逾90只分级基金整改倒计时！整改意愿仍存分歧，折价套利或仅理论可行

今年底是资管新规针对分级产品整改的最后期限，尽管陆续有基金公告A、B份额终止上市并对应母基金折算份额转型LOF，但目前市场中仍有92只分级基金对应的A、B份额在场内交易。

值得注意的是，对标母基金净值，目前A类平均折价率已达4.72%，B类溢价率则高达3.98%，致使场内A折价收窄和B溢价收敛的态势仍较去年和前年同期水平有所放大。套利或变末日狂奔。

然而，头部规模的分级产品依然在三季度吸引资金进场，尽管有行情所致抄底资金关注，但业界普遍反映，分级产品清盘或整改已是必然趋势，最后期限参与风险极高。

整改意愿仍存分歧

如果把2015年看做是分级基金的整改元年，那么在过去的5年多时间里，分级产品的整改效率不可为高。Wind统计显示，分级基金是在2018年6月前后开始加速转型或清退的，但彼时近130只到目前仅减少了1/3，目前仍有92只分级基金在运作。

“清盘好办，但转型并不容易。”华南某大型公募基金投研人士告诉记者，转型要通过基金份额持有人大会通过，但囿于分级产品的市场稀缺性，想以此作为杠杆投资工具的投资人不在少数。“这与到期清盘或规模萎缩带来的刚性任务不同，阻力依然很大。”

从已完成转型的产品来看，转LOF或清盘是主要方式。而前种方式则基于一定方式的基金份额转让，即对标转换基准日的母基金净值，将A、B份额的单位净值进行折算，合并为母基金份额。

以最新实施整改的招商沪深300高贝塔为例，基金的基金份额转换基准日为2020年11月13日。在份额转换基准日日终，以招商300高贝塔份额的基金份额净值为基准，招商300高贝塔A份额、招商300高贝塔B份额按照各自的基金份额参考净值转换成招商300高贝塔份额的场内份额，招商300高贝塔份额的场内份额再按照1:1的比例转换为招商沪深300高贝塔指数证券投资基金的场内份额。

但与此同时，也有不少产品公告明确，相关分级基金份额持有人大会未达到法定的会议召开条件，或持有人大会表决不同意，导致部分产品无法进入转型程序。前述投研人士表示，“考虑到分级产品的投资人结构，A份额是机构持有为主，B份额实际上是散户在主导炒作，可能有些散户不清楚12月底要转，造成了类似权证、退市股前博傻的窘态。”

那么，到期是否强制转型？还是会延期执行？业内人士表示当下不好评论，只告诫投资人谨慎对待。但记者也在相关基金合同中发现，“本部分关于份额持有人大会的召开事由、召开条件、议事程序和表决条件等内容，凡是直接引用法律法规或监管规定的部分，如法律法规或监管规定修改导致相关内容被取消或变更的，基金管理人与基金托管人协商一致后可直接对该部分内容进行修改或调整，无需召开份额持有人大会。”

这意味着，即便投资人对整改意愿存在分歧，但随着政策最后整改期限的临近，基金份额持有人大会的反对声浪或难奏效。

折价套利仅存理论可能？

虽然分级产品的整改有待加速推进，但从三季度的基金规模表现看，头部产品依然吸引大量资金抱团，特别是招商中证白酒分级在季内狂增87.86%，规模攀至242.9亿元；规模在30亿元以上的产品有16只，占所有分级基金的17.39%。

在上述投研人士看来，“用户越多，持有人大会越难开，说明市场需求迫切。”但值得提防的是，就算折价购买A、B份额具有套利空间，但仍需考虑对冲成本，包括风险头寸是否能与市场波动及赎回费率抗衡，且从11月6日统计的净值测算来看，目前市场中A类份额单位净值相较于母基金单位净值的平均折价率为4.72%，B份额则平均溢价3.98%。

客观来说，倘对标母基金净值折算合并份额，B类产品的高溢价可能会使其遭遇灭顶之灾，完全类似于触发下折后B类份额遭遇巨额亏损。当然，部分B份额产品目前也处于折价，但多数在规模上不具优势，且在基金公司就相关产品发布暂停场内A、B份额拆分公告之后，大部分的分级产品场内流动性已十分不堪，不排除会有清盘的风险存在。

如信诚中证智能家居B，11月6日的单位净值为0.968元/份，而母基金净值当天为1元/份，折价3.2%；而到9日开盘，全天成交不过395手，换手率仅2.38%，成交量极低。Wind统计显示，该基金三季度报告规模为0.416亿，目前也已提示转型整改，但基金份额持有人大会未达召开条件。

可见，即便有数据基本面的支撑，迷你基金始终是被抛弃的对象，但对于规模仍在增长的头部产品来说，机构或个人继续投资的意义究竟何在？有分析认为，除了可能存在的博傻套利，还有则是提前对稀缺性窄基进行低吸。

对此，前述投研人士表示，即便折价买入A份额在日后转型并入母基金的过程中有一定优势，但要建立在产品投资基准、基金经理不变且业绩稳定的前提下才有意义，“但转型后的基金持仓和投资风格会否发生变化，都是目前无法预期的事情，因此不建议普通投资人继续投资分级基金。”

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