每经热评｜中芯国际超募不是洪水猛兽

每经评论员胥帅 中芯国际科创板首发结果出炉，若采取“绿鞋”机制，中芯国际预计募集资金净额为525亿元，远远超过招股书计划的200亿元。 从中芯国际的科创板IPO最快过会时间到超募发行，这足以看到国家对半导体产业的重视程度。港股和A股市场对此都作出了积极回应，中芯国际(00981，HK)7月6日大涨20.60%，沪硅产业等联动股集体涨停。 健康的市场会有不同的声音，有一种声音认为，中芯国际超募是过去“三高”(高发行价、高市盈率、高募集资金)的重复，也有人担心中芯国际可能步当年中石油的后尘。笔者认为，这两种意见仅代表了A股的历史经验，是表面现象的简单归因。股票估值受到不同市场环境的约束，历史不是唯结果论式的简单重复。 中芯国际发行确实出现“三高”，但如今市场的约束制度、定价机制、优质企业供给、投资偏好、信息流动、货币流动等与过往已大相径庭。 2010年创业板开板时，IPO募资的“三高”现象为人诟病。上百家创业板企业出现了超募现象，碧水源发行首日的175元最高价、神州泰岳发行首日237.99元最高价曾令人咋舌。 当时“三高”的诱因在于高科技企业相对稀缺和超募资金的无效率使用。短缺经济、替代弹性小的高科技企业享受估值溢价，发行定价高导致超募。超募资金超出企业边际生产能力的上限，无法转为资本扩大再生产。这类上市公司只有用超募资金买理财产品、买楼、胡乱并购，不仅毫无资金使用效率，甚至因浪费而反噬企业自身。“三高”构成了IPO的内卷化，无法突破平庸的生产性活动。 但在同样实行新股市场化定价的科创板，超募并没有当年创业板开板时那样普遍。根据东方财富Choice统计结果，118家科创板企业中，超募企业未超过80家。即便是超募金额较高的石头科技和金山办公，均有知名企业家雷军傍身——人力要素资源溢价的因素在其中。随着科创板企业扩容，超募企业更加稀少。这其实说明，科创板超募是市场化定价下基于企业价值选择的投资行为，并通过价格配置稀缺资源。国家大基金等对中芯国际的价值认同，这是它在半导体上游设备的稀缺性体现。从产业逻辑层面，一旦国产替代打破国外垄断，中芯国际的市场占有率就有更大的提升空间。 所以，如今，我们也不应把超募视作市场不合理或者非理性现象，而应视作它是多方市场化博弈的结果。 不过，超募的数百亿资金势必对中芯国际构成挑战。中芯国际如何提升招股书计划外资金的使用效率和转为经营再生产的资本动力，这实际构成战略投资者、机构投资者溢价认购中芯国际新股的“收益风险共担”。若中芯国际跌入过往IPO超募内卷化的困境，背后机构将会为这一风险行为承担亏损的后果。 中芯国际董事长兼执行董事周子学7月6日在路演互动交流时回应了公司超募一事，其称，将按照相应法律法规用于主营业务，如研发投入或者项目建设。 所以，中芯国际的关键是借科创板之力完成真正创新——将超募资金转化为生产资本，创造更多的经济剩余和实现要素资源生产效率的突破，从而带动国家半导体行业的全球突围。