不宜为定增基金给予特殊待遇

熊锦秋 

九泰锐益、九泰锐智两只定增基金于8月3日、8月4日先后公告，由于受5月27日发布的减持新规影响，基金估值的公允性存在不确定，决定中止第二次受限开放日的申购赎回。笔者认为，监管层可对基金估值出台新的指引，但不宜为定增基金在锁定期等方面提供特殊待遇。

上述两只定增基金的封闭期均为5年，为保证流动性，基金场外份额定期开放一次申购、赎回业务，基金申购、赎回价格以申请当日收市后计算的基金份额净值为基准计算，为此需要对基金份额净值进行估值。

定增基金参与上市公司非公开发行，定增股票一般有一年锁定期，对其公允价值的确定有两种情形：一种情形是市价跌破增发价、则以市价作为估值日该股票的价值；第二种情形是市价高于增发价，基金所持定增股票的估值=C+(P-C)(D1-Dr)／D1，其中，C为初始取得成本，P为估值日的市价，Dl为锁定期所含的交易天数，Dr为估值日至锁定期结束所含的交易天数。

由此看来，基金认购的上市公司非公开发行股票，其估值与其总锁定期及剩余锁定期有关。此前定增股票经过一年锁定期之后到期自然就全部解禁流通，不过，按照今年出台的股东及董监高减持新规，上市公司非公开发行股份属于“特定股份”，其减持除了需要遵循“通过集中竞价交易方式减持每90日不得超过公司股份总数的1%、采取大宗交易减持每90日不得超过公司股份总数的2%”等规则之外，还需要遵循“自股份解除限售之日起12个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%”的特殊规则。

也就是说，定增股票解禁后一年之内最多只能减持一半，等于定增股票之中有50%比例其锁定期有所延长。由此上述估值公式中的D1及Dr就不好确定，估值或难按老公式计算。

由于减持新规中的相关规定，导致基金的估值公允价格存在一定不确定性，有消息称监管机构或将出台定增估值的新方法，而有些公募联合起来，游说监管层给定增基金相应的“豁免权”，以免受减持新规所困。

笔者认为监管层不应随便授予定增基金这个豁免权。减持新政约束的“特定股份”，不仅包括上市公司非公开发行股份，还包括大股东以外的股东所持有的公司首次公开发行前股份，减持新政是一个整体、系统性制度，没有理由厚此薄彼。监管层可对定增股票出台估值指引，并不需要为定增基金的减持赋予什么“豁免权”，定增基金似乎也没有什么可以享受“豁免权”的特殊理由。

此前，定增市场容易形成灰色利益链条，也存在着潜规则。市场主体参与定增，定增成功后上市公司往往出台重大利好，比如公布高送转或重大资产重组方案，引导市场炒作，定增对象得以高位出局。有些上市公司甚至为定增对象承诺“保底协议”，保证定增不会亏损并取得一定收益。可以说，今年的再融资新政以及减持新规，极大地打击了这个灰色利益链条。

一方面，按再融资新政，非公开发行数量不得超过本次发行前总股本的20%，且非公开发行股票定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日，定增价基本随行就市，相比此前定增价格提前锁定、有的比市价大幅折让来说，再融资新规极大压缩了定增套利空间。另一方面，减持新规等于延长了定增股票锁定期，定增基金难以施展“短平快”手法，同时要承担更多市场波动风险。

当然，目前定增制度仍然存在一定的套利空间，即使非公开发行股票定价基准日为发行期的首日，但由于定增价格不低于“定价基准日”前20个交易日公司股票均价的90%，也即相比市价可能还有10%左右折让。笔者建议，不妨规定定增价格不低于“定价基准日”前20个交易日公司股票均价的100%，以彻底封堵定增套利空间。

如此做法，使得参与定增的唯一好处，就是可免于长时间在二级市场收集巨量筹码，可控制吸筹成本，目前有些市场主体甚至愿意以高于市价参与定增，因此以市价定增也应当可以接受，且更公平合理。