2017年是不同寻常的一年：一是新兴经济体带动全球经济复苏，全球股市重新回到盈利驱动慢牛格局；二是以美国加息为代表，全球货币量化宽松的时代结束，货币政策正式进入边际收紧的时期；三是美国新总统特朗普上台后，贸易摩擦、地缘政治等问题频现。对于中国来说，一方面经济处于后工业化时代，面临经济转型、产业结构升级等关键问题，传统经济的比重逐渐下降，新经济的比重提升；另一方面，供给侧改革、房地产调控与去库存、金融去杠杆等政策全面推进，并以十九大召开为标志，新一轮政经周期正式开启。对于A股而言，2017年也是较为特殊的一年，既有海外资金流入、龙头企业盈利复苏，又有货币边际收紧、金融去杠杆加速，使得A股走出了高度分化的结构性行情，我们对A股的总结如下：
1．金融去杠杆下股债分化
2017年A股总体的大背景是全球经济复苏和金融去杠杆，而 A股表现出明显的分化行情，首先是股债的分化。在金融去杠杆条件下，债市利率快速上行，长短期利差明显收窄，债市熊市；而A股在盈利驱动下，以上证50为代表的龙头核心资产表现出慢牛走势，股市和债市分化明显。
2．大盘股和小盘股走势分化
在金融去杠杆的背景下，虽然有部分配置型资金进入A股，但A股总体呈现出存量博弈的格局，大盘股和小盘股走势分化明显。其中，以上证50为代表的大盘股指数稳步上涨，而以中证1000为代表的小盘股指数则震荡下行。另一方面，上证50指数与中证1000指数换手率呈现较为明显的负相关性，表现出资金偏紧条件下的存量博弈格局。
3．行业板块高度分化
在存量博弈格局下，2017年各板块行情高度分化。一方面，沪深300指数年涨幅达到22.8%，上证综指涨幅6.6%；另一方面，创业板指数涨幅为-15.3%，深证综指涨幅为-3.5%，因而以沪深300为代表的蓝筹与以创业板综指为代表的成长高度分化。此外，从行业板块来看，食品饮料和家电板块涨幅分别达到53.9%、43.0%，而纺织服装和传媒涨幅则为-23.8%、-23.1%，行业板块也呈现高度分化格局。
4. 大小盘股估值体系变化
去年A股的一大显著的特征是估值体系发生了实质性的变化。过去以中证1000为代表小盘股的高估值状态不复存在，去年估值不断下行，从估值溢价到估值折价（从去年初67倍降到年末37倍）。而以上证50为代表的大盘蓝筹估值不断拔高，从去年初10.3倍提升至年末11.7倍，估值提升的幅度达到13.6%，从估值折价到估值溢价。
5．消费和周期轮动
去年从相对收益的角度，A股主要投机机会在于把握周期和消费的轮动。我们以食品饮料代表消费、以钢铁板块代表周期，发现明显的轮动特征：去年一季度周期强、消费偏弱；二季度消费起、周期回调；三季度周期涨、消费平稳；四季度消费涨、周期回调。我们从成交量数据进一步验证了这个规律，去年钢铁板块和食品饮料板块成交量呈现比较明显的负相关性，这表明资金博弈主要在消费和周期两个板块之间轮动。
6. 机构主导权增加
我们在前面提到，去年A股大盘股和小盘股估值体系发生了实质性的变化，这背后的核心原因在于机构对市场的主导权在增加。我们统计了所有A股的机构平均持股比例与合计持股市值，发现在2015年6月以后，虽然经历股灾，散户大规模退出市场，交易活跃度下降，但机构方面，无论是平均持股比例还是总的持股市值，都显著增加，这表明机构对市场的主导权在增加。
7. 机构中绝对收益资金主导权增加
在机构中，主要区分相对收益资金和绝对收益资金，相对收益资金投资风格较为灵活，而绝对收益资金较为稳定。我们统计了所有A股按不同机构类型的持股数据得出：一方面，相对收益为代表的公募基金平均持股比例和总持股市值都在不断下行；另一方面，以社保基金、私募基金、QFII、保险为代表的绝对收益资金的持股市值在不断增加。这表明，整个市场绝对收益资金对市场的主导权在不断增加，这将导致整个市场的期望收益率下行，换句话说，就是投资风格将越来越偏稳健，从而导致大盘蓝筹的估值溢价。
8. 机构与散户分化
由于上文所说的机构对市场的主导权在增加，所以从投资结果来看，机构买大，散户买小，机构赚钱，散户亏钱。从统计数据来看，一方面，市值前300名的上市公司股东户数明显下降，表明筹码在不断向机构集中，而市值排名后300名的上市公司股东户数基本不变，表明散户坚守小票；另一方面，去年涨幅前300名的上市公司股东户数明显减少，表明机构不断增加这些上涨公司的配置，而跌幅前300名的公司股东户数继续增加，表明散户在继续加配下跌小票。
（作者系西南证券高级策略分析师）
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