稳健中性货币政策难言“放松”

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刚刚闭幕的中央经济工作会议对明年的货币政策明确定调。会议指出，稳健货币政策要保持中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长。

业内人士表示，此次会议将稳健中性货币政策与“更好为实体经济服务，守住不发生系统性金融风险的底线”两大任务相挂钩，货币政策在明年难言放松。而综合分析目前国内外的市场环境，央行在明年或继续延续今年以来上调货币市场利率的操作思路，但是对于上调存贷款基准利率将较为谨慎。

表述 主基调不变措辞微调

“稳健”成为最近几年货币政策不变的基调，但随着国内外经济和金融市场环境的变化，货币政策“稳健”的内涵在每一年又不尽相同。

和去年中央经济工作会议提出的“货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，维护流动性基本稳定”相比，今年的表述有所不同，微调为“稳健货币政策要保持中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长。”对此，业内人士指出，这意味着央行将站在更高的视角，更宏观地进行货币供给，货币政策量价工具将配合维持“紧平衡”的流动性环境。

联讯证券董事总经理、首席宏观研究员李奇霖认为，此次经济工作会议提出的货币政策稳健中性，与去年中央经济工作会议所提出的稳健相比，略有收紧。他表示，一方面，全球主要央行的货币政策都在边际紧缩，外部环境对国内政策将有所限制；另一方面，国内CPI同比上升，金融防风险持续，偏紧的货币政策需要与之相配合。同时，他也预计，资金面整体而言会延续当前的紧平衡，货币政策也会加强预期管理。

恒丰银行研究院发布报告指出，明年货币政策更趋注重保持流动性的紧平衡。“一方面，随着发达经济体不断复苏，全球货币政策正常化进程加快，其政策溢出效应必然会对中国经济和金融体系产生影响，客观上要求货币政策不能轻易放松。另一方面，房地产和基建的放缓以及固定资产投资增速的持续下滑使得国内经济的下行压力仍不可小觑，又要求货币政策不能收得更紧。”报告称。

中央经济工作会议也明确，“打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险，要服务于供给侧结构性改革这条主线，促进形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环，做好重点领域风险防范和处置，坚决打击违法违规金融活动，加强薄弱环节监管制度建设。”

分析人士指出，从上述内容看，明年货币政策主要目标是防风险、促增长和金融去杠杆。这也与7月全国金融工作会议“服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革”三项任务一脉相承。

判断 短期内加息可能性不大

在货币政策难言放松的背景下，加息会在2018年到来吗？市场普遍认为，2018年央行或延续2017年的操作思路，提高公开市场逆回购和MLF（中期借贷便利）利率，而存贷款基准利率继续按兵不动。

伴随美联储近期的年内第三次加息，最近，央行公开市场逆回购和MLF操作利率也同步小幅上行。而纵观整个2017年，在稳增长和去杠杆背景下，货币政策也表现出放量和加价“量价分离”的政策组合特征。数量操作方面，截至12月20日，央行今年通过公开市场净投放量为13792亿元，远低于2016年的4.5万亿元。价格工具方面，今年公开市场操作利率分别于2月、3月、12月三次上行，其中2月、3月分别上行10个基点，12月上行5个基点。

展望2018年，中信证券固定收益首席研究员明明对记者表示，小幅放量和相机提高公开市场利率的“量价分离”政策组合仍将延续，货币政策和宏观审慎政策双支柱配合防范和化解金融风险。央行将根据实际情况渐进跟随美联储加息以维持中美利差、稳定汇率水平的有利条件，很有可能延续12月提高公开市场利率的步骤，并适当加快节奏、缩小幅度。

恒丰银行研究院报告也认为，中国央行出于发展和稳定的考虑，并未调升存贷款基准利率，但是金融市场利率却一直处于加息通道中，且四季度以来幅度有所加大。除非2018年出现严重影响国内经济增长和金融稳定的“黑天鹅”事件，否则我国央行维持当前货币政策目标的可能性较高，利率调控也更多是集中在金融市场而非传统存贷市场。

李奇霖也同样认为，从维持中外息差、资本流动的角度，央行可能会上调货币市场利率；而上调基准利率需要实际利率落入较深的负区间、加息前实际利率存在半年以上的持续收窄趋势这两个触发条件。目前来看，并不具备加息的条件。

光大证券认为，一方面，在存贷款基准利率不变的情况下，贷款加权平均利率上行的幅度不大，对实际经济的影响较小；另一方面，公开市场操作与MLF利率不断上调，将使得银行间市场的资金成本提高，从而降低了金融机构的套利空间，同时，人民币资产生息能力提高，降低了国际市场对于人民币贬值预期。报告称，在这种机制下，货币市场利率的上调既可以避免金融机构过度加杠杆和扩张广义信贷，又不会对实体经济造成实质性的影响，还可以维护人民币汇率的稳定。

展望 信贷投放结构将更趋合理

稳健中性的货币政策基调下，中央经济工作会议明确，保持货币信贷和社会融资规模合理增长。业内人士表示，2018年整体信贷增速和社会融资规模增速将与今年持平或稍微回落。

国家金融与发展实验室银行中心主任曾刚在接受《经济参考报》记者采访时表示，随着基建投资和房地产投资回落，需求端过热的情况明年可能会有变化，“明年信贷增速会有些许回落”。

摩根大通中国首席经济学家朱海斌预计，明年官方信贷增速目标可能会维持在12%至13%的稳定区间，但实际的信贷增速可能会比今年下降两个百分点左右。

兴业证券也认为，2018年对于货币闸门的控制将更为严格。为实现对宏观杠杆率的有效控制，2018年贷款和社融增速都可能较2017年出现明显下降。

但是，业内人士也表示，作为稳增长的重要抓手，社会融资总量和信贷投放也要保障对实体经济一定的支持力度，且结构将会更为合理，以进一步加大对实体经济薄弱环节支持。

“明年的信贷结构会发生变化，国家支持的产业，如绿色金融、普惠金融可能成为新的贷款投放热点。而伴随房地产长效机制的逐步建立和提出，个人住房按揭贷款的需求以及房地产开发贷款较今年应该都会有下降。”曾刚表示。

中国民生银行首席研究员温彬也表示，住房按揭贷款在新增贷款中的占比会较今年进一步回落，在明年房地产调控加强的背景下，房贷需求会有所回落，银行也会着重支持刚性需求。

明明也表示，2017年受楼市调控升级影响，居民中长期贷款增速明显下行，中央经济工作会议进一步强调完善房地产长效机制，以及财政部近日释放启动房产税立法信号，楼市头上的“紧箍咒”难松，房地产市场仍然承压，居民中长期贷款累计同比增速大概率保持负增长。