一周固收研究丨上周国内债市短涨长跌，重要会议定调明年经济发展节奏，货币政策或较今年收敛

上周，受理财赎回、MLF加量续作及中央经济工作会议等事件的影响，国内债市再现宽幅震荡，呈现短涨长跌态势。 值得关注的是，中央经济工作会议定调明年经济发展节奏，提出要保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。这意味着，明年货币政策预计整体较今年有所收敛。因此，债市的价值属性或将重新回归，但投资属性是否能与之相向而行，仍需时日观察。 债市一周回顾 上周（12.12~12.18），市场依旧保持着较为宽松的流动性，央行周内共开展6500亿元1年期MLF和490亿元7天逆回购操作，共有5000亿元MLF和100亿7天逆回购到期，当周实现净投放1890亿元，公开市场利率维持不变。 与此同时，防疫政策的持续优化让社会生产生活基本进入正常化“过渡期”，货币政策的持续宽松也让12月降准25bp+MLF超额续作如约而至，这对在经济回暖之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但是债市长端收益率下行幅度预计有限。 申万宏源证券分析指出，由于持续受到赎回的压力，短端超调、期限利差低位的预期依然强烈，关注下一步债市的调整需要从三方面观察，第一步是预期先行，第二步是确认基本面改善走势，第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力。 此外，上周召开了中央经济工作会议，总结来看，定调明年经济工作节奏的看点大约有三：一是经济工作从改善心理预期入手，政策迎来友好期；二是政策方面对于消费、内需寄予厚望；三是房地产强调向新发展模式过渡，预计不会重回老路。 特别是财政货币政策方面，会议分析，财政政策显性债务扩大、隐形债务高压但保持风险可控，货币政策重提“基本匹配”。本次会议将财政政策定调延续积极，预计明年赤字率和新增专项债额度都有望提升，隐形债务监管保持高压但风险整体可控。 申万宏源证券分析指出，对于货币政策则重提“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，表明明年货币政策预计整体较今年收敛。 从在市场发行和投资端来看，根据华创证券的统计，一级市场方面，信用债发行量环比上升，净融资额环比下降，取消发行规模为449.05亿元，较上周有所增加，上周城投、公用事业、房地产、综合、建筑装饰等行业发行较为活跃。 二级市场方面，上周信用债市场整体成交活跃度有所上升，中短票收益率全线上行，信用利差全线走阔；城投债收益率全线上行，信用利差全线走阔；评级方面，周内有4家主体评级下调，2家主体评级上调。 纯债基金指数周线三连跌，可转债继续低迷 上周，债市负反馈行情持续演绎，体现在纯债和权益债项资产方面，受到理财赎回压力的影响，长短债项和转债溢价率持续压缩，反而是各种到期收益率持续上行，体现出发债主体的欲望强烈，但市场依旧谨慎观望。 而在基金方面，纯债基金指数已经连续三周出现周线下跌，可转债则继续低迷。纯债方面，Wind统计显示，万得中长期纯债型基金指数上周下跌0.10%；万得短期纯债基金指数下跌0.09%；万得混合债券型二级基金指数下跌0.77%。 针对扰动债市的因素分析，机构普遍认为，得益于经济复苏的节奏加快，非债券投资类的权益等其他投资标的更具吸引力，因此也对债券基金的投资形成一定的资金抽离，进而使得相关基金的净值遭遇回撤。 从权益市场来看，除A股外，港股近期也出现较大幅度回升。以恒生指数为例，虽然在3月中旬至4月初时也有过一轮小反弹，但是整体的机会并没有太好，直到近期，从10月底开始的这轮反弹，恒生指数阶段上涨超过了30%。 尤其是与科技、互联网、生物医药相关的板块，在这轮反弹行情中涨幅居前，部分指数的阶段涨幅更是超过了40%，部分ETF近期资金流向显示，呈现大额净流入态势。其中，以规模居前的景顺长城中证港股通科技ETF为例，Wind数据显示，截至12月12日，港股科技50ETF的份额超过了40亿份，较年初增长535%；规模达到20.66亿元，较年初已增长374%。 有业内人士指出，鉴于港股科技50ETF更全面的行业覆盖情况、更好的投资便利性、更高的收益表现，在投资者选择港股市场科技类产品时，该产品应该成为一个不可忽视的选项。 此外，受制于欧美央行超预期鹰派态度，美国十年期国债收益率和避险资产黄金价格也遭遇下挫，但在上周随着相关利好消息的提振，金价首先收复了当周大多数跌幅。展望后市，华安基金指数与量化投资部表示，由于美联储提升了明年终点利率的指引，市场对联储明年加息路径及降息时点存在分歧。 “但最核心的通胀数据已显著回落，且高频数据显示租金、工资等黏性较强的分项已回落，后续随着通胀进一步超预期回落，美联储和市场或继续修正货币政策预期，黄金或迎来配置机遇。”华安基金指数与量化投资部表示，中长期来看，随着通胀高位回落和经济衰退概率加大，黄金驱动逻辑逐渐由滞胀向衰退转变，机构资金或加大黄金配置，黄金配置价值逐步提升。 机构继续探索债券“震荡市”投资主线 聚焦债市后市研判和投资策略，买卖机构双方总体依旧保持投资克制，但基于短期债项的配置意愿依旧强烈，同时也对未来债市的企稳回升具有信心。 诺安基金指出，债券市场经过几周的调整，整体情绪较为谨慎，只有部分负债端稳定的机构在择机配置。收益曲线在理财被不断赎回的过程中，逐步走向熊平的趋势，短端收益被快速拉升。 临近跨年，资金维持平稳的可能性较大，央行大概率不会回收流动性，同时疫情的放开让经济恢复短期承压，人们的生产活动短期内被身体状况所限制。 诺安基金分析指出，后续关注陆续出台各种稳经济的具体政策，会时刻影响机构情绪，同时理财负债端若趋于稳定，债券市场将存在着交易性机会。 相对非金融信用债，目前银行二级资本债和永续债有较高票息和调整到较高分位数，但是目前债市仍处再平衡过程中，冲击最大的阶段可能过去。 天风证券分析指出，未来走势还是要考虑自上而下的定价逻辑，毕竟信用跟着利率走，对于未来大方向依然并不明朗，所以建议负债稳定、策略灵活的机构或者组合可以考虑票息策略，参与二永债。对于一般交易性机构，现阶段短久期高等级城投和央企债的性价比更为突出。