美股观潮 | 为何鲍威尔未明确表态9月降息？

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由于美国对外贸易矛盾的再次升温，周五美股出现了大跌，道指一度下跌了750点。本周美股三大股指跌幅在1%~1.8%之间。华尔街的机构投资者对美联储主席鲍威尔的讲话没有确认降息的路径和有更多的区域联储分行长对降息提出异议感到忧心忡忡。虽然目前对美国经济疲软时间顺序上说法不一，但本周出现了最新的数据却包含了最令人担忧的方面：美国8月份采购经理指数Markit制造业PMI初值报49.9，这是自2009年9月以来首次跌至50下方；新业务增长放缓至10年来的最低水平，主要受服务业整体动能急剧丧失的驱动。8月的调查数据提供了一个明确的信号，表明第三季度经济增长继续放缓，制造业和服务业的PMI仍远逊色于2019年初表现。

制造业受到贸易摩擦影响

由于特朗普总统的对外贸易摩擦的加剧，最新数据显示已经开始传导到美国国内。今年上半年美国制造业产出连续两个季度下滑，已陷入技术性衰退。随着新出口销售下滑速度创2009年8月以来最快，显示出制造业企业持续受到贸易摩擦导致全球经济放缓的影响明显。今年8月份企业对未来一年的预期变得悲观，企业增长预测的持续下滑表明，未来几个月，企业在支出、投资和员工招聘方面可能会更加谨慎。

美国最重量级的纽约联储最近发布报告指出，美国加征关税推高了美国制造业和服务业企业产品价格，导致这些企业的利润在缩水。79%的美国制造业企业和60%的服务业企业都表示，关税直接或间接地导致它们的成本上升。其中，大约14%的制造业企业和12%的服务业企业表示“成本上升非常显著”。调查中，45%的制造业企业都表示，受投入成本上升的影响，将在今年、明年生产的商品定价上调。51%的制造业企业表示，加征关税会导致他们2019年的利润降低；47%的制造业企业预计明年的利润也会缩水。

在本周公布的7月31日结束的美联储FOMC会议纪要显示，多位与会者认为对经济造成压力的许多风险性质，以及这些风险可能在何时化解并不明朗，都彰显出利率政策的制定者必须保持灵活性，并关注后续数据对经济前景影响的必要性。此次会议降息25个基点的提议是调整政策立场的一部分，或是周期中调整的一部分，以应对近几个月来经济前景呈现的最新发展。从风险管理角度来看，在此次会议上放松政策是谨慎的步骤。

但此次会议的美联储政策决策者对降息的分歧极大也是事实。两位会议参与者希望在此次会议上激进地降息50个基点，而不是25个基点，主要依据是疲弱的通胀数据。另有相当重量级元老资深联储分行长希望此次会议上维持利率不变，因认为受益于消费者充满信心、就业市场强劲和失业率偏低，实体经济继续保持良好状态，数据没有显示有激进降息甚至降息的必要。与会者普遍认为，不确定性相关的风险将对经济前景构成持续阻力。一些与会者表示担心国债收益率曲线倒挂持续了大约两个月，可能表明市场参与者预计经济状况将变得疲弱，美联储将很快需要大幅降息。与会者继续认为最可能的情况是经济活动持续扩张，劳动力市场状况良好。FOMC在使用前瞻性指引和资产购买方面获取的经验，加深了人们对这些工具运作方式的理解；因此，如果经济情况需要，FOMC将来可以更自信，更加先发制人地使用这些工具。

我认为9月份降息25个基点基本合适，50个基点降息没有可能，年底前如果通胀没有问题，还会有一次25个基点降息。我不认为去年美联储对降息的反应迟钝，更不认为去年年底加息属于太过激进，将利率上调至2.5%有什么不对。如果经济数据显示良好，那么资金成本就必须要有代价，而不是稀释居民的微薄利息财富。为了确保经济前景免受下行风险的影响，在确定联邦基金利率未来目标范围时保持灵活性非常重要，近期对货币政策立场的调整将适当依赖于后续数据对经济前景的影响。

我特别关注本周前两天，德国政府尝试招标发售20亿欧元零息债券的事，虽然绝对值很少，但我认为这很可能是德国政府或欧洲央行的投石问路之举。这次发行最终未能获得预期需求，因为只卖出了8.24亿欧元，而平均收益率最终为-0.11%，这也创出了历史新低。此次发行代表着德国政府融资成本更低廉的刺激随时可能推出，但更重要的是证明了欧洲经济的疲弱程度，相对美国而言，差距不是一个数量级。显然投资者对欧元区经济最强，经济安全性最高的徳国经济增长前景持非常怀疑的态度，因此，美债的安全性和稳定的回报率，必然是市场上大家疯抢的品种。

鲍威尔并未明确表态

从本周五开始的2019年度全球央行行长在杰克逊霍尔会议上，也更多释放出美联储各大分行长对货币政策的真实态度。特别是几位重量级分行长则根本不想在九月份采取任何降息行动，这种做法并非没有道理，因为频繁使用降息，子弹在真正需要增加的衰退时就会不足。这一点上，美联储的官员们都是积累过丰富的经验，特别是经历了2000年网络股泡沫和2008年的次贷危机。我们看到波士顿联储分行长Eric Rosengren和堪萨斯城联储分行长Esther George是直接在7月份会议上对降息投了反对票。周五，费城联储行长Patrick Harker也表示他当时是不情愿地同意了7月的降息，并希望当前应该维持利率不变一段时间。达拉斯联储分行长Robert Kaplan表示，并不是全力支持继续降息。重申对调整利率持开放态度，但更希望维持利率不变。不认为现在处于降息周期。他表示收益率曲线的大幅波动并不是对货币政策的回应，货币政策并没有导致经济放缓。所以，可以明确看到，美国央行的重量级官员对本国经济状况的自信依旧，防微杜渐的分行长也不在少数，这是几十年来分歧比例最高的年份。

而美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔的全球央行年度研讨会上发表演讲时重申将采取适当行动，以维持美国经济扩张。我认为他是负责任的美联储主席，如果大家仔细解读他在会议上的全文内容，对美国过去70年的经济解读就可以明白。之所以当日他并不解读九月份是否降息就是希望再看一下今后三周的经济数据和全球金融市场的动态再做决定，毕竟如果有高比例的理事会成员反对降息，他就必须要发扬少数服从多数，多数考虑少数的通则。美国经济是处于有利状况，因为如此低的失业率说明了消费的稳定性保证了经济的正循环。面临显著风险主要是11年的股市牛市还能用什么方法进一步推动和保持。

很明显，在当前这个时代，全球的低通胀才是每一次经济疲软的主要问题，而非高通胀。因为高通胀由利率控制，而低通胀利率能不能控制，那可不一定。至于低通胀是怎么造成的，众说纷纭，美联储很显然对这个状态了如指掌。毫无疑问美联储将采取政策维持经济扩张，以达到充分就业和通胀率2%左右的目标。贸易摩擦对全球经济增长预期和美国制造业及企业投资正造成负面冲击，这能否维持当前平衡或上升才是美联储决策者们的货币政策标准。市场密切关注鲍威尔在演讲中是否会给出9月再次降息的信号，但鲍威尔并未明确表态，而是重复了此前使用过多次的措辞。

（每经特约作者 上海鑫狮资产管理有限公司总裁迈克吴）