任泽平:新周期处CPI低PPI高黄金期 货币政策没必要大幅收紧

宏观任泽平、宋双杰点评3月物价数据【新周期处在CPI低PPI高的黄金期，企业盈利将持续改善】

事件：3月CPI同比增0.9%，预期1.0%，前值0.8%；3月CPI环比-0.3%，前值-0.2%。3月PPI同比7.6%，预期7.5%，前值7.8%。3月PPI环比0.3%，前值0.6%。

点评：

1)核心观点：CPI处在低位表明通胀压力不大，货币政策没必要大幅收紧，而PPI处在高位表明企业盈利持续改善，这是典型的新周期黄金期。

CPI同比略升，主因是基数效应和非食品价格上涨。重视近期美国经济加速和薪资提高对后面核心通胀的压力，而历史上中美通胀具有很强的同步性。外部输入性和PPI正向CPI传导，下半年可能通胀再度回升。

供给出清，需求复苏，PPI高位略降，企业盈利将延续恢复。我们正步入剩者为王、赢者通吃的新时代，传统行业的龙头将收割市场，新5%比旧8%好。

美国经济正从复苏走向过热，中国经济步入增速换挡期“经济L型”的一横，我们正站在新周期的起点上，对未来中国经济悲观将犯历史性、方向性的错误。基于对中国经济新周期乐观的战略性判断，我们维持中期对股市乐观和对债市谨慎的观点。

2)基数效应和非食品价格致CPI同比回升，食品价格续降。3月翘尾因素贡献0.4个百分点，而2月贡献0个百分点，翘尾因素回升。新涨价因素贡献0.5个百分点，仅比上月下降0.3个百分点，其中食品价格回落是主因。3月食品价格同比-4.4%，比上月下降0.1个百分点。非食品价格同比2.3%，比上月上升0.1个百分点，PPI向CPI传导。

3月CPI环比-0.3%，环比增速较上月低0.1个百分点。食品价格环比下降1.9%，影响CPI环比下降0.39个百分点，其中鲜菜、蛋、猪肉、禽肉、鲜果价格环比分别下降7.9%、4.0%、3.5%、2.1%和1.2%，合计影响CPI环比下降0.37个百分点；非食品价格环比上涨0.1%，其中衣着和医疗保健价格环比分别上涨0.6%和0.5%，合计影响CPI环比上涨0.09个百分点，受发改委下调成品油价格影响，交通类价格环比下降。PPI生产资料出厂价格的变化，引起消费品的企业生产成本变化，导致最终消费品出厂价格变化，推动非食品价格上涨，非食品七大类同比均上升，医疗保健、其他用品和服务、居住、教育文化和娱乐、交通和通信、衣着、生活用品及服务价格分别上涨5.3%、2.9%、2.4%、2.3%、2.0%、1.3%和0.7%。

3)供给出清，需求复苏，PPI高位略回落。3月翘尾因素贡献5.8个百分点，新涨价贡献约为1.8个百分点。从环比看，3月PPI为0.3%，较上月降0.3个百分点，3月CRB指数在430以上高位震荡，3月国内广谱商品月均价格上涨，钢铁、有色价格上涨，原油价格暴跌。价格沿产业链向下传导，3月PPI生产资料中加工业环比涨幅超原材料业，分别为0.5%、0.3%。从主要行业看，有色、化工、钢铁环比上涨，分别为0.5%、0.5%、2.4%。

从同比看，3月份PPI上涨7.6%，涨幅较上月回落0.2个百分点，主要受去年3月低基数效应、供给出清超预期、需求回暖、产能短期难以恢复供需改善影响，40个工业行业中有33个行业价格同比上涨，与上月个数持平。其中煤炭开采和洗选业价格上涨39.6%，与上月持平；石油和天然气开采业价格上涨68.5%，较上月回落16.8个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨36.8%，回落3.3个百分点；石油加工业价格上涨29.9%，回落0.6个百分点；有色金属冶炼和压延加工业价格上涨17.3%，回落2.2个百分点；化学原料和化学制品制造业价格上涨11.5%，回落0.4个百分点。上述六大行业合计影响PPI同比上涨约6.1个百分点，占总涨幅的80.3%。

4)新周期开启，PPI高位，“新5%比旧8%好”。美国经济正从复苏走向过热，2月美国CPI为2.7%，PCE为2.1%，核心PCE升至1.8%不断地趋近2%的通胀目标，6月大概率加息，2017年加息3次左右，美元上涨，未来输入性通胀压力显现。中国经济步入增速换挡期“经济L型”的一横，正站在“新周期”的起点上。新周期新在供给出清、需求复苏和新政治周期开启，中国经济可能已经告别了过去长达6年的去产能和通缩，行业集中度提升，剩者为王，“新5%比旧8%好”。由于实际贷款利率仍处于历史低位、出口复苏、制造业投资改善、房地产投资回升、基建超预期等，将对冲库存回补接近尾声的影响，需求复苏持续的时间和力度超预期。PPI从2015年12月的-5.9%上行至2017年2月高点7.8%，且PPI正向CPI传导，下半年可能面临通胀再度回升的压力。