反向挂钩机制促“共赢” 创投基金获减持差异化政策红利

每经记者 杨建 每经编辑 谢欣

证监会于上周五发布了《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》，这一新规的重点在于将创投基金的投资期限和IPO后退出的节奏反向挂钩，随后，上证所和深交所出台了相应的实施细则。对此，广东凯鼎投资合伙人戴建新认为，这一新规定既是鼓励和引导创投机构对早期高新技术类企业的价值投资，又有利于投资者持有创投基金的信心，对创投机构的资金募集也具有积极意义。

反向挂钩机制的四个特点

上周五，证监会发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》（以下简称《规定》），将于今年6月2日起正式施行。值得注意的是，创投基金解禁期与投资期限将实施反向挂钩机制，为此证监会新闻发言人高莉还进行了介绍，而上述规定及细则明确，专注长期投资和价值投资的创投基金在减持所持有上市公司IPO发行前股份时，将可获得差异化政策支持。

按照《规定》及实施细则，反向挂钩机制有四个主要特点：一是为引导创业投资基金精准支持创业创新，仅当创业投资基金所投资早期中小企业或高新技术企业首次公开发行后，创业投资基金方可享受反向挂钩政策；二是为鼓励创业投资基金更多支持创业创新，仅当创业投资基金投资“早期中小企业”和“高新技术企业”金额占比达50%以上方可享受反向挂钩政策；三是为倡导长期投资、价值投资理念，将投资满36个月作为分界线，真正体现解禁期与投资期限长短反向挂钩机制；四是为便利创业投资基金退出，又避免对市场造成影响，一方面通过调整集中竞价交易、大宗交易环节的减持节奏实施反向挂钩政策，另一方面减持比例、大宗交易受让方持股期限要求不变，谨防大比例“集中减持”和“过桥减持”。

创投基金反向挂钩机制，是指在保持现行持股锁定期、减持比例等制度规则基本不变的基础上，结合我国创业投资基金运作实际，对真正进行长期投资和价值投资的创投基金给予差异化政策支持。《规定》此举有利于调动创投基金进行长期投资和价值投资的积极性，有利于投资退出和形成再投资良性循环，有利于更好促进早期中小企业和高新技术企业资本形成。

企业与创投机构获得共赢

根据《规定》，符合条件的创投基金，在投资早期中小企业或高新技术企业上市后，通过证券交易所集中竞价减持其持有的IPO前企业股权，如果投资期限越长，减持退出的节奏可以越快。随后，上证所和深交所分别发布实施细则，减持比例限制分别为，集中竞价交易不超过公司股份总数的1%、大宗交易不超过2%。

随着我国多层次资本市场体系的发展，私募股权投资退出的渠道增多，但是在各种退出方式中，IPO退出依然是私募股权投资资金实现增值和退出的最重要的选择。IPO提速对于私募股权投资而言，意味着私募股权投资退出更为通畅和快捷。据清科研究中心旗下私募通统计，2017年共发生1420笔VC退出交易，其中IPO是最主要的退出方式，期间共计发生470笔，占比33.1%。

对此广东凯鼎投资合伙人戴建新向《每日经济新闻》记者指出，监管层通过《规定》对创投机构所投项目上市后退出期限予以政策支持，实际上是鼓励和引导创投机构对早期高新技术类企业的价值投资。而创投基金进一步缩短了投资退出周期，对创投机构来说，《规定》缩短创投基金退出周期，也有利于培育投资者持有创投基金的信心，对于创投机构的资金募集有积极意义。

在2017年5月，针对上市公司大股东清仓减持，断崖式减持对股市可能造成冲击的情况，证监会修订了上市公司股东、董监高“减持新规”，大股东、董监高以及IPO前进入的重要股东，减持上市公司股份时都受到了更严格的限制，面临更长的减持周期。同时“减持新规”也引起了PE、VC机构的担忧，为了支持创业投资基金，考虑到创投基金对创新创业企业和中小微企业融资的作用，监管层此后对创投基金采取了区别对待的政策。2017年6月2日，证监会规定创投基金股东如果不是发行人的实际控制人，可以不必承诺所持股份自上市之日起锁定36个月，而是按照《公司法》第141条的有关规定锁定一年。