中国资本市场砥砺前行30年 数说国内券商行业的成长与蜕变

2020年，适逢中国资本市场建立30周年。三十而立的中国资本市场在实现了快速成长的同时，也面临着新的机遇和挑战。

既作为资本市场服务提供商，又作为资本市场深度参与者的券商，在亲身见证中国资本市场30年发展的同时，也深刻地参与了、影响着30年资本市场的发展历程。

在这30年中，券商各项业务的发展变迁犹如一面多棱镜折射出中国资本市场30年所经历的成长与蜕变。

成长：30年证券业波浪式前进

2020年，适逢中国资本市场建立30周年。三十而立的中国资本市场实现了跨越式发展，而券商行业作为三十年中国资本市场的主要建设者、参与者，也充分享受到了资本市场的发展红利。

据统计，截至目前，业内有多家券商的成立时间不少于30年，包括海通证券、方正证券、兴业证券、民生证券、华福证券等。

A股首家上市券商为已于2015年被申万吸收合并的宏源证券。公开信息显示，1993年，宏源证券的营业收入只有0.16亿元，当时也是国内资本市场的发展早期。此后随着国内资本市场的长袖壮大，宏源证券的营收规模也不断攀升，尤其以在牛市阶段的扩张速度为最快，例如在2005年~2007年的牛市期间，宏源证券的营收收入从2004年的0.93亿元，大幅增值至2007年的44.35亿元，4年间增长了近48倍！在这轮史上最大牛市过后，宏源证券的营收进入了一个平台整理期，不过总体保持在历史较高水平。

回溯券商30年发展历程，总体呈现出的是波浪式前进的特征。在经历90年代行业的快速发展后，2001~2005年的长期熊市期间，国内券商行业遭遇了倒闭潮，其中就包括当时曾位列三大全国性券商的南方证券和华夏证券。而随着2003年起的券商综合治理稳步推进和2005年后牛市的到来，券商行业财务状况全面改善，从2006年起，券业的盈利水平大幅增强。此后的几轮牛熊交替，都对券商行业的经营造成了波动。

据证券业协会的统计，伴随着2007年的大牛市，国内证券行业实现了有史以来的第一个营收高峰，当年全行业实现营业收入2835.85亿元。这一纪录直到8年后的2015年才被又一轮逆势打破，2015年全行业实现营收5751.55亿元，是2007年的2倍。而这一纪录一直保持至今。

据中国证券业协会统计，去年末，全国133家券商实现营业收入3604.83亿元，净利润1230.95亿元，120家公司实现盈利。

另一方面，代表证券公司资产规模、资本实力的总资产、净资本近10多年来却出现了大幅增长。据中国证券业协会统计，截至2019年12月31日，133家证券公司总资产为7.26万亿元，净资本为1.62万亿元；相比之下，2007年，证券行业的总资产、净资本分别只有1.73万亿元、2964.19万亿元。

蜕变：业务逐步摆脱“靠天吃饭”

由于中国资本市场起步较晚，券商业务结构较为单一，经纪业务收入曾长期有着很高的占比。而在这种业务模式下，券商往往难以摆脱“靠天吃饭”的局面。

据证券业协会统计，2008年，107家证券公司实现营业收1251亿元，其中代理买卖证券业务净收入为882亿元，占比高达70.5%。

近年来，券商原有的经营模式正在发生在深刻的改变。证券业协会的数据显示，2019年，国内133家证券公司2019年度实现营业收入3604.83亿元，其中代理买卖证券业务净收入（含席位租赁）787.63亿元，占券商行业总收入的比例仅有21.85%。

而近十多年来，券业经纪业务收入没有跟随总收入同步增长，反而逆势下滑相对应的是，这10多年来，沪深两市股基成交量的大幅增长。据Choice数据统计，2008年，沪深两市的股基成交额为27.3万亿元，而2019年沪深两市的股基成交额已达136.58万亿元，较2008年增长了400%。

究其原因在于，随着券商行业壁垒逐渐降低、业内竞争加剧，券商经纪业务的利润率被不断挤压。

据Choice数据统计，2009年，证券行业平均佣金率为万分之14.23，此后10多年，证券行业平均佣金率持续下滑，2018年证券行业平均佣金率降至万分之3.76，10年间大幅下降了73.6%。而证券行业平均佣金率的下降势头还在继续，今年业内有不少券商在开户广告中给出了“万2”的佣金率。在此形势下，各券商或主动或被动地走上了一条转型之路。据证券业协会统计，2008~2019年，虽然券商行业的经纪业务收入不进而退，但投行业务、资管业务的收入规模都实现了成倍的增长，其中2008年券商行业资管业务净收入为15亿元，到2019年券商资管业务净收入已达275.16亿元，11年间增长了18倍。这样的“此消彼长”也逐步让券商摆脱对传统经纪业务的过度依赖。

飞跃：投行业务获得长足发展

股票发行制度历来是中国资本市场改革的“牛鼻子“。中国资本市场发展的30年，也伴随着IPO发行审核制度的“与时俱进”。中国资本市场先后主要经历了审批制、核准制、注册制3个阶段，而进一步细分，又可以分为额度管理制、指标管理制、通道制、保荐制、注册制5个阶段。

1999年前，中国资本市场的IPO发行审核制度采用的是审批制。

1999年后，中国资本市场的IPO发行审核制度由审批制过渡到了核准制。1999年7月1日《证券法》正式实施，明确确立了核准制的法律地位。证监会随后在1999年9月16日，发布《中国证监会股票发行审核委员会条例》，并成立发审委。由此，核准制的法律框架和组织架构逐步完善，核准制成为市场主导的发行制度。

虽然核准制仍然存在不少局限性，不过发行制度的变革还是给中国资本市场带来积极的变化。据浙商证券统计，1999年累计上市企业共计92家。根据上市时间可以分为两个阶段。第一阶段，在当年9月16日之前，采用审批制，累计上市67家。第二阶段，9月16日之后，采用核准制，累计上市25家。值得注意的是，在199年的审批制阶段，67家上市企业中无1家计算机企业；在核准制阶段，25家上市企业中有2家计算机企业。在审批制阶段共有3家医药企业上市，占比4.5%；在核准制阶段，共有4家医药企业上市，占比16%。

2019年以来，注册制先后在支持硬科技和新兴产业的科创板、创业板落地，今后注册制还有望在更广的范围内铺开。这无疑是近10年的中国资本市场影响最为深远的一次改革。相比A股过去20年所先后采用的审批制、核准制，注册制具有以信息公开为原则、只进行形式审查、审核效率较高、透明度相对较高等特点。

而就券商的投行业务而言，在中国资本市场建立后的多年里，国内缺乏真正意义上的投资银行，当时承销保荐等投行业务在券商经营中占比很小，直到1995年中金公司成立，中国才有了主攻投行业务的券商。

经过20多年发展，国内券商行业的投行业务已经有了长足的发展。据证券业协会统计，2019年，国内券商实现证券承销与保荐业务净收入377.44亿元，比11年前的2008年增长了4.9倍。

然而，近些年，券业投行业务快速发展的同时，却引发了投行业务集中度的提升。在广大中小券商难求一单IPO项目的同时，近年来，头部券商的投行业务却持续稳健增长。据统计，2012~2019年，中金公司投行业务收入年均复合增长率为20%。

另据Choice数据统计，今年上半年，证券承销业务净收入排名前5的券商的证券承销业务净收入合计为91.66亿元，占据全行业36.8%的份额。而在试点注册制的前一年2018年，证券承销业务净收入排名前5的券商的证券承销业务净收入合计为151.7亿元，占据全行业32%的份额。

有分析认为，在注册制时代，投行比拼的是专业能力和综合能力。从海外成熟市场的经验来看，注册制下的投行是高度集中的业务格局，第一梯队只有少数几家。