沪江赴港IPO 行内“月活王”销售费用连续3年超总收益

6月15日，沪江教育科技股份有限公司（以下简称“沪江”）向证监会提交了《股份有限公司境外首次公开发行股份(包括普通股、优先股各类股票及股票的派生形式)审批)》，在业内的期待下，7月3日晚，港交所终于披露了沪江的招股书（申请版），这意味着H股可能将要迎来内地第一家在线教育上市公司。

在竞争激烈的在线教育领域中，沪江作为赫赫有名的品牌，近年的财务表现有亮点但也有“通病”。

在近三年中，沪江形成了两大业务板块，一手做自营课程一手为独立课程担当中介，在高企的销售费用下，沪江同时保持着总收益较高的复合增长率和高企的净亏损。

自有课学生人均消费超3000元

在招股书（申请版）中，沪江把自己定义为教育技术公司，经营综合性互联网教育平台。根据其聘请的弗若斯特沙利文咨询公司提供的资料，于2017年12月份，按照月活跃用户计算，沪江在中国所有教育技术公司中排名第一，而按照2017年交易价值计算的十大教育技术公司，沪江位于第五位。

沪江的招股书（申请版）截图

在业务板块上，沪江分为自有课程业务分部和CCtalk平台业务分部，其中，自有课程业务分部是沪江的主要收入来源，2017年该项业务收入达到了5.54亿元。

根据资料，沪江自有品牌课程的入读学生人次从2015年的20.47万人次增加到2017年的约29.36万人次。每名学生的平均支出——特定期间正式课的全站交易净额除以学生总数，由2015年的1966.1元增加到了2017年的3170元。

在外界的印象中，沪江的自有课程以语种广、课程多样性高的外语教学见长，招股书（申请版）印证了这一点，按课程类别划分的自有品牌课程业务分部毛利及毛利率表格显示，语言课程（除英语外）创造毛利最高，2017年达到1.46亿元，毛利率达79%。其次是英语交流技能课程，2017年毛利达8467万元，毛利率达60.3%。

沪江的招股书（申请版）截图

相比之下，K12课程占比较小，2017年毛利不超过1000万元。

沪江的另一业务分部是CCtalk平台业务，这块业务独具特色。CCtalk官网显示，这是沪江旗下实时互动教育平台，为独立的知识传授者、分享者提供完善的在线教育工具和平台能力，课程涵盖内容重众多。沪江凭借平台优势把握了内容分发权，向平台上的教育从业方收取服务费用获取收益，不过，2016年10月成立CCtalk传告的收入微不足道，2017年收入仅为52万元。

招股书（申请版）显示，沪江已经经历了E轮投资，在持股比例上，互捷投资占股31.99%，为最大单一股东。2015年，沪江曾获得百度C轮融资，目前百度持股比例为3.18%。

根据一致行动人士协议，一致行动集团透过一众股东的权益，将实际控制沪江61.30%的投票权。

难免在线教育烧钱“通病”

沪江的总收益，从2015年到2017年分别达到约1.85亿元、3.40亿元和5.55亿元，三年复合年增长率为73.3%，然而，正如目前已知的高速增长的其他在线教育公司，高速增长的代价是源源不断地“烧钱”。

2015年到2017年，沪江的净亏损为2.8亿元、4.21亿元以及5.37亿元，此外，三年里沪江的经营性现金流都为负值，且负值额度不断增加，主要原因是沪江持续加大营销及宣传力度、配合品牌推广策略及业务拓展而产生巨额预付款项。

此外，为了进一步推广课程，沪江从2017年开始还开始接受学生的分期付款，导致2017年产生大量贸易应收款项。

更直观反映出沪江“烧钱”的数据是，2015年到2017年，沪江的销售及分销开支分别占总收益的132.2%、115.3%及106.1%。这就是说沪江获取的收益，被“烧光”还不够用。

沪江的招股书（申请版）截图

次于销售费用，最大的费用支出是行政支出，这主要来源于人力的扩张。

综合来看，不论业务板块具有何种特性，作为在线教育企业的沪江完全无法“免俗”，以此前奔赴美股上市的尚德机构作对比，尚德机构主打成人在线教育，虽然业务不同，但同样执行分期付款政策、奉行激进的推广销售策略和积累多年亏损谋求上市。

在风险提示中，沪江强调：“我們未能以高成本效益的方式进行销售及市场推广活动，我们的经营业绩及财务状况可能受到重大不利影响。”

沪江提示：“中国的教育技术行业发展迅猛、高度分散且竞争激烈。我们预计在该行业将面临长期激烈斗争……可能导致利润降低，或造成重大亏损……我们定价时必须考虑竞争对手的定价。”