期指持续放松是大概率事件？是什么让这六位顶尖私募基金创始人聚集在一起？

每经记者 李娜 每经编辑 吴永久

2015年股市经历剧烈波动以后，为了维护市场的稳定，监管层对于股指期货的操作进行了严格的限制，以至于股指期货对冲工具接近废除，股指期货市场成交量巨减，2015年量化对冲策略和套利策略收益很高，但是2016年只有1.01%和5.08%，国内量化对冲策略型基金遭遇了历史性的挑战，投资策略严重受到影响。2017年2月17日，股指期货松绑政策终于落地，投资环境看来有所好转，但仍然限定在特定的条件下进行投资，面对如此复杂环境，量化对冲的策略型基金应该如何破局？

主持人  

白鹭资管    董事长          章寅

嘉宾：  

九坤投资    总经理          王琛

杭州塞帕思  董事长          王潇航

盛冠达资产  创始人          黄灿

因诺资产   创始人兼投资总监 徐书楠

千象资产    总经理          马科超

1.如何理解量化投资？量化投资的盈利原理是什么？量化投资的来源和主观策略有什么不同？和主观投资比有哪些优势？

王琛：我觉得量化在中国市场还是在寻找α，就是寻找很多超额收益的来源。可能在国外现在α越来越难做，但是在中国我们觉得可以挖掘到的α还有很多，这里有很多的收益来源是来自于尚未被发掘的数据和角度，尤其在中国市场下一些特定的政策和特定的市场环境下的一些策略，所以我觉得整个中国的策略或者因子的发掘还是蛮多的，我们花得时间最多的是在找因子这个工作上，现在不管在股票还是期货依靠人工和机器学习方法，发掘策略因子提高我们的超额收益，这是我们的思路。我们主要还是希望以更高收益风险比的超额收益得到比较好的投资结果。相比于主观投资来说，我觉得量化本身还是基于数字出发的，对于历史数据挖掘出来的因子和主观的投资理念是有一些重叠的。我们做量化看到的是数据，看到的是公开的数据，这个数据对公司的挖掘有没有那么深？这是相比主观投资相对差一点的，我们优势是在于我们同时可以做很多家公司，用一类的风格或者其他因子的寻找方法可以得到这部分的收益，所以这部分跟主观投资是不太相同的。另外一方面就是对风险和收益量化的体系，不管做挖掘因子还是在整个风险体系搭建上会更加偏重于数量化的模型，可能做主观投资不需要那么量化。现在中国量化市场的机会还是蛮多的，整个市场的有效性相比于国外市场更差一些，在未来的几年应该量化的超额收益还是会持续存在的，不管是α策略还是CTA或者指数增强等等，很多策略的类型未来几年还会有非常好的超额表现。

王潇航：在我们这些纯理工的人看来，量化投资就是数据的较量、技术的较量、科研最顶尖水平的较量。现在无论人工智能也好、机器学习各方面，如果只是像当初一样简单做一些指标选股、指标因子，很难获得超额收益了。现在深度学习模式下，机器都已经在国内普及开来。他们说那些人很厉害，记忆力非常强，看到一支股票可以背下来，这对机器来说不是很难的事，但是对人来说是比较难做到的，机器强的是数据处理能力，如果说到程序化交易就更容易交易下去，我有很多同行他们是做成长股投资或是价值投资，他们经常跟我说感觉很难坚持，回撤有点多，对于我们做量化投资的好像没有这个过程，2015年下半年股市大跌的时候朋友圈有一篇文章很火，一个人问做量化投资的，说你有什么观点，他说我做量化的没有观点，量化投资就是这样，看起来好像很冰冷的，好像就是在执行机器给我们的策略，但其实是因为我们已经把我们所有的精力、智力灌注到了这个很小的芯片里面，所以它代表的是我们的心血，我们更容易坚持下去，主要是这两方面，一方面是技术实力，计算机对人类的超越，在数据方面。一个是计算机的执行能力，比人类更加直观一些。

黄灿：很多人都觉得量化投资是计算机、数学、物理这些加在一起，我觉得量化投资归根到底还是投资，所以投资的基础知识是很容易被量化投资这些人所忽视的东西，举个例子，刚才有提到铁矿石、螺纹钢、焦炭做套利，你不会拿大豆和铁矿石、螺纹钢做套利，这三个东西没有相关性，但是机器不知道，在策略研发过程中，你自己的投资基础还是非常重要的，代码可以千篇一律，但是人的思想不能千篇一律，这是做量化比较有意思的地方。在资产配置上，一定会遇到一个问题，A股、债券、套利策略怎么配置？这里面的配置我觉得在国内还没有哪一家说我可以用非常精准的量化模型做出一个预期收益非常高的配置方案，而目前这个阶段大家都是主观，比如今年可能看好A股，配股票可能主观上配多一点，今年看好债，债的波动率很大，看好商品可能配的CTA多一点，其实量化投资里面，大家选量化投资、量化投资产品的时候对基金经理个人本身的金融投资功底的考察还是非常重要的。

徐书楠：量化投资相比于主观投资最大的区别在于量化投资对风险有非常准确而定量的定义，主观投资并不是不在乎风险，但是主观投资一般是从收益的角度衡量去选择股票的，比如我看好了某个股票之后，可能我不太在意它中间会有多大的波动，我注重结果、过程，但是量化投资从它每一次的选择过程中都会非常的注重风险因素，所以量化投资可以做出一些风险比较低的产品来，而这样的一种产品可能对于其他的投资模式来讲是比较困难的，因为它缺乏对风险的定量分析。

马科超：量化投资本身是相信在未来一段时间内历史是能够重演的，基于这个假设，这个假设不是科学也不是逻辑，就是你相信在一段时间内整个市场交易者结构没有发生大的变化，政策不会发生大的变化，从历史数据当中挖出来的统计上的规律还是会有一定显著性的，本身量化投资是基于相信数据、相信历史在一段时间内会大概率重演的理念，与基本面分析来讲，它更注重挖掘一家公司或者一个标的未来潜在跟以往不一样的东西，你可能比别人先发现，就会获得更高的收益，我觉得在理念上面是略有区别的。量化往往是跟计算机技术结合得非常紧密的，区别量化和基本面分析的优劣势可以归结为机器和人的优劣势的比较，机器在于监控的标的物的数量上，在于处理数据的能力与速度方面，以及在执行层面的严格程度、冷血的程度方面都是比人要好的，基本面的研究对于某一个标的、股票、资产会挖到95%的程度，但是对于做量化的人来说只需要挖到70%就够了，但是你要挖得足够多，3500支股票里面挖得足够多，从大数上面获得概率优势，这就是量化和非量化的区别。

2.国内的量化投资才刚刚兴起，各位认为中国的量化投资和国外更成熟市场相比有哪些差异，未来会如何演变？有哪些挑战和机遇？

马科超：国内是量化的春天，从2013年开始可以申请私募管理人牌照以来，做量化的团队越来越多了，但是会发现整个市场的增量资金包括股票市场的散户交易量还是很大，对于交易环境来说很多都是零和博弈，在这个市场只要比你的交易对手有一点优势，你就会大概率获胜，在未来五年、十年，散户被机构化的过程当中，建议个人投资者还有机构投资者尽快往量化这边站，这是我个人的建议，五年如果散户被机构化完之后可能就是全新的格局了，比拼的是更先进的算法、更底层、花样更多的数据以及更快执行力的计算机技术方面，收益率也会降低，大概就五六年时间。

徐书楠：优势就是中国市场的α是比较高的，在中国目前状况下量化投资收益风险比比成熟市场要更高，即使成熟市场用的工具、策略都比我们成熟，但是因为它面对着一个更加理性的市场，所以它的策略收益率其实不如我们的。从缺点上来讲，中国市场目前的量化投资资金容量还比较小，这个也是由于中国市场的金融衍生品不发达所造成的，因为量化投资主要是处理风险，所以需要有很多金融衍生品去对冲这些风险。第一个能够大规模对冲的就是股指期货，这是2010年推出的，2015年又被限了，现在虽然放松了一点但远远还不够，随着中国推出更多衍生品，商品期权以及未来推出的金融衍生品，会大大改善，我们认为五到十年之后量化投资会比现在更加繁荣。

黄灿：我觉得不同点在于，国内的散户多，国外的机构多。我们要注意一点，国内和国外的交易制度有一些细微差别，这些交易制度的差别会把它体现到这个市场的表现上。例如，我们有很多同行喜欢拿国外的一些公司计算国内的一些情况，最简单的一个例子，用国外的期权定价理论给国内的期权定价。国内市场不合理，我的观点是市场存在就是合理的，国内股指期货贴水是非常合理的，因为国内和国外的交易制度不同，杠杆比率不同，国外股票市场能够获取的α收益也是不同的。量化投资的机遇也有很多，相信在座都有这样的共识，量化投资才进入1.0版本，还有2.0、3.0、4.0版本远远没有到，机遇很多，挑战就是包括市场的各种各样的风险，制度上今年股指期货可能会逐步放开，这个市场跟被限制之前的市场有什么不同？我们大家都不知道。还有期权的推出，各个公司都在如火如荼准备这个期权的策略。

王潇航：量化是基于数据的，我们现在和国外最大的区别是什么？举一个最简单的交易制度上的区别，我们是有涨停板的，但是国外没有，如果哪一天国内把涨停板打开了，把这个制度取消掉了，我们也没有涨停板了，是有这个可能，这个对量化基金就是一个很大的考验了，突然发现这个数据变了，我以前做的是CTA，现在告诉我说我要用CTA数据做股票，这是不可能的，所以我觉得我在乎的是一些交易制度的突然改变，这个改变几乎是所有量化机构最害怕的。

王琛：股指期货刚上市时，我们开始做国内市场，在股指期货上面接一个程序化交易随便做一些策略都很赚钱，到后来α策略很好做，稍微做一点因子还带一点正基差，很容易拿到20%、30%以上的收益。2015年中期过后，融券不允许做，股指期货也不允许超过十手，倒逼大家开发新策略。去年大家做CTA，或者做股票T+0等等，这些变化是国内跟国外差别比较大的，这个变化主要还是因为政策以及交易制度、交易工具的变化，我觉得未来这种变化在预期范围之内还是会持续变化，所以我觉得在国内做α或者做所有的量化策略来说，最主要的是你所有的策略它可能由于政策或者其他限制性的条件导致策略也要不断求变。

3.期指受限后，股指期货CTA策略和套利策略基本无法正常交易，2月7日股指期货亮出了松绑的信号，会带来怎样的影响？

王琛：从落地之后一个多月的时间来看，实际股指期货流动性增长并没有预想的那么乐观，更多是政策方面乐观信号的释放，真正股指期货想要恢复人气，可以作为有容量、有对冲工具作用的实现还需要时间，我们做量化对一些未来预测方面应该不是我们擅长的，长期来看是乐观的，短期来看还是会按照去年比较苦日子的方式来过，这是做量化不要太乐观的情况。

王潇航：去年3月份好像大家赚了很多钱，今年反弹大家为什么赚的钱不是那么多，指数涨得也不少，我们波动性并没有改善，这不是股指期货从10手到20手的松绑可以对股票多头端有的改善，我觉得这个事件只不过是工具性的松绑，但是它真的对股市来说不是多么利好的事情，我觉得很中性。

黄灿：成交量来看有一点改变，成交量放大1.5倍左右，跟放开之前还是远远没有办法比，我认为这个对于我们做量化的意义远远大于实际，表示监管层已经意识到股指期货不是坏孩子，我们市场是需要这么一个对冲工具的，相信未来差不多一年左右的时间，放开的步骤一步两步，可能会分四步走，最终渐渐把股指期货的交易制度能跟之前的交易制度差不多的水平，这是我对股指期货放开的一些看法和预测。

徐书楠：股指期货松绑对于股市而言其实是偏中性的，股市运行有它自己的逻辑，不会因为一个政策就会产生一些比较异常的波动。我们把股指期货相关的量化策略做了比对，利好程度往下排大概是这样分析的，受利好比较大的是α策略和股指期货的低频的CTA策略。对α策略而言，虽然松绑的幅度不大，这个市场还是不会回到正基差，但是负基差肯定有一定的收窄，这就是α策略的收益。对套利类的策略利好不是特别大，因为市场还是一个负基差的环境，像期现套利这种策略仍然没有办法回到无风险套利的状态，所以目前状态还是比较差的。对于一些非常需要股指期货开仓手数的策略，像股指期货日内高频策略这个政策可能没什么用处，还是基本上没有办法正常的运行，所以大家看到股指期货的交易量并没有一个明显的提升，这也是因为交易量最多的这些策略还是没有办法大规模的上，股指期货还是需要更大的松绑程度，比如说要松绑到50手可能才会对市场产生一些实质性的影响。

马科超：对于CTA策略，我们目前没有急着上原有性价比特别高的股指日内策略，这个还要观察一下，对于多策略混合量化选股的策略有一些帮助，资金使用效率上面，保证金降低之后，其他资金可以用于低风险套利或者选股策略等等。我们对今年和明年持续性开放是持很乐观的态度，它会对CTA策略以及α策略有很大帮助。