业绩高度依赖“两桶油” 恒泰万博冲刺创业板

随着油气开采环境趋于复杂，油气勘探开发企业对钻井设备及服务的需求也逐渐高端化。近日，主打定向钻井中高端市场的北京恒泰万博石油技术股份有限公司（以下简称恒泰万博）冲刺创业板IPO。

国内，“三桶油”占据油气田资源的大部分江山。作为油气勘探开发企业的乙方，恒泰万博的业绩高度依赖中石油集团和中石化集团，来自“两桶油”的营收占比达到70%以上。

《每日经济新闻》记者发现，近年来，直言“细分市场容量有限”的恒泰万博一直在寻找扩张市场的机会。从只卖设备转向产品与服务并举，同时不断开拓海外市场。不过，业务结构的变化使得恒泰万博的毛利率水平持续缓慢下滑，海外市场拓展也事故重重。

业务主打中高端市场

恒泰万博主要从事定向钻井专用设备的销售和维修，并在自有产品基础上提供定向井工程技术服务。2018～2020年，公司分别实现营业收入2.23亿元、2.74亿元、3.06亿元，对应的归母净利润分别为4511.36万元、4952.93万元、7137.23万元。

在这个细分市场里，恒泰万博主打中高端产品。招股说明书（申报稿）显示，其主要产品LWD（无线随钻测井仪）的售价达到每台308.45万元，RSS（旋转地质导向系统）作为定向钻井领域最为先进的设备，售价更是高达每台1765.5万元。

有价亦有市。2020年，恒泰万博售出两台RSS，驱动归母净利润同比大涨44.1%。“随着复杂地层钻井需求的持续增长以及安全和环保要求的不断提高，中高端产品将成为市场主流。”恒泰万博表示。

目前，以国内业务为主的油服类企业订单主要来自于“三桶油”。这不难理解，由于“三桶油”基本掌控着中国的油气田资源，这三家企业在勘探开发领域的投资规模直接影响到钻井工程的投入，以及上游供应商的订单量。以恒泰万博为例，其来自中石油集团和中石化集团的营收连续多年占到总营收的70%以上。

自2019年起，为了扭转我国油气资源进口依赖程度较高的局面，“三桶油”在政策影响下接连提高了未来勘探开发的资本支出，保证了国内油服行业的高需求度。

不过，恒泰万博所在细分市场的增长天花板是可以预见的。恒泰万博直言，其产品仅应用于钻井和测录井领域，受限于细分市场容量，业务进一步发展可能受到一定限制。而恒泰万博的同行业可比公司均涉及多项油服业务，如杰瑞股份、贝肯能源、中曼石油等，营收规模都在十亿元乃至数十亿元级别。

近年来，恒泰万博也在布局海外市场，但效果一般。招股说明书（申报稿）数据显示，其2019年和2020年分别实现海外营收668.06万元和3005.28万元，仅占当年营收的2.44%和9.81%。此外，其海外业务连续两年因国际形势变化造成信用减值损失，合计损失规模达到5502.56万元。

毛利率或有下降风险

恒泰万博的盈利能力明显强于同行业可比公司。2019年度、2020年度及2021年上半年，其总体毛利率分别达到59.20%、57.80%和53.93%。与此同时，杰瑞股份、贝肯能源等企业的平均毛利率在30%附近。

分业务来看，恒泰万博随井钻测设备的毛利率拉高了整体的毛利率水平。2021年上半年，其销售成套产品的毛利率高达79.78%，而提供定向井工程技术服务的毛利率为40.09%。

恒泰万博解释称，这是由于其产品主要为非标产品，标准化程度较低。产品标准化程度差异提高了公司在市场上的议价能力。另一方面，其生产的LWD和RSS系列产品拥有行业领先的质量和性能，能够率先实现进口替代，因此使公司拥有该等产品的自主定价权。

不过，报告期内恒泰万博的毛利率水平正在缓慢下降。招股说明书（申报稿）显示，由于“三桶油”的部分业务需求由直接采购产品转至采购工程技术服务，恒泰万博的营收结构也随之变化。报告期内，提供技术服务的营收占比已经从35.39%上升到62.18%。

恒泰万博坦言，产品销售及维修的毛利率与定向井技术服务相比较高，如果后续该业务占比持续下降，可能导致公司整体业务毛利率存在下降的风险。此外，国际原油价格及市场竞争情况也在影响技术服务业务的毛利率水平。

2020年全球暴发新冠疫情，原油价格大幅滑坡，油服市场需求收缩。受此影响，恒泰万博技术服务业务的毛利率同比下降3.98个百分点。2021年，原油价格逐渐回升，但同时服务市场的竞争也愈加激烈，上半年的毛利率再度下降4.02个百分点至40.09%。