每经热评丨IPO询价要改革 更要形成常态化的严监管

每经评论员杜恒峰 在新股询价环节多次出现“抱团压价”行为后，最重要的监管补丁有望打上。日前，沪深交易所分别就修改科创板、创业板IPO承销相关规则公开征求意见。这次修改集中在网下询价环节，最重要的变化有三处：一是将最高报价剔除比例由“不低于10%”调整为“不超过3%”；二是取消新股发行定价与申购安排、投资风险特别公告次数挂钩的要求；三是强化报价行为监管，视具体情形或纳入自律监管范围，或上报中国证监会查处，涉嫌构成犯罪的还将由司法机关依法追究刑事责任。 “剔除不低于10%”变为“不高于3%”意义重大。新股上市首日大涨的财富效应，意味着网下投资者的最佳策略是“入围”而非科学定价，去猜测、去打听大多数同行可能选择的价格范围代替了投研工作，破坏了询价的独立性，询价者一旦联合就可能“抱团压价”以获得一二级市场最大的价差。从“最低10%”到“不高于3%”，剔除比例至少下降7个百分点，询价机构报出不同价格被剔除的概率大幅降低，抱团的必要性下降，独立定价的空间相应拉大，最终确定的发行价才会更接近市场的均衡价格。 尤其值得注意的是，最高报价“零剔除”也符合“不高于3%”的规定，发行人和保荐机构由此掌握了更大的主动权，可以灵活选择更有利于自己的策略，买方（即询价机构）市场被打破，买卖双方的博弈将更加均衡——比如，如果报价整体过高，则可以选择最高3%的剔除比例，降低首日破发风险和券商跟投风险；如果报价过低，则可以选择零剔除，体现企业真实价值。可以说，这项政策补丁是对现有买卖双方博弈失衡的纠偏。 新股上市首日集体大涨显然不是正常的市场现象，一级市场定价过低或二级市场追捧过度可能同时存在，但前者显然是更重要、更根本的原因。正如昔日IPO“三高”（高发行价、高发行市盈率、超高募集资金）有副作用一样，发行价太低可能走向另一个极端，即上市公司募集资金大幅低于预期，两者的差值实际变成了上市首日中签的金融资本的利润，资本市场服务实体经济的效果打了折扣。在当前市场环境下，最高价剔除比例降低的另外一个意义在于，可以一定程度提高新股发行价，压缩新股上市首日被爆炒的空间。当新股盈利空间减少、风险加大，可以反过来推动询价机构科学定价，推动IPO市场良性循环。 不过我们也应当看到，如果新股不败的无风险高额收益继续存在，如果仍有一定比例的高报价被剔除，则抱团压价的情况还是有可能重现。以最极端的上纬新材为例，参与其网下询价的6985个配售对象当中，仅51个报价超出2.49元被剔除，剔除占比仅0.71%，几乎接近于零，仍符合上述征求意见稿的新标准。要避免过去的极端情形在新的政策环境下变得频发，自律监管、证监会行政监管甚至是司法介入当露出牙齿，实现常态化的严监管，极端情形出现一次彻查一次，才能保证新规则达到预期目的。