中，长城收益宝B目前录得2.2417%，领先第二的易方达现金增利B0.06个百分点。

从债券基金的净值走势经验来看，单只产品短时间内追赶超过1个百分点以上的差距是比较困难的，因此大概率头部产品能够坚持到最后。但需指出的是，就今年以来头部产品贡献的内年收益水平而言，不甚理想。

以中位数测算来看，Wind统计显示，前述三类固收型产品当中，中长期债券基金的年内净值增长率中位数现为2.0316%，算术平均值则更是低至1.8218%；短债产品覆盖资产虽属于活跃标的，但就总体收益来看，中位数水平在1.79%，算术平均仅为1.6121%；传统货基中位数则在1.7486%，算数平均值在1.6344%。

展望后市，诺安基金分析指出，随着防疫政策优化冲击减弱，市场在经历短期明显调整后，交易逻辑逐步回复到基本面和资金面。上周理财净卖出情况持续，但其他类型投资者已逐步入场配置，债市内生结构性问题逐步缓解平稳，交易结构趋于平衡。

理财界新增摊余成本法估值产品

需要指出的是，由于赎回压力犹存，银行理财破净率仍在创新高，散户赎回意愿仍较强。投资固收类产品的散户投资者风险偏好通常较低，较难接受产品收益率不达业绩比较基准乃至“破净”。

同时，相比于银行自营资金动作较快，散户投资者的赎回周期相对更长。据国海证券统计，目前，受到债市大幅波动的影响，理财破净率已提升至接近20％，远超今年3月“赎回潮”时的水平，预计短期内散户赎回行为仍将持续。

为应对目前因赎回造成的债基和理财产品实际价值冲击，已有不少银行开展有针对性的调整，主要针对估值方法的改进，并不以市值统计的方式进行每日确权，而是新增摊余成本法对产品进行估值。

公开资料显示，近日，建信理财、苏银理财、华夏理财等相继发布产品公告，推出采用摊余成本法估值的理财产品。记者梳理发现，该类产品的风险等级、业绩比较基准并不相同。例如建信理财推出的固收类封闭式产品，风险等级为中等风险，业绩比较基准（年化）为3.6%~4.0%；苏银理财推出的为个人现金管理类产品，七日年化收益率在2.03%。

所谓采用摊余成本法估值产品，实际上是针对有封闭期的产品而言，就买入之初的资产特别是债券资产进行收益测算，根据剩余持有期的数量有规律进行递减。这意味着，从投资人买入此类理财之初，该估值体系就已经确定了其未来收益的变化，不会因为采用市值法估值而改变每日的净值。

有分析指出，对于中长期封闭式产品来说，可考虑用摊余成本法估值，但对于中短期产品或是开放式产品来说，摊余成本法估值并不适用。此外，采用摊余成本法估值，无法准确及时地反映资产的价值变化，不利于理财产品打破刚性兑付，也不利于投资者风险意识的培养，理财公司在特殊时期对部分产品可以采取摊余成本法估值，但不会成为行业趋势。

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