科创板促使PE聚焦更早期 市场竟有恃无恐要高价?

    每日经济新闻 2019-05-20 19:18

    当股权投资遇上科创板,一方面在注册制指引下,企业上市的积极性再添一把火;另一方面,传统PE机构也在调整投资策略关注早期项目。

    而在利益碰撞的初期,由于股权流动的短期供需失衡,部分投机行为令当前的估值行情稍显混乱。

    每经记者 任飞    每经编辑 肖芮冬    

    图片来源:摄图网

     

    距离科创板正式开闸的日子越来越近了,围绕资本对接实体经济发展这件事,初创企业和投资机构也顺势做了一些“改变”。

    据《每日经济新闻》记者了解,已有专注后期项目投资的PE机构开始将投资策略前移,以适应未来可期待的上市项目源;与此同时,公募、券商、私募也在筹谋新股打新这件事。然而,看似“钱比货多”的态势之下,一些企业开始带着拟上市科创板的光环摇身一变成了“估值霸”,令想要参与投资的机构“吓破了胆”。

    有分析人士表示,市场对科创板的预期强烈、机构准备抢筹优质创新科技企业的股权本无可厚非,但被偏爱的企业不该因此漫天要价推高估值。在注册制降低上市门槛的另一端是严格的退市机制,如果企业偏离实际水平,甚至业绩不达标,当前的“亢奋”很有可能是未来“拉清单”的祸根。

    PE转型途中遇上“刺头”

    上交所官网显示,截至5月19日,已受理申请科创板的企业达到110家,本是一派如火如荼的科创企业上市热潮,不过老周(化名)的心里却有些不是滋味。在近期与记者的交流中,他说道,“我们顺应科创板、注册制大潮做了改变,却又遇上了‘刺头’公司(项目老板)。”

    老周是东南某沿海省份的知名PE合伙人,从天使轮到Pre-IPO的投资均有参与。自科创板实施细则公布以来,他和他的团队意识到,以往公司靠偏后期投资的策略应该改一改了。

    他对记者表示,“以往我们的目标项目都是属于比较符合现有IPO的项目,但是科创板的退出明显扩大了我们可以选择的一个项目源,因此我们要在投资策略上做一定调整。”具体的办法是,原先他们考察的IPO项目可能得有几千万的利润才会锁定,但科创板推出以后,他们的投资阶段会相应前移,即开始侧重于早期项目。

    老周表示,对一些确实具备比较强的硬科技企业,即使还没有到具备相当体量、一定盈利阶段的项目,他们现在也会逐渐纳入到投资视野里。他告诉记者,按照以往的投资经验,投前团队会根据往期财务数据细化审核,“但目前我们要抽调骨干去甄选早期项目。虽然有不确定性存在,但科创板、注册制已是大势所趋,我们应该顺应潮流”。

    据他介绍,他的一个朋友是另一家投资公司的投资总监,他们交流时也产生共鸣,认为不能单条腿走路,“政策的红利也是PE可以挖掘的”。

    不过,一家专做后期投资的机构要转型,谈何容易。老周就表示,对于尚没有盈利企业的一些判断,他们自身是有经验短板的。他表示,最大的困惑来自于对企业估值的界定。

    可就在企业转型叠加科创企业上市热的背景下,有合作伙伴却对老周出棋“将军”。“某项目前年的估值大约在20亿美元~40亿美元,彼时估值在四千万左右,我们也同项目方沟通,准备在后期追加一笔投资。”然而就在今年春节过后,该项目启动新一轮融资时,却报出了百亿美金的估值。“我认为他们是疯了,理由是乘着科创板的东风,他们也在谋求上市。如此一来,我们要想投资他们,则需要花出比计划高出两倍(的钱)才能对接上。”

    据老周表示,当时项目企业提出新一轮估值后,已有前期投资人准备退出。个中原委老周没有细说,但他告诉记者,本身现在一二级市场就存在估值倒挂的情况,“即便有成为‘独角兽’的可能,也不应该假借上市之名吹高估值,不排除机构的退出是感受到危机而提前撤退的可能性”。

    有恃无恐要高价,凭什么?

    当股权投资遇上科创板,一方面在注册制指引下,企业上市的积极性再添一把火;另一方面,传统PE机构也在调整投资策略关注早期项目,期待在未来顺应股权投资“短平快”的新趋势。在利益碰撞的初期遇上像老周这样的遭遇有些无奈,但有投行人士称,其实是股权流动的短期供需失衡,使得部分投机行为令当前的估值行情稍显混乱。

    沪上一位券商投行事业部负责人对《每日经济新闻》记者表示,科创板的设立对投资机构而言,无非是多了一条退出通道,而衔接股权流动的资金或因强烈的预期积攒过剩。

    Wind统计显示,截至5月20日,已发行、已审批待发行及待审批的拟参与科创板公募基金达到72只。该投行人士亦坦言,实际运作发行的其实不下百只,大概有上千亿的规模。“公募产品的投放会参照市场整体的容量,会与科创板上市企业的实际融资规模动态平衡。”但据他透露,券商、私募证券投资机构也在准备之中,仅他们一家机构的打新储备就已经超过一千亿。该投行人士表示,如果投放市场,以目前企业的拟融资规模来看,很有可能出现“一票难求”的状况。

    可见,时下的科创板股权流动似乎已经出现了“钱比货多”的情形,而这也成为一些企业开启漫天要价模式的原因之一。该投行人士指出,由于没有太多利润指标参考,理论上,原先的估值评价体系很难换到科创板企业的估值评价体系中继续使用,“有些企业乘机做高估值,并非没有市场托底,但虚高报价是对资本的极大浪费,也给企业本身和投资机构埋下安全隐患”。

    “可能企业上市以后会有大量机构批量退出,接盘方或许根本来不及研究每一家公司发行的情况就去市场抢筹,但估值的偏差或许会在企业未来的实际经营层面被证伪。”该投行人士直言,如果相关公司业绩不达预期,那么跌破发行价的情形就会出现。

    因此,在业内人士看来,当前机构储备的打新子弹充盈,已经成为一些投机企业有恃无恐做高估值的强援,然而吹泡沫的游戏总有一天会败北,也成为当前很多投资机构开始警惕且调整的核心。

    该投行人士表示,科创板估值需要根据实际“量体裁衣”,按照企业生命周期中初创期、成长期、成熟期和衰退期的划设,采用期权定价模型、研发人员比重和研发支出占比、重置成本等维度和方法切入。但他坦言,“毕竟是国内企业注册上市的第一次,结合本土企业自身的发展经营情况做出科学评价还需要用时间来换取经验。”

    广东南粤经济研究院专家周甸斌对记者表示,上市不是拍卖,不能成为价高者得的土豪游戏。“科创板实行注册制的另一项钳制就是完善退市制度,这是平衡和防止过度投机炒作与保障市场流动性的一大保障。如果只着重短期效应,上市企业则会偏离资本助力实业振兴之精神;稍加不慎,投资机构也有面临成为接盘侠的可能。”

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