每经专访高特佳投资集团PIPE主管合伙人李秋实：医药产业拐点已至 重点关注头部和创新

11月8日，由每日经济新闻主办的“2019第八届中国上市公司高峰论坛”在成都举行。在当日下午举行的“2019中国科创资本高峰论坛”上，高特佳投资集团PIPE主管合伙人李秋实发表了主旨演讲。

在论坛召开期间，《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）专访了李秋实，深入探讨了我国医疗产业的发展现状、投资环境以及高特佳的投资逻辑等。

医药企业亟待升级转型

NBD：在科创板上市或者申报的企业中，生物医药行业公司占了很大一部分，您认为科创板对生物医药企业的发展有哪些作用？

李秋实：我觉得科创板的设计，是希望一些偏创新型的公司——其中包括收入利润都不是很高的、甚至是没有收入利润的公司，都能上市。所以科创板对这种创新类的企业，包括创新药、创新器械公司是有很大的支持和鼓励的，原来它们只能在一级市场融资，现在也可以上市在二级市场融资了。

NBD：除了政策方面，我国生物医药行业还面临哪些机遇和挑战？

李秋实：机会方面，现在全球的医药创新都在向中国进行产业转移。比较典型的就是以药明康德、凯莱英等为首的一些CRO、CDMO企业的景气度非常高，国外一些大药厂的研发创新外包服务也在向中国进行产业转移。

挑战方面，除了刚才讲的仿制药向创新药转型的难度会比较大，其实我们完全创新的创新药的挑战也非常大。一方面是虽然大量资金进来，新药审批也加快，但是我国的人才短期有点供给不足，这需要一定时间；另一方面就是整个新药研发的体系，因为新药研发不仅需要科学家，它与工业一样，还需要一个完善的研发创新的配套服务体系，这个仍然需要时间去积累。

NBD：面对这些机遇和挑战，您认为中国的生物医药企业要如何才能实现完美转型？

李秋实：中国医疗产业已经进入全新的拐点时代，要实现转型有两种方式。一种方式就是企业扎扎实实去投资，然后组建新药的科研团队，这个是必须要完成的一个转型。但现在有的企业已经来不及建团队了，或者说建了团队但是获取的新药品种不够。那么那些有实力的传统制药企业，可以采用License-in模式，去引进一些别人在研的品种，即通过专利引进的方式，也能实现一些产业布局或者转型。不过，目前仍然只有头部的二三十家企业能实现这样的转型。

投资向头部企业集聚

NBD：很多创新药企在一级市场估值很高，但是上市之后，二级市场的估值却形成了倒挂，您对这种情况怎么看？

李秋实：对，这个也是高特佳转型二级市场的重要原因之一，有的时候估值是倒挂的。一个好的资产可能在preIPO轮的估值比上市后还贵，所以不如在上市后再买再去投。

二级市场估值倒挂的情况，也会反过来影响到一级市场的一些估值问题，导致一级市场投资会更加谨慎，现在是一个不断趋于理性的态势。但我仍然觉得现在的几家创新药公司中，未来会出现很大的分化。有的企业会出现估值倒挂是正常的，因为标的本身确实没那么好，资本市场没看到它的管线研发和新药进展，估值就下来了。所以随着研发的不断推进，一家创新药企真正的价值就会得到体现。但其实还是要保持理性，理性分析这个新药研发的具体情况。

NBD：您如何看待如今生物医药投资估值体系？还有科创板创新药企的估值问题？

李秋实：估值体系的变化确实非常大。三五年前，中国是不对“研发管线”进行估值的，比如恒瑞、复星等公司，它也做创新药，但是不给估值，只是用市盈率倍数法进行估值。现在不一样，投资者会把企业的研发管线拆开分析，看其一期临床、二期临床、三期临床的药都到什么阶段，然后通过DCF模型去推算到底值多少钱。这是一个估值体系变化，就是我们会给创新加上估值了。

第二个估值体系的变化就是头部效应越来越明显。无论一级市场还是二级市场，一个细分赛道的第一名，就是比剩下所有的企业都贵，这就是头部企业的一个估值溢价。医药行业有四五十个细分的赛道，那么每个赛道里面的一些龙头企业都是有估值溢价的。但是反过来讲，如果不是头部的话——或者说是二线三线的企业，我们给的估值是折价的。所以这是一个非常大的变化，而且我觉得这个趋势会长期持续。

科创板估值问题很有意思，我觉得这些创新药企刚上市几个月的股价表现，并不代表长期的估值，最后一定是一个估值回归的趋势，就是会回归到一个合理的估值。

投资策略需打通一二级市场

NBD：目前我国医药健康行业有哪些值得关注的点？你看好的细分赛道有哪些？

李秋实：首先大的逻辑，就是前面讲到的“头部”和“创新”。如果从大制药、大器械来讲，我们看好的是像恒瑞、迈瑞这种巨型的综合性医药企业，以及一些专科药领域的龙头，还有就是创新型企业。

细分赛道的话，首先，在创新药的产业链中，除了创新药本身以外，它周边服务的CRO、CDMO行业也是长期看好的，我觉得往国内的产业转移至少要持续5到10年。除了已经比较拥挤的赛道会形成头部效应，一些新靶点、新机理的药物也会不断出现。

然后基因治疗、基因药物、核酸药还有细胞治疗等领域，也会带来一些创新的突破，未来几年也会出现一些上市公司。

再者，大服务领域例如第三方的体外诊断服务，都会持续看好。在体外诊断领域里面，更加看好分子诊断，比如说肿瘤的早筛。

NBD：医药行业可投资的项目层出不穷，能否给大家介绍下高特佳的投资逻辑与策略？

李秋实：第一个策略就是打通一二级市场，进行全阶段投资。我们是在一个真实的产业格局里寻找好标的，然后我们再看去哪个市场投资——是一级市场、二级市场还是海外市场。即对产业链进行梳理，划分产业地图，进行全阶段链条的投资。

第二个策略，在未来5到10年的产业格局里，要么找大型头部企业投资（一般都是上市公司），要么就是寻找一级市场的创新型企业、在科创板或港股上市的好的创新标的进行投资。所以就是两端，一是头部，二是创新。