股期双杀后 煤炭后续怎么走？

4月底以来动力煤价格淡季持续超预期上涨，5月22日秦皇岛5500大卡动力煤市场价达到652元，远高于去年同期的559。4月底以来的价格提前上涨有着供需多种因素：

1）政府从4月份开始限制进口煤，4月进口量2228.3万吨，单月进口环比下降16.5%，同比下降10%；

2）4月份大秦线传统检修影响港口供应量；

3）4月水电不及预期；

4）5月以来日耗持续回升，目前接近80万吨/天，远高于去年同期60万吨/天。加上煤炭行业整体低库存，3月底社会库存仅1.24亿吨，低库存使得投机力量助长了价格波动。

从煤炭供给来看，今年以来煤炭供给增速一直不高，3月份单月产量2.9亿吨，4月份2.93亿吨，2017年中国原煤产量35.2亿吨（其中规模以上34.45亿吨），预计2018年中国原煤产量36-36.5亿吨，折合月均产量约3亿吨，年初以来供给释放一直低于均衡产量，这也是今年以来价格持续高位运行主要原因。

价格持续高位导致政策调控风险来临，发改委提出9条措施调控煤价：

1）增产量，晋陕蒙日均增产30万吨以上；

2）先进产能加快释放，有序增加1亿吨优质产能；

3）增加运力，铁路车皮向长协、应急和绿色区间煤价倾斜；

4）增加长协比例，并加大信用核查；

5）增发清洁能源；

6）调节库存，对铁路直供发电企业适度降低存煤天数；

7）减少煤耗，加大环保减排；

8）加强监管，打击投机行为；

9）推广煤电联营。

从这几条措施来看，对短期价格影响较大的主要是增产、增加运力、压库存和打击投机行为这几条。压库存和打击投机行为固然可以在旺季来临前暂时压低价格，但并非最终解决之道，只是把原本应付旺季的库存前移，若总供给不增加，反而会加大后续旺季时的价格反弹。当前煤价高企的核心矛盾还是产能释放缓慢，供给存在一定的短缺，并且由于三西地区原煤产量占比提升越来越高，铁路外运压力越来越大，运力问题在旺季尤为明显。大秦铁路2017年运量4.3亿吨，今年也就2000万吨增量至4.5亿吨。蒙冀线新增3000万吨运力，神朔黄新增2000万吨，瓦日铁路新增3000万吨，目前看仅蒙冀线、大秦线能完成新增任务，瓦日线由于综合运输成本偏高增量几乎无法完成，神朔—朔黄线也难有计划增量。发改委发言人此前表述1-4月份晋陕蒙产量同比增加6000万吨，全年增加2.5亿吨产量有些难以理解。从铁路角度来看，大秦铁路1-4月份运量仅增加了不到1000万吨，此外统计局公布的1-4月份晋陕蒙原煤产量为7.4亿吨，未经调整前同比仅增加188万吨。即使全年晋陕蒙全年增加2.5亿吨产能，那么铁路运力增长也远远无法满足外运需求，几条主干线乐观运力增长也就1亿吨。

2018年全国还需要继续去产能，今年目标1.5亿吨，实际约2.4亿吨，以保证2016-2018年三年8亿吨目标顺利完成，这其中去产能影响产量约3000万吨，1-4月份除去晋陕蒙三省外其余省份合计产量3.56亿吨，未经调整口径之前同比减少1345万吨，减少的量大多来自于华中、华北、东北，这使得煤炭区域不平衡矛盾更加突出。

假设按照发改委部署，晋陕蒙日均增产30万吨，相当于年增产量1亿吨，按照三省产量占全国比重67%计算，相当于全国日均增产20万吨，目前六大电厂日耗78万吨，约高于去年同期8-10万吨/天，再考虑去产能影响，实际日增产量不足10万吨/天，若能真正增产并完全运输出来那么在旺季来临前短期可以压制煤价，但暑期日耗回升至80万吨/日以上后价格依旧会上涨。

进口煤方面，3月末国家重启二类口岸煤炭进口限制措施，福建、广东、浙江等几个主要煤炭进口省份均已对进口煤采取了限制措施。4月中旬，限制煤炭进口再度升级，部分一类开启煤炭进口限制。近期也有媒体报道国家有关部门正在研究如何对直接进口到电厂的煤炭实施倾斜政策，目前该政策尚未完全放开，仅部分一类口岸有放松，我们判断后续随着调控深入，进口煤政策应该会继续松动，目前广州港山西5500混煤最新报价730，澳煤报价725，仍维持5元价差。纽卡斯尔港最新美元报价110.72，已经与2月份最高价持平，而广州港目前价格725仍远低于2月825元高点，若后续纽港价格高居不下，进口煤价格有望拉动国内煤价回升。

总体而言，我们对未来2个月煤价判断是：国内短期现货价格有望在政府强力打压下短期回调，但到6月中旬至7月份夏季旺季来临时，价格仍然会重回上升轨道，夏季高点有可能达到700元。煤炭股今日也大幅回调，我们认为大幅下跌基础不存在，供给面仍旧有支撑，未来1-2周以平稳为主，待价格预期回升，仍会有一波超跌反弹行情。

全年来看，我们依然强调板块的波段型机会，需求端平稳小幅回落，经济有韧性，供给释放缓慢，支撑价格高位，煤炭全年业绩无忧，但受制于需求，全年估值仍处于低位，看好季节性波动机会。推荐低估值动力煤：陕西煤业、兖州煤业、中国神华（均为7-8倍估值）；焦煤：潞安环能、雷鸣科化、阳泉煤业、山西焦化（雷鸣约7倍，其余均9-10倍）。

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