美股修改规则三招吸引“独角兽”上市 纳斯达克亚太区主席：这不仅仅是交易所之争！

每经记者蔡鼎每经编辑步静 从深交所表态对“独角兽”企业在深交所上市开设绿色通道，到富士康的闪电上会，都显示出中国资本市场对创新优质企业的愈发渴望。不过，对比已经发展成熟的欧美交易所，国内在对独角兽企业IPO的吸引政策方面，仍起步较晚。 那么，究竟什么样的政策能够吸引到优质“独角兽”？ 对此，美国纳斯达克交易所亚太区主席兼上市服务部高级副总裁罗伯特•麦克库伊（RobertH.McCooey,Jr.）在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，品牌是科技公司考虑在纳斯达克上市的主要原因之一，这些公司本身也希望与其他具有创新精神的科技公司在同一个交易所上市——如果他们在纳斯达克上市，便将与亚马逊、苹果、谷歌和Facebook等科技巨头并驾齐驱。 增加差异化上市条件精准分层 据世界银行公开数据，截至2016年底，全球上市公司总数为43192家。据Wind金融终端数据，同期纽交所和纳斯达克上市公司总数为4332家。也就是说，全球有近10%的公司选择在美上市。美国证券市场以其成熟、高效和高流动性吸引着来自全球的上市公司。 回顾历史上纽交所和纳斯达克的IPO，选择纽交所上市的向来是大市值公司——自上世纪80年代和90年代起，纽交所便专注于资历更老、更成熟的蓝筹股。但也是因为纽交所更为严格，一些限制性规定也使许多当时崭露头角的科技公司失去了IPO资格。 如今，纳斯达克能成为各大科技公司的首选交易所，有很大一部分原因是早期很多初创阶段的科技公司因为规模或财务等限制，无法在纽交所上市。 记者留意到，纳斯达克过去在上市制度上经历了数次变革，主要体现在增加差异化上市条件，吸引创新企业上市等方面。 罗伯特•麦克库伊对《每日经济新闻》记者表示，纳斯达克在历史上对上市标准进行过几次改革，是因为“随着时间的推移，市场也在不断发展，因此纳斯达克的上市要求也应该进行修改。如果纳斯达克想要修改上市标准，可能是因为纳斯达克认为这些规则是在10年，甚至20年前创建的，或者已经不再适用于当下的市场环境了。这并不是为了吸引特定类型的公司来纳斯达克上市，而是为了顺应当下市场上的公司。我们也在与上市公司、监管机构和市场参与者相互协作，确保我们的上市规则能在保护投资者利益和支持公司稳步发展之间取得平衡。” 1982年，当时纳斯达克全国市场（现纳斯达克全球市场的前身）设置第一套强制性上市标准，该标准的财务指标只有资产类指标。与当时的常规市场相比，上市要求更高。 2006年7月，纳斯达克再次分层，分为全球精选市场（大市值，上市指标与纽交所主板市场一致，但门槛略高于纽交所）、全球市场（中型市值）和资本市场（小市值）三层，这种具有包容性的分层使得纳斯达克既能容纳具备纽交所上市资格的大型蓝筹企业，也能容纳资质相对一般的中型企业和小微企业。此外，纳斯达克不仅允许上市企业按其资质在这些层次中进行转换，还允许纽交所主板市场上市公司转板至其全球精选市场。 与此同时，纳斯达克也吸引了一大批海外公司，尤其是一些在本国无资质上市的公司。不少法国、瑞典、以色列和日本等国家的知名企业选择在纳斯达克上市。 罗伯特•麦克库伊告诉《每日经济新闻》记者，科技公司选择在纳斯达克上市的一个主要原因是品牌，这些想要上市的科技公司希望与其它具有创新精神的科技公司在同一个交易所上市——如果它们在纳斯达克上市，便将与亚马逊、苹果、谷歌和Facebook等科技巨头并驾齐驱。 为抢“独角兽”纽交所推“直接上市” 为与全球其它知名证券交易所竞争，纽交所已在2017年3月通过向美国证券交易委员会（SEC）提交修改其上市流程的提案，来完善其上市标准，以吸引独角兽公司上市。因为类似瑞典在线音乐流媒体服务商Spotify等热门初创公司正寻求一种非传统的上市路径，即直接上市（DirectListing）。今年2月初，纽交所的提议已获得SEC批准。 与传统的IPO募资不同，直接上市尽管允许公司的股份在公开市场上交易，但却不是以配售新股募资为目的。此外，直接上市的路径不会稀释现有股东的股份，也对公司现有股东所持股份没有限制。 因为并不一定涉及禁售，直接上市还可以让公司的现有股东更容易变现，这是一种旨在保护新进投资者免受大量抛售的规则。此外，SEC还规定，在典型的IPO中，公司必须保持一段时间的静默期，但直接上市却不同——公司高管在上市前可以公开讨论公司情况。 因此，直接上市的路径或会为那些不需要额外融资，但却希望为现有股东提供更大流动性或变现机会的私人公司提供一个更有吸引力的IPO替代方式。而这对纽交所来说也更能吸引那估值超过10亿美元的独角兽公司上市，是一个双赢的结果。 在直接上市的过程中，公司不需要招聘华尔街的银行做承销，这为独角兽公司省去了可能高达数百万美元的承销费。那些在监管相对宽松的场外市场交易，但又希望登陆纽交所或纳斯达克交易所的公司们也会选择直接上市。 需要指出的是，由于没有承销商来支撑股价，直接上市的公司股票在上市后下跌的风险会更大。《华尔街日报》在分析中也称，如果Spotify直接上市成功且股价表现良好，其他科技公司可能同样会考虑直接上市。据知情人士透露，Airbnb正在观望Spotify的表现，以考虑是否选择直接上市。 顺势而变主动调整上市标准 同样以拟在今年一季度以“直接上市”方式登陆纽交所的Spotify为例，《每日经济新闻》记者注意到，尽管Spotify去年全年收入为50.3亿美元，但净利润却为负15亿美元。此外，全美估值最高的独角兽企业优步（Uber）在2017年第四季度同样净亏损约15亿美元，2017年全年亏损更是高达32亿美元。 那么，为何巨亏近15亿美元的Spotify能在纽交所上市？这源于纽交所长年以来一直主动去适应美国经济发展、政策走向和美国资本市场环境的变化，适时调整交易所上市制度——20世纪90年代以来，美国开始大力发展IT产业，许多轻资产、前期投入大、亏损的科技类公司无法满足当时净利润和净有形资产的上市标准。 在20年代末期，纽交所开始调整上市标准，从过去侧重于公司的盈利能力，转到注重公司成长。纽交所分别在1995年和1999年两次调整上市标准，在先前“税前利润”的盈利指标基础上，增加了“调整后净利润+市值+收入”和“市值+收入”两套标准。新标准的引入，消除了折旧、摊销等因素对公司盈利的不利影响，以吸引那些因前期投资规模大、折旧高而达不到盈利门槛的优质公司。同时，纽交所还放松了企业的盈利限制，对部分企业不作盈利要求，仅需满足市值不低于10亿美元，且收入不低于2.5亿美元的要求。 同期，纳斯达克也多次调整上市标准，增加多种财务指标和流动性指标。截至20世纪90年代末，纳斯达克两大市场分别有3~4种上市财务标准，指标包含股东权益、市值、总收入等组合。 进入21世纪，为适应形势变化，纽交所和纳斯达克更进一步放松盈利要求。2008年金融危机后——2012年4月5日，美国前总统奥巴马正式签署通过《促进创业企业融资法》（JOBS），纽交所和纳斯达克也及时据此调整上市标准，降低盈利要求，提升了对中小创新创业企业的上市服务力度。例如，去年3月，阅后即焚应用SnapChat母公司SnapInc.之所以能成功登陆纽交所，也是得益于JOBS法——Snap的年收入低于10亿美元，但仍能向SEC递交招股书初稿，并能在正式上市前对招股书做出必要修改。 “我认为不能把纳斯达克和纽交所对上市标准的修改概括为两家交易所是为了争夺上市资源而为。也许一些上市标准的降低会在一定程度上吸引某些公司来上市，但这不是我们的主要目的，我们的主要目的是顺应市场环境的变化，去平衡各个公司，帮助公司更高效发展，并保护投资者的利益。”纳斯达克交易所亚太区主席兼上市服务部高级副总裁罗伯特•麦克库伊对《每日经济新闻》记者说道。 （文中图片均来自视觉中国）