国债期货加速下跌、债市持续调整 熊市已来？

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近期，股债的“跷跷板效应”相对明显。国内A股市场表现亮眼，上证指数强势突破2900点并且持续上涨，债券市场则不断调整，部分市场参与者感慨“债牛已尽”。

市场行情方面，截至6月3日午盘，国债期货全线下跌，10年期国债、国开债活跃券收益率上行明显；不过截至下午收盘时，国债期货跌幅收窄、国债收益率也接近平盘。货币投放方面，央行本周以来连续三日未进行公开市场业务操作。

粤开证券首席经济学家、研究院院长李奇霖认为，如果认可以利率最低点过去为债牛结束的标志，那么债牛已经结束。不过，李奇霖认为3.0%会成为10年国债到期收益率难以突破的上限，10年国债将在2.7%-3.0%的区间内震荡。

债市调整持续

自从4月底开始，不同期限的国债期货品种都在持续调整，10年期国债期货主力连续自从上行到超过103元之后，就开始持续下挫，快速下跌之后在5月19日~22日迎来一波不错的反弹，但5月25日又再度开启新一轮下跌，并且国债期货重回跌势迹象明显，6月3日午盘报收99.97元，跌至100元以下，创下今年2月下旬以来的低点。

10年期国债期货主力价格 图片来源：东方财富软件 截图

市场行情方面，截至6月3日上午收盘，国债期货全线下跌，10年期主力合约跌0.51%报99.97元，创2月20日以来新低；5年期主力合约跌0.44%，2年期主力合约跌0.32%。

不过，午后国债期货跌幅收窄，截至收盘，10年期、5年期、2年期主力合约分别下跌0.10%、0.01%、0.04%。

如果从4月30日债市大跌开始算起，截至6月3日，10年期国债期货主连从103.470元跌至如今的100元左右，累计下跌3%；5年期国债期货主连从105.2元下跌至101.945，累计下跌幅度超过3%；2年期国债期货主连从102.800元左右下跌至101.295元，也有不少的跌幅。

6月3日上午银行间现券收益率也在上行，短券调整相对更剧烈。不过在午后上行幅度缩窄，目前10年期国债活跃券收益率大约在2.80%，10年期国开债活跃券收益率大约在3.0850%。

市场资金成本走高

资金面上，从6月1日至今，人民银行连续三日没有进行公开市场业务操作，央行称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平。

不过，相对于此前的利率低点，资金成本相比较之下已有明显的回升。中国货币网数据显示，上海银行间同业拆放利率（Shibor）隔夜品种近期连续走高，自5月13日低点0.705%持续回升到5月末的2.10%水平。本周一、周二有所回落，但在今日又上行至了1.885%，较此前利率低点高出不少。

Shibor隔夜品种近期价格走势 图片来源：中国货币网 截图

银银间回购定盘利率FDR001、FDR007在5月13日的低点，分别只有0.71%、1.20%，6月3日则分别为1.89%、1.97%，相比前一日均上行超过40bp。

《每日经济新闻》记者注意到，当前关于债市下跌的原因市场共识较多。粤开证券首席经济学家、研究院院长李奇霖认为，债券大跌的原因主要是央行再宽松的预期落空；高频数据显示，经济在超预期转好；债券供给压力大，这一项利空主要集中在5月份，在地方专项债再提前下发1万亿的贡献下，债券市场5月份的国债+地方债的供给达到了1.5万亿。

国泰君安覃汉团队认为，昨日（周二）债市大跌背后的原因在于6月1日（周一）晚央行公告直接购买小微贷款，这一放水可以绕过传统宽货币的举措，被市场理解为宽信用将加速。上周债市在经过连续数周暴跌后有所企稳，是因为宽松预期升温。但出乎意料的是，这一次乐观预期没来得及发酵，就被央行的创新打断，货币宽松的信仰坍塌，有序撤退演变为踩踏。

债市后续怎么走？

李奇霖称，在2020年前四个月份，10年国债到期收益率之所以会在3%的点位上再出现50BP的下行，主要是因为新冠肺炎疫情的暴发。但疫情的影响结束并不意味着，十年国债到期收益率就会回到疫情前3.0%的水平。3.0%会成为10年国债到期收益率难以突破的上限，10年国债将在2.7%-3.0%的区间内震荡。当前，2.8%左右的10年国债到期收益率，并不算超调，确实已经具备了一定的博弈价值。

光大证券首席固定收益分析师张旭对记者表示，近期长短端利率均出现一定程度向上调整，政府债券供给和5月末的企业所得税清缴只是短期干扰因素，宽松的政策环境仍是主基调，因此后续收益率继续向上的空间有限，后续10Y国债收益率可能再度下行，需静观政策的实施效果以及经济复苏反弹情况。投资者不宜在此时继续参与短期波动的博弈，在未来利率下行的过程中应择机缩短组合的久期。

 

银银间回购定盘利率 图片来源：中国货币网 截图

国泰君安覃汉团队认为，下一阶段利率上行空间有限，随时会迎来一波修复性行情。债市从4月底暴跌至今，已经悉数跌去4月初IOER降息后的涨幅，如果修复性行情出现，确定性在中端短，利率曲线可能会再度陡峭化。无论是信号（“买贷款”创新）还是实际（5月份社融预计仍会大幅好转），宽信用都在爬坡阶段，长端利率表现可能会持续偏弱，中短端修复的确定性更强：其一，逆回购对冲下，近期回购资金价格已经拐头下行；其二，一旦接下来央行持续释放宽货币信号，货政“过紧”的预期会反向修正；其三，中美关系阶段性缓和，汇率贬值警报基本解除，降准降息仍值得期待。

天风固收孙彬彬团队认为，展望6月，5月冲击因素对流动性的挤占将会有所减弱，无论是稳定市场预期，还是呵护中小银行季末流动性、推动银行补资本、防风险，央行都需要稳定半年末资金面。再加上当前经济毕竟只是弱改善，加大宏观对冲力度仍有必要，从降成本和控通缩的角度，央行应该仍然需要积极操作，特别是价格工具。预计6月大概率会再降准一次，公开市场利率调降20BP，积极关注存款基准利率变动的可能性。继续明确货币政策方向决定债市方向。

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