息差走阔撩拨港元 资金离港迹象不明显

近期，港元对美元汇率数次触及2005年确立的弱方兑换保证7.85，香港金管局连续出手购买港元，维持汇率稳定。多位香港金融业人士在接受中国证券报记者采访时表示，目前市场无明显的资金外流迹象，“港元保卫战”是一个伪命题。分析人士指出，近期港元走弱的原因在于息差走阔造成的套息交易，即利差主导了港元汇率，而非资本外流主导港元汇率和香港利率，因而对市场并无显著负面影响。

利差形成短期套利机会

4月12日，港元触及1美元兑7.85港元，这是自2005年实施该兑换范围以来首次触及弱方兑换保证。而为了维护港元汇率，香港金管局频频出手买入港元，自4月12日起累计十三次承接港元卖盘，买入约513亿港元。

在这一背景下，不少所谓港元急速下跌、新一轮“港元保卫战”已打响的言论频现。不过，在一些香港一线金融从业人员眼中，“港元保卫战”这一用词太过于夸张，与历史上曾出现的危机没有可比性。

“‘港元保卫战’其实是个伪命题。一个正常的货币操作，没有到‘恶意做空’的地步，我想现在也没有资金会敢于跟监管层做沽空的对垒，而且政府还有很多的调节空间。”香港一家私募机构——河东资产管理咨询有限公司的首席投资官傅刚告诉中国证券报记者，这些事件的发酵，对投资者情绪的确有很明显的影响，尤其是内地投资者对这些事件都非常敏感。

而位于香港的中泰国际研究部副总裁徐博同样也表示：“港元汇率波动，主要是因为香港拆借利率和融资成本跟美国目前有大概100个bp的差距，再加上香港联系汇率的制度安排，造成有非常大的空间给机构来做套利，这个套利空间是客观存在的，而且空间较大。短期操作上，机构通过拆借港元，抛空港元，就可以实现套利。因此，港元汇率达到‘弱方兑换保证’也是正常的。”

对此，申万宏源在研报中指出，美国和香港利差扩大是导致港元贬值的直接原因。联系汇率制下香港与美国货币政策保持同步，香港作为国际自由港和金融中心，保障资本的自由流动至关重要。因此，香港放弃了独立的货币政策，其货币政策与美国保持同步。近期Libor和Hibor息差持续拉大，与香港目前流动性充足的市场环境有关，外部资金的流入弱化了香港金管局对市场利率的调控效果。最终，香港和美国的短期市场利率没有同幅上行，市场利差有所扩大，导致港元贬值。

事实上，对于近期的港元汇率波动以及香港金管局的多次出手，香港金管局陈德霖日前作出回应：“这次是2005年金管局推出三项优化联系汇率制度的措施，包括将‘弱方兑换保证’移至7.85的水平以来，市场首次触发金管局的‘弱方兑换保证’。我重申金管局会在7.85水平买港元沽美元，保证港元不会弱于7.8500，这是联系汇率制度的设计和正常运作。视乎资金的走向，未来有可能会再次触发‘弱方兑换保证’，金管局有足够能力维持港元汇价的稳定和应付资金大规模流动的情况。”

无迹象表明资金流出香港

据了解，近期港元汇率的剧烈波动以及香港金管局的多次出手干预，与香港本身的联系汇率制度的安排息息相关。香港的货币政策目标是维持货币稳定，即保持港元汇率稳定。对此，香港从1983年开始实施“联系汇率制度”，将港元与美元挂钩，使港元汇率保持在7.75-7.85港元兑1美元的区间内。香港金管局为了维护汇率稳定，主要有两个措施，一是货币发行方面，港元发行必须有美元储备按7.80汇率计算的同步支持，二是政策干预方面，金管局承诺提供7.75-7.85强弱双向兑换保证。

但联系汇率制度也有一定负面影响，即香港无法运用独立的利率政策，这也是本次港元汇率波动的主因。据了解，在美国启动货币政策正常化以后，香港基本利率紧跟美国联邦基金目标利率上调，2016年底至今，联邦基金目标利率共上调5次、下限从0.5上调至1.5，贴现窗基本利率也上调5次、紧贴着从1.0上调至2.0。但因为美国市场利率（美元LIBOR）紧跟联邦基金目标利率上行，而香港市场利率（港元HIBOR）随贴现窗基本利率上行幅度非常有限，这导致香港与美国的市场利差（而非政策利差）扩大，利率套利活动增加，港元贬值。

同时，在港元贬值的情况下，市场和投资者均对资本是否会流出香港而产生了强烈的担忧。在徐博看来，目前并没有明确的信号说资本已经离开香港。“汇率下跌并不一定会造成资本外流，甚至之前在港元强势的时候，也会有部分资本会通过换汇，直接持有美元。之前很长一段时间，外资在流入香港的过程中，香港金管局其实是买了很多外汇，放出了很多港元，目前金管局的持仓还很大，还可以在相对较长的时间里维持目前香港较低的利率水平。”

“我们也没有看到其他资金流出香港的明显迹象。长远来看，无论是内地还是海外资金，对香港而言都是净流入的状态，短期的小波动是很正常的。”傅刚说。

对此，招商证券分析师谭卓指出，近期港元已贬至历史低位，但本次情况似乎与危机时资本流出香港的情形不尽相同，当前香港的流动性环境仍然非常宽松，2017年的港股也处于牛市中。如果是资本外流引起的港元贬值，则应伴随着HIBOR抬升、股市及房价走弱，而非目前的“港元走弱+HIBOR走低”组合，因此当前的港元走弱并不意味着资金在逃离港股和香港房地产。

汇率波动无碍港股格局

而除了对资金流出的担忧，市场对港元汇率波动的另一个关注点则是港股未来的走势。事实上，自1月末以来，港股走势似乎就不太乐观，恒生指数已从1月29日的33484.08点跌落至4月23日的30254.40点，期间跌幅达8.75%。

对于港股近两个月的弱势表现，香港某知名资管机构的基金经理表现出对港股中短期后市的悲观态度，他建议投资者保持观望态度。在他看来，投资者风险偏好在降低。“前段时间，相当多的港股明星公司都在举办2017年度业绩会，从直观感受来看，由于去年的大牛市，参会的分析师和机构数量比往年多了不少。但是我发现一个比较奇怪的现象，很多明星公司发布业绩非常好，但股价并没有预想中上涨，反而是下跌的，有的跌幅还比较大。这一方面是因为去年大牛市造成市场对个股业绩形成了过高预期，另一方面也受汇率波动等因素影响，投资者避险情绪较高。”

“现在美元在升息，港元的利息没有跟上，香港金管局在这个时间回收港元的流动性，再做几次回购的操作之后，港元的利息就会上升，那也就不存在套利的机会，最终回到正常区间。”在傅刚看来，作为基金经理，他会关注市场流动性和市场趋势，但不会过于关注港元汇率波动的走向。

而面对近期港股下跌的情况，傅刚所在的机构也并未进行减仓。“短期的波动，我们会做一些对冲操作，在内地和香港都是通过股指期货来控制下跌风险，但不会减仓，实际上我们还在加仓，因为这一波跌下来，很多个股的估值都非常有吸引力。”对此，徐博也坦言：“短期而言，从经验来看，汇率波动其实对港股市场影响不大。”

来源：中国证券网 记者：吴瞬