一周固收研究 | 信贷和社融存在强弱交替现象，流动性改善成为近期核心关注点

上周，债券市场投资未见收红，其原因不仅在于宽信用下的市场谨慎预期，也在于投资者对经济复苏预期的提前反应。预计市场短期仍将维持震荡，外界已开始关注信贷和社融存在的强弱交替的现象，流动性改善成为业界关注的重点。

一周债市回顾

上周（11.7-11.13）国内债市投资再现震荡格局。

首先关注利率市场，上周资金紧张叠加疫情防控政策的优化，债市情绪走弱。据华创证券统计，11月第二周，资金边际收敛，盘中隔夜资金价格屡次突破2%；直至最后一个工作日优化疫情防控的二十条措施超预期落地，现券收益率快速上行触及2.75%后小幅回落。

整体而言，宽信用预期升温推动国债长端品种收益率上行，但资金收紧导致短端品种收益率上行的幅度更大，国债收益率曲线呈现平坦化特征。

华创证券分析指，前几日多地疫情散发、通胀和金融数据偏弱等利多因素，与存单大幅提价、"第二支箭"扩容支持民营房企发债等利空因素交织，债市收益率维持窄幅震荡，

另外在信用债市场，一级市场方面，信用债发行量环比上升，净融资额环比下降，周内城投、非银金融、综合、公共事业、交通运输等行业发行较为活跃。

二级市场方面，信用债市场整体成交活跃度有所提升，中短票收益率全线上行，1Y信用利差普遍收窄，3Y、5Y信用利差走阔；城投债收益率全线上行，中短端信用利差普遍收窄。

中欧基金分析指出，当下业绩真空期是题材表现较为活跃的时期，基本面的疲软可能将影响题材的持续性并加快题材间的热点轮动频次，这种高波动率和快速切换的环境或对投资者持仓调整较为不利。

各大债券基金指数周内收跌

本周内，各大债券基金指数出现不同程度下跌，这也是最近一个月以来较为少见的中长债、短债、二级债基金指数均出现下跌的交易周。Wind统计显示，中长期纯债指数基金周内跌0.16%、短债纯债基金周内跌0.08%、混合二级债基指数跌0.31%，

来源：Wind统计 时间：11.7-11.13

受海外通胀回落影响，国债等一些中长期债券收益明显受到冲击，也导致当前配置于此的基金品种存在走势震荡的影响。另据华安期货分析，未来期货市场的债项资产依然存在下跌风险，总体来看，10年期主力合约收盘价较前一周下跌0.27%，5年期主力合约下跌0.25%，2年期主力合约下跌0.09%。

中欧基金指出，未来可能还有预期差，但政策转变更重要的意义是这次稳增长跟上半年不同，市场信心恢复的情况下或是减持机会。此外，目前需要关注短端上行是否会导致债基赎回，如果赎回明显增多那么熊平走势可能还会延续。

信贷和社融存在强弱交替现象

此外，有关政策发力与融资需求的改善也是影响债市投资的关键因素，特别是信贷和社融之间的互动、互补关系，对市场流动性的影响意义深远。

东吴证券统计显示，2022年以来，信贷和社融月度之间的波动较大，以新增人民币贷款和新增社会融资规模的万得一致预期和实际值之间的差额来表示预期差，可以发现由于政策刺激的脉冲性，信贷和社融存在强弱交替的现象。

而在近期公布的数据中，10月份人民币贷款增加6152亿元，同比少增2110亿元，其中新增中长期贷款占比超过80%，呈现"企业强、居民弱"和"中长期强、短期弱"的特征，结构改善的主要动力来自于企业部门。

居民部门贷款减少180亿元，同比少增4827亿元，其中短期贷款减少512亿元，同比少增938亿元，中长期贷款增加332亿元，同比少增3889亿元。企（事）业单位贷款增加4626亿元，同比多增1525亿元，其中短期贷款减少1843亿元，同比少增1555亿元，中长期贷款增加4623亿元，同比多增2433亿元。

东吴证券分析指，一方面，居民举债空间受消费和房地产市场的影响，另一方面，企业中长贷受各类"稳增长"政策的支撑。社融存量同比回落至10.3%，从细项的拉动率来看，较上月回落较为明显的是新增人民币贷款和政府债券。

在实体融资需求受到抑制的情况下，仅靠政策发力，对于社融的支持有限。尽管金融数据的走弱支撑债市情绪，但防疫政策的边际调整是更大的边际变量，令周五的债券市场收益率出现了明显的上行。

展望后期，东吴证券认为在"宽货币"向"宽信用"的传导过程中，四季度再次降准和降息的可能性下降，但由于存款利率的下调，5年期LPR或下调以刺激居民部门的贷款。由于资金利率的缓步上行，对于债券市场短期谨慎，长期仍需要观察房地产市场的销售恢复情况以及防疫政策的调整能够有效拉动消费。

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