券商策略周报：不确定因素扰动 估值底依然有效

由于近期扰动因素较多，上周沪深A股市场继续处于震荡调整态势，成交额小幅上行。截至上周五收盘，上证综指收报3071.54点，一周累计下跌2.77%；深证成指收报10408.91点，一周累计下跌2.60%；创业板指收报1782.81点，一周累计下跌2.29%。

行业板块表现方面，上周只有国防军工、计算机两个板块上涨，其余行业均呈下跌态势，其中汽车、轻工制造、房地产、建筑材料和商业贸易等板块表现相对落后。

联讯证券：

虽然短期不确定因素仍然存在，但我们已经观察到一些宏微观上的经济改善信号、政策面上的积极信号，以及资金面上的外部增量信号。在目前点位坚定看好主板市场，建议小跌小买、大跌大买。

华创证券：

二季度大类资产配置方面将是股债再平衡的延续，A股市场结构则是蓝筹与成长风格再平衡的延续，资金将向下游必须消费品以及经济增长动能转换下的新蓝筹倾斜。

银河证券：

虽然不确定因素犹存，但定向降准有助于稳定市场情绪。同时，伴随A股被纳入MSCI指数的日期临近，叠加中国经济基本面继续向好，A股市场仍将以结构性机会为主，对中长期行情保持谨慎乐观。

中银国际：

由于风险重估过程仍在继续，市场震荡幅度虽然较大、时间也不短，但目前还没有结束，投资者仍需要耐心等待。配置方面，建议防御优先，关注电力、石油、纺织服装等低估值板块。

安信证券：

近期经济增长预期平稳，但不确定因素影响风险偏好提升。另外，近期美债利率上行，流动性预期出现波动。短期A股市场大概率仍然处于震荡筑底阶段，中期继续看好成长股机会。

中金公司：

尽管不少投资者对后市走势偏谨慎，但我们认为，在当前位置往后看市场机会大于风险。建议稳守有业绩支撑的个股，注重均衡配置。

海通证券：

“估值底”依然有效等待市场情绪修复

看整体：估值已经回到上证综指2638点水平

A股市场估值已经回到上证综指2638点时的水平。虽然目前上证综指相较2016年1月底的2638点更高，但过去两年A股公司盈利累计增长20%左右，当前全部A股公司PE为18.1倍，与2638点时的17.7倍基本相同。自上证综指见底2638点至今，A股公司PE在17.7倍到22.5倍之间波动，市场估值水平整体保持平稳。而且过去两年市场估值结构更加合理，目前上证50、沪深300PE为10.6倍、13.0倍，较2638点时的8.5倍、10.9倍有所上升；目前创业板指、中小板指PE为44.1倍、30.2倍，较2638点时的54.9倍、30.7倍有所下降。以估值分位数来看，万得全A指数PE处于2005年以来从低到高的32%分位，根据2005年到2017年的数据进行测算，估计目前的估值水平对应未来一年万得全A获得正收益概率为73.5%。上证50、沪深300分别处于2005年以来估值从低到高的36%、36%分位，中小板指PE处于2007年以来估值从低到高的34%分位，创业板指PE处于2010年以来估值从低到高的36%分位，可以看到，主要指数目前的估值均处在历史偏低水平。

经济平稳增长的大格局不变，A股市场的“估值底”依然有效。上证综指2638点时的“估值底”是否有效，要看过去两年以来经济平稳增长的大格局能否持续。目前我国正步入经济平稳增长、企业盈利水平向上提升阶段。从经济增速变化来看，从2010年到2016年，再到目前，经济增速转换中“L”型的一横已经形成；从结构来看，消费对GDP的贡献从2010年一季度的52.0%升至2018年一季度的77.8%，而投资对GDP的贡献则从57.9%降至31.3%。过去两年消费对经济增长的贡献率超过了60%，这是经济能够保持平稳增长态势的重要支撑。此外，央行决定从2018年4月25日起定向下调存款准备金率，同时通过置换MLF降低资金成本，意在平缓经济增长波动预期；从资金动向来看，最近沪股通、深股通资金持续净流入。4月前三周沪股通、深股通资金净流入316亿元，较3月的97亿元大幅提高，明显大于2017年166亿元的月均流入额。回顾沪股通、深股通开通以来的资金动向，海外资金往往在市场阶段性底部呈加速流入态势，如2015年8月底到9月底、2016年1月底到2月底、2016年5月、2017年5月。

看结构：主要板块估值与盈利匹配情况均不错

以金融和白马股为代表的价值品种，目前估值与盈利匹配度较好。从行业来看，银行PB为0.9倍，估值处在2005年以来从低到高的18.2%分位，预计2017年、2018年净利同比增长3%到5%、8%到10%。当前PB处在0到1倍区间，对应未来一年获得正收益概率为100%；家电行业目前PE为19.3倍，处于2005年以来估值从低到高的45%分位，预计2017年、2018年净利润同比增长19%、25%。当前PE处在10倍到20倍区间，对应未来一年获得正收益概率为90.4%；白酒行业目前PE为31.3倍，处于2005年以来估值从低到高的54%分位，预计2017年、2018年净利润同比增长40%、25%。当前PE处在30倍到35倍区间，对应未来一年获得正收益概率为95.1%。从过去一周沪股通、深股通资金动向来看，流入额最多的行业分别是食品饮料（+37亿元）、非银（+25亿元）、银行（+17亿元）、家电（+16亿元），显然以金融和消费白马为代表的价值股更加受到沪股通、深股通资金的青睐。

过去两年以来成长股的估值水平已经有所回落，目前阶段估值与盈利的匹配情况也不错。自从2016年1月底上证综指见底2638点以来，中小板PE从当时的48.4倍降至当前的34.7倍，创业板从70.6倍降至55.9倍，估值水平已经大幅回落。以周频统计2005年到2017年的数据，目前中小板指PE为30.2倍，对应30倍到40倍区间，未来一年获得正收益概率为65.6%；目前中小板综PE为34.7倍，对应30倍到40倍区间，未来一年获得正收益概率为78.4%；目前创业板综PE为55.9倍，对应50倍到60倍区间，未来一年获得正收益概率为66.7%；目前创业板指PE为44.1倍，对应40倍到50倍区间，未来一年获得正收益概率为23.1%。从行业来看，TMT和医药行业是成长股代表，目前估值与盈利匹配情况整体也比较好。

看策略：等待情绪修复，市场风格将更加均衡

2638点的“估值底”大概率有效，市场情绪修复仍需时日。目前市场整体估值水平已经回到了2016年1月底上证综指2638点时的位置，同时当前我国宏观经济的产业结构调整过程正在逐步推进，消费已经取代投资成为推动GDP增长的主要动力，上证综指2638点时的“估值底”大概率有效。我们预计2018年A股公司净利累计同比增长13.5%，也就是说，保持当前市场估值水平不变，A股市场通过业绩增长也能实现10%以上的收益。当然“估值底”出现后市场走势也并非是简单的“V”形反转，市场情绪的修复仍有过程，在底部区域市场仍将震荡反复，投资者仍需等待。

市场风格更加均衡，价值、成长两边抓龙头。随着4月份上市公司财报的密集披露，市场风格将走向均衡。建议价值、成长两边抓龙头，价值龙头看好银行、白酒和家电，成长龙头看好偏硬件的先进制造领域，包括5G、半导体行业，以及新型消费领域的医药行业。

湘财证券

不确定因素有待消化震荡筑底为主

上周市场呈震荡调整态势，主要有以下几方面原因：一，统计局公布的部分3月份和一季度宏观经济数据出现波动。信贷数据中，3月末广义货币（M2）余额为173.99万亿元，同比增长8.2%，增速较2月末和上年同期有所减缓，引发市场对流动性预期出现波动。同时上周央行上调了14天期逆回购操作利率5个基点，且2月份、3月份CPI增速都处于2%以上，市场对未来央行是否会进行加息分歧加大。此外，出口增速亦出现波动。因此，上周央行虽然宣布将实施定向降准，但并未催化市场向上运行。二，不确定因素犹存，同时外围市场近期也呈现震荡态势，市场避险情绪上升。三，4月份是2017年年报和2018年一季报业绩密集披露期，部分上市公司业绩不达预期，也影响了市场风险偏好的提升。

展望本周市场走势，我们认为短期不确定因素仍有扰动，相关不确定因素有待消化，市场较难走出整体行情。预计本周市场依然将以震荡筑底为主，市场风格和盘面热点将以轮动为主。

从资金面来看，考虑到逆回购到期、国库现金定存和MLF到期，以及税期等因素，央行上周连续大额净投放，公开市场操作累计净投放4700亿元，且公布了定向降准措施，资金面将保持稳健中性局面。

从基本面来看，虽然上周公布的部分经济数据出现了波动，但是总体而言经济运行仍然平稳，体现了较强的韧性，经济增长预期依然乐观。

从情绪面来看，截至4月19日，两市融资融券余额为9968.18亿元，较4月13日减少26.92亿元，表明市场情绪有所波动，投资者操作较为谨慎。值得关注的是，随着MSCI指数将纳入A股的日期临近，近期沪股通、深股通资金呈现净买入格局，且主要投向蓝筹股。

从技术面来看，上证综指近期继续震荡，在3000点附近有较强支撑，创业板指回踩年线，预计短期A股市场将继续在箱体内呈震荡筑底态势。

此外，下周将面临“五一”小长假，部分投资者可能会采取落袋为安的策略。

平安证券

布局新兴行业长期机会

短期市场面临诸多不确定因素，同时当前市场整体估值水平处在历史分位的50%左右，从总量上看，A股市场短期出现整体性上扬行情的可能性不大。抛开短期涨跌，我们认为诸多新兴行业正面临较大的长期发展机遇。

从上周末刚刚落地的《河北雄安新区规划纲要》以及之前颁布的《中共中央国务院关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》，我们可以看到决策层支持经济转型、大力发展新兴产业的决心，相关区域规划均着力发展绿色环保、基础设施网络化智能化、高端医疗等高新产业和高端服务业。与此同时，生物科技、云计算、人工智能、高端制造等“独角兽”频出的行业，受到了来自资本市场和监管层的高度关注和支持。显然，在政策推动下新兴产业的发展逻辑已经较为明确。

从供给侧结构性改革到金融去杠杆，再到支持经济转型、大力发展新兴产业，宏观政策脉络在一定程度上反映出行业未来的长期发展趋势。我们认为A股市场将围绕行业长期发展趋势来为上市公司定价，而人工智能、大数据、集成电路、云计算、新能源汽车、清洁能源、生物医药等新兴产业领域正面临较大的长期发展机遇，可能会产生较多甚至反复的投资机会，投资者可适时布局。当然新兴产业短期面临盈利预期波动等扰动，但相关扰动并不会影响这些行业的长期发展逻辑。相反，只有在竞争中能够脱颖而出的才是真龙头。此外，蓝筹板块在调整后仍有预期修复行情。

国泰君安

静待二季度行情展开

近期市场对于海外不确定因素的预期正在向乐观方向转变，从而对A股市场的影响也将趋向平缓。

4月17日央行决定从2018年4月25日起定向降准，此次定向降准着眼于服务实体经济融资需求，特别是扶持小微企业。同时此次定向降准所处的宏观经济环境和流动性环境相对平稳，有利于提升A股市场情绪。

当前我国正处于新老经济增长动能切换的关键时期。老的经济增长动能中，一季度地产投资增速（7.5%，预期7.7%）、工业增加值（6.8%，预期6.9%）、3月社融（1.33万亿元，预期1.8万亿元）、M2增速（8.2%，预期8.9%）等数据出现波动。相反，从新的经济增长动能角度来看，一季度高新技术产品出口维持20%以上的高增速、移动流量累计增速超过了180%、集成电路设计发证量和产量均大幅增长。我们认为，伴随着结构性去杠杆的持续推进，当前市场对于经济增长动能新老交替预期以及信心有望进一步加强。

综合来看，目前市场处于二季度行情的前夜，投资者应静待二季度行情的展开。周期品行情的中期逻辑存疑、前期一线消费蓝筹面临“估值—业绩”难以超预期压力，相对而言，我们更加看好经济平稳增长背景下消费行业的边际增长贡献，看好三四线城市消费升级背景下的大众消费品，以及受政策扶持、业绩增长预期逐步修复的制造领域的TMT板块。此外，降准对市场情绪形成呵护，金融、地产板块全年来看有绝对收益。主题投资方面，重点推荐雄安新区、数字信息化、芯片国产化、核电等板块。

东北证券

市场托底因素在增多

上周在不确定因素扰动下，A股市场成交规模不降反升，两市日均成交金额环比小幅上行，提升至约4680亿元。近期扰动因素较多，不断牵动市场情绪，影响了市场成交金额的顺利收缩，投资者需要耐心等待市场底部调整结束信号的出现。

在我们的资金和情绪框架下，作为市场底部调整结束的信号，表现为两市日均成交金额降至3500亿元以下，以及两市日均融资买入额降至300亿元以下。在存量资金博弈格局下，成交金额和融资买入额一旦降至上述水平，则可以认为市场散淡情绪已经基本出清，存量资金具备向上扩张空间。

虽然一些不确定因素成为影响近期A股市场情绪的主要原因，但需要看到市场托底因素也在增多，从而有助于压缩市场在震荡过程中的调整空间。一方面，近期央行公布了定向降准的货币政策措施，虽然强调是替换MLF功能，但是定向降准有利于资金期限和成本改善，从而支撑经济增长、利好A股市场运行。另一方面，目前PE处于10倍到15倍、20倍到25倍区间的个股占比都在12%以上，我们计算的代表个股估值集中度的估值分布变异系数自2014年10月以来首次突破1.00，历史上该系数升至1.05后将是市场进行长期配置的上佳时点。

市场结构方面，近期资金继续向成长板块聚集，然而过于集中的资金分布将引发再平衡压力，前期成交占比偏低的金融、周期板块后市获得资金流入的可能性增大。

申万宏源

周期和价值品种

处于预期修复窗口

4月17日央行决定，从2018年4月25日起定向下调存款准备金率。对此，部分投资者认为受益于无风险利率下行的方向，比如成长股、主题投资、小市值品种等将占优。但我们认为，此次降准主要是为了：(1)维持流动性稳健中性局面，降低经济波动预期。(2)为资管新规落地作准备，为表外融资回表提供必要的储备金支持。因此，此次降准将促使银行间流动性转变为实体企业之间的流动性，从而改善实体经济的融资需求，支持实体经济的平稳增长，对A股市场而言利好周期和价值品种。此外，部分投资者认为此次降准是为了平缓经济波动预期，我们认为并非如此。当前货币乘数与理论极限（存款准备金率的倒数）已经处于历史低位，为了满足实体经济的流动性需求，提高理论极限（降准）或者压低货币乘数（投放基础货币）都是必要的。

4月份是周期和价值股预期修复、获得相对收益的时间窗口，降准填补了周期和价值股反弹的逻辑空缺，提升了反弹的确定性。3月份有关经济总量数据有所波动，大部分是受到了季节性因素影响，真正预期波动较大的只有金融数据（社融和M2）。因此，5月中旬前我们大概率能够看到的信号组合如下：(1)中观数据持续改善：钢铁社会库存继续回落、房地产销售反弹、水泥价格维持高位。(2)4月份经济总量数据大概率会好于3月。(3)降准正式实施后，4月份金融数据较3月改善概率提升。(4)尚不确定，需要重点跟踪的数据有两个：4月份PMI数据是否强于季节性，以及通胀数据能否验证CPI同比提前拐头向上。

综合来看，我们认为周期和价值股的反弹不是单纯的超跌反弹，而是跟随信号验证步步为营的预期修复行情。基于这样的认识，我们更加关注与经济增长预期相关性高的行业，首选周期股中的钢铁和水泥行业，同时关注房地产和银行板块。

对于成长方向，基于相对业绩增长趋势，我们中长期看好。主要原因有：(1)业绩预告显示中小创公司2018年一季报业绩显著好于2017年年报，而主板公司一季报业绩大概率低于去年年报，中小创公司一季报业绩趋势占优。(2)随着5G应用等新兴产业的破题和深入推进，中小创公司业绩增长的长期展望乐观。(3)从相对业绩增长趋势来看，只要主板公司处于高位的ROE不再上升，创业板公司处于低位的ROE不再下降，创业板相对于主板非金融公司的业绩趋势就会占优。(4)成长方向将是政策主题催化更加密集的领域。

国元证券

仍将以震荡磨底为主

上周市场在部分不确定因素影响下反复震荡，市场风格整体仍然是中小盘优于大盘。从技术形态来看，目前两市已经接近震荡箱体底部，短期或仍将以震荡磨底为主。

近期市场情绪难以持续提振，主要源于经济增长预期出现波动以及不确定因素犹存，但相关预期正在逐步趋向乐观。从一季度经济数据来看，工业增加值、固定资产投资以及社会融资总额等数据出现波动，而一季度GDP增速与前期持平，表明我国宏观经济仍然体现出较强的韧性。此外，目前海外不确定因素犹存，而从周末传出的相关信息来看，相关不确定因素有望趋向明朗，后市仍然存在乐观预期。

目前基金一季报披露已经完毕，股票配置比率占基金资产总值环比小幅下降。从板块来看，基金对主板市场的配置比率结束了持续一年的上升进程，在今年一季度有所下滑，而基金对创业板和中小板个股的配置比率均有所上升。从行业来看，基金对TMT行业的配比上升速度加快，对大消费板块的配置出现分化，对周期品的整体配置比例微升，而对金融、地产板块的配比大幅下滑。

综合来看，当前市场已经接近震荡箱体的底部区域，市场风险偏好有望逐步修复。建议持续关注有事件催化的国防军工板块以及相关避险资产、机构资金青睐度高的生物医药和计算机等行业、网络安全和人工智能等受益政策利好标的。