天喔国际经营现金流波动大 资产负债率逐年攀升

作为国内领先的包装食品饮料生产商与分销商，天喔国际（01219,HK）似乎并不像其产品广告词“健康美丽喝啥呦”那样深入人心。

对天喔国际来说，眼下可谓多事之秋。在“人事地震”的同时，公司经营也状况百出：不仅资产负债率逐年升高、自有品牌发展前景不明，还连续遭遇一系列利空事件。那么，天喔国际接下来的发展将何去何从？

（图片来源：每经记者 陈祺欣摄）

多年财报数据不理想

6月12日，天喔国际公告称，知悉上海市公安局已对公司地块、物业以及持有的11间公司附属公司的股权实施为期两至三年的暂时性冻结。由于资产冻结，天喔国际无法重续3项未偿还总金额约为4600万元已到期的信贷融资，拖欠上述贷款已触发交叉违约条文。

《每日经济新闻》记者查阅公司2015~2017年年报发现，上市公司的负债问题，或许此前早有“端倪”。

从上市公司近三年的现金流量表来看，2015~2017年上市公司经营活动现金流净额为负1.18亿元、4.55亿元和负0.92亿元；投资活动现金流出净额分别为负3.10亿元、负1.16亿元、负1.42亿元；融资活动现金流入分别为1.82亿元、1.76亿元、2.10亿元。可以看出，天喔国际的经营状况并不稳定，但一直在筹资以及投资各类项目。

记者注意到，公司一直在扩建投资项目。2015年，公司在年报中披露，短期的主要固定资产投资只剩下天津园区的非酒精饮料生产线，成都园区的食品、零食以及调味料生产线。2016年的短期固定资产投资则主要为天津园区、上海园区办公楼及成都园区二期等在建或待建工程。2017年这一项投资变为上海园区办公楼、成都园区的工程及设备费用、莆田园区的仓储物流工程费用及浙江湖州市长兴县水厂二期工程。

从2015~2017年，公司的负债总额由33.84亿元增至46.75亿元，资产负债率分别达53.9%、56.2%、58.7%。截至2017年12月31日，公司的借款总额为27.32亿元，流动资产中的现金及现金等价物为9.37亿元，负债净额为10.80亿元。

与此同时，上市公司的存货也在逐年上升。2014~2017年，公司的存货分别为7.08亿元、8.48亿元、8.69亿元、10.79亿元，存货周转天数由2014年的62天增加至2017年的85天。虽然天喔国际在2017年年报中表示，存货中超过六成是酒精饮料、日化用品及配套用品等保质期相对较长的物品，但其2017年存货增加主要为酒精饮品、食品及零食，而食品、零食对保质期的要求相对较高，存货增加会不会因此带来更多的风险？

资产遭冻结造成的债务违约将采取哪些措施解决？截至发稿，记者仍未得到回复。天喔国际在公告中表示，公司目前正采取各项措施以制造额外现金流，包括透过出售存货刺激销售活动及加快向客户及其他方收回应收账款。

自有品牌难出“爆款”

近年来，天喔国际一直把业务发展重点放在拓展自有品牌上，包括加快铺售自有品牌产品、建立独立的销售团队等。2014年至2016年间，自有品牌的整体收入由17.03亿元增至22.82亿元，年复合增长率达15.8%，同时第三方品牌产品销售收入占总收入的比例由66.5%降至56.3%。

不过，2017年自有品牌的产品收入便跌至18.41亿元，较2016年下跌19.3%，占总收入的比例也下降至36.7%。自有品牌的业务有酒精饮料、食品及零食、非酒精饮料和其他业务，其中只有酒精饮料的收入在2015~2017年里一直保持了同比增长，但其占总收入的比例并不高，2017年仅为9.3%。

（图片来源：每经记者 陈祺欣摄）

自有品牌中非酒精饮料、食品及零食在2017年的收入分别为6.03亿元和7.24亿元，较上一年下滑15.3%和32.9%。2015年非酒精饮料占总收入的比例为14.8%，食品及零食则占19.0%，2017年这一比例分别为12.0%和14.4%。值得一提的是，天喔国际一直认为，非酒精饮料销售收入下滑是受到天气的影响。

尽管如此，拓展自有品牌仍是天喔国际2018年的发展重点。据了解，此前的实控人林建华一直倡导大力拓展天喔自有品牌，但近期连续遭遇的一系列事件，会不会影响其自有品牌接下来的布局和发展？天喔国际仍未就此问题给出答复。

据《新京报》此前的报道，目前天喔国际部分产品已经很难在北京部分商超看到，有些产品已下架。在北京部分商超，天喔国际的18个自有品牌上架率不足三分之一。

《每日经济新闻》记者注意到，在2017年，天喔国际的重点收入区域在华东地区，占比达63.8%。近日记者走访上海市多家超市，发现天喔国际仍有许多产品在货架上，包括果干、猪肉脯、C满E系列饮料等。不过记者随机拿起一款食品，生产日期却显示为3个月前，而此前公司在2017年年报中提及存货周转天数上升为85天。

目前天喔国际已有“天喔主意”、“坚果庄园”、“天喔茶庄”等十多个自有品牌，且还在持续更新中。不过在业内看来，天喔国际目前还没有“爆款”产品，哪怕是其最为人熟知的“蜂蜜柚子茶”，也难以称得上是爆款。

“蜂蜜柚子茶有一定的亮点，但这一款并不是非常有科技含量或者说是很独特的一个产品，所以它的跟进者也很多，没有太大的爆品基因。”中国食品产业分析师朱丹蓬接受记者采访时表示。

天喔国际显然也意识到这一问题，曾把2016年发展方针定为“调结构、建基础、保增长、保利润、出爆款”。不过，在朱丹蓬看来，虽然天喔的自主品牌经过三、四年的发展，在某些区域已取得一定的份额，但是整体的品类和产品仍面临激烈竞争。“对于天喔而言，未来要在某个区域里达到一定的市场份额是没问题的，但发展火爆就比较难。”

与南浦关系复杂

与自有品牌的酒精饮料业务对比明显的是，第三方品牌的酒精饮料业务在天喔国际总收入中占比较大，2017年更是达50.6%。其中主要包括马爹利、轩尼诗、人头马、加州乐事、皇轩、茅台及其他酒精饮料。2014年，加州乐事完成77万标箱（9L/箱），超过900万瓶的销量，成为中国进口葡萄酒领域的大单品。而彼时加州乐事中国的代理商就是南浦集团（即南浦）。

（图片来源：每经记者 陈祺欣摄）

上市公司与南浦的关系甚为复杂。此前，南浦由天喔集团（指天喔国际及其附属公司）透过天喔（福建）食品有限公司及上海天盛酒业有限公司（两者均为上市公司的间接全资附属公司）拥有51%股权，及由上海市糖业烟酒集团（以下简称“上海糖业烟酒”）拥有49%股权。目前，天喔国际持有南浦食品49%的股权，上海糖业烟酒持股比例则为51%，南浦作为上市公司的合营公司入账。

此外，南浦还是上市公司最大的分销商、供应商，也是其客户之一。公开资料显示，2015年天喔集团向南浦销售商品16.14亿元，同时向南浦购买商品11.32亿元。2016年，天喔集团向南浦销售商品12.37亿元，购买商品11.20亿元。2017年天喔集团向南浦销售商品4.8亿元，同时购买商品10.08亿元。

背靠港股上市公司和上海糖业烟酒的南浦，本“握得一手好牌”，但近些年的发展却并不顺利。据自媒体“酒业家”报道，近年来南浦陆续失去了一些大的代理品牌，其中比较有名的是美国嘉露酒庄与南浦解除合作，自此南浦不再代理旗下大单品加州乐事。不过，对于前述说明，记者未能从天喔国际获得确认。

某大型超市酒水区导购向《每日经济新闻》记者透露，加州乐事一直以来卖得并不算好：“它属于半干型，一般来超市买这种酒的人不多，除非本身不太会喝酒怕喝醉或者追求甜一点口感的人才会买”。

该导购还向记者介绍，该商超的加州乐事生产日期是2013年，保质期为十年。“因为一直没怎么卖出去，还有一定的库存，也就没有再进新货。”