国资加速入驻 新三板成国企改革新途径

作为多层次资本市场的重要组成部分，新三板也是国企改革的重要支持力量。截至2017年2月1日，实际控制人为国有企业的新三板挂牌公司共计358家，同比增长70%，占新三板挂牌公司总数约3%。从多个地区发布的全面深化国资改革方案看，利用多层次资本市场提高地方国资资产证券化率被多次提及，新三板则是其中的重要组成部分。业内人士表示，从目前情况看，新三板主要服务于民营中小微企业，但在强化服务国企的过程中，新三板在资本市场甚至经济结构调整中的地位也将得到强化，新三板与国企改革将相互促进发展。

国企挂牌新三板提速

新三板一直被认为是解决中小微企业融资难的重要平台。在国资改革大潮之下，推动国资改革逐渐成为新三板的重要功能之一。2013年12月，上海首先发布地方国资改革方案。此后，全国20余个省市区陆续发布全面深化国资改革方案。其中，利用多层次资本市场提高地方国资的资产证券率被多次提及，新三板则是其中的重要组成部分。

2015年9月，《关于深化国有企业改革的指导意见》正式发布，讨论多时的国企改革方案终于尘埃落定。其中，关于推进公司制股份制改革方面，《意见》提出加大集团层面公司制改革力度，积极引入各类投资者实现股权多元化，大力推动国有企业改制上市，创造条件实现集团公司整体上市。

在后续的配套细则中，部分地区还提出了推动国企上市的具体目标。比如，甘肃省提出，到2020年，力争省属企业上市公司达到15家以上，每家省属大型企业集团至少拥有1家上市公司；天津则提出，到2017年年底，经营性国有资产证券化率达到40%；重庆提出在未来3-5年，80%以上的竞争类国有企业国有资本实现证券化。

山东省和广东省都提出，要进一步推动一批有发展前景并且符合新三板条件的权属企业实现挂牌，提高国有资本证券化水平。深圳市国资委亦提出，对符合上市条件的，将以多种方式积极推进企业上市；对暂不具备主板、中小板和创业板上市条件的，将积极研究和探索利用新三板市场助推国资国企发展。

北京交通大学中国产业安全研究中心孙丽娟博士认为，分类监管的市场化策略、产权上的混合所有制和国有资本运营的淡马锡模式是新一轮国企改革的主要发力点，后两者需要充分依托资本市场方能实现。通过资本市场发展直接融资被确定为此轮国企改革的重点推进方向。新三板作为资本市场的重要力量，一方面与传统资本市场一样，可以通过发行股票的方式为企业提供融资服务；另一方面，可以为国企提供并购标的，有利于国企吸收优质资源做大做强。

随着各地对多层次资本市场，特别是新三板市场的重视程度提高，国有企业挂牌新三板愈发积极。Wind统计数据显示，截至2月1日，实际控制人为国有企业的新三板挂牌公司共计358家，同比增长70%，占新三板挂牌公司总数约3%。其中，2015年新增挂牌公司149家，2016年新增挂牌147家。这些挂牌公司中，有34家进入创新层；49家采取做市转让，309家为协议转让。

从地区分布方面看，在358家新三板国有企业中，江苏46家、北京43家、广东33家，数量位列前三；紧随其后的是山东26家、上海18家。从2016年新三板新增挂牌国企数量上看，广东、北京和安徽位列前三名，其新增挂牌国企数量分别为20家、13家、11家。江苏、北京出现存量大而增速下滑的情况，广东、安徽的国企挂牌速度则处于加速状态。此外，广东和山东在新三板国企挂牌增量上的突破，可能是这些地方对新三板市场重视程度较高。相比于其他省市，其国企改革核心政策中更多地提及“多层次资本市场”，并明确表示要利用新三板市场推动国企资产证券化进程。

证券化率存较大空间

目前国有资产证券化率整体比例偏低。根据广证恒生的统计数据，当前广东省省属企业资产证券化率约20%，中部地区国企重镇湖北省的证券化率约为30%。广证恒生总经理袁季告诉中国证券报记者，国企证券化率仍有较大的提升空间。根据各地国企改革政策，提出的资产证券化率目标普遍在50%以上，存在较大的提升空间。

从目前情况看，国有企业在新三板的资产证券化率正在提升。根据国资委网站提供的数据，近年来，全国国企资产总额增速在10%至20%之间；在新三板市场实现资产证券化的国企资产总额持续高速增长，增速从2013年的37.34%上涨至2015年的587.16%，资产总额从2013年的95.87亿元激增至2016年上半年的3839.23亿元。

根据Wind数据统计，358家新三板国有企业中，工业企业的数量最多，占比约29%；其次是信息技术和消费行业，分别占比17%和16%。从净资产收益率（ROE）看，2013年至2015年，新三板市场的平均ROE水平不断攀升，盈利能力逐步增强。新三板国有企业的ROE在2013年超过同期市场平均水平，2014年后则逐渐下滑，至2016年上半年，新三板国企板块ROE为3.25%，市场平均水平为3.61%。

从资产负债率来看，新三板国企板块的资产负债率自2013年以来逐年下降，其趋势与市场平均水平基本一致。2015年以来，该板块的资产负债率整体好转。2015年新三板国企资产负债率为47.67%，市场平均水平为41%，2016年降至45.1%，市场平均水平为38.48%。可以看出，近两年新三板国企板块的杠杆率较高，资产负债率偏高。

从融资情况看，2014年新三板国企融资数量同比增长300%，2015年同比增长1000%。2016年受市场流动性困境的影响，新三板整体市场及国企板块的融资增速均有所回落。总体看，在国企改革政策的助力和国企实现资产证券化的趋势下，近年来新三板国企板块的增发融资能力实现大幅提升，并显现出领先整体市场的趋势。2016年，在完成定增的59家新三板国有企业中，华龙证券、首航直升、皖江金租、永安期货4家公司定增融资金额级别均在10亿元以上。其中，华龙证券单笔定增规模达96.22亿元，为2016年规模最大的定增案例。

并购重组重要平台

并购重组是混合所有制改革的重要资本运作手段。2015年9月《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》出台，国企混改进程加速。新三板市场上的并购重组，作为重要的资本运作手段，有力地支持了国企混合所有制改革。

广证恒生的统计报告显示，从并购规模上看，2014年以来，新三板国企主动并购积极性有所提高，并购数量及并购金额均有所增长。数据显示，2016年新三板国企主动并购事件数为31起，同比增长416.67%；并购金额为15.81亿元，同比增长1335.74%。数据表明，在国企混合所有制改革加速推进的情况背景下，新三板国企主动并购的动力强劲。

从并购金额级别上看，2016年以来，新三板国企主动并购金额级别向亿元级迈进。在2015年的新三板国企主动并购事件中，百万元及以下级别并购事件占75%，千万元级别占比25%。步入2016年，新三板国企百万元及以下级别的并购事件占比减少至50%，而千万元级别和亿元级别的并购事件均有所增加，占比分别为34.62%和15.38%。

从地区分布看，并购数量位列前三的省份是海南、江苏、浙江，并购金额前三甲则是上海、海南、广东。其中，海南的并购活跃度值得关注。在海南的8起并购事件中，有7起交易股权比例为100%，1起为99.4%；有2起交易金额达到亿元级别。上海、广东、四川的并购事件数量虽然不高，但并购金额较高。主要原因是上述地区的并购事件中，交易股权比例较高，对应的交易价格也较高。而并购数量排名靠前的浙江、北京的并购金额均不高。浙江省主要是由于并购事件中交易股权比例较低，北京则是由于标的公司的估值较低，交易金额不高。

从行业分布看，新三板国企发起并购最积极的细分行业是工业，2013年至2016年工业行业共发起11起主动并购事件，占比30.56%；其次是信息技术和消费行业，均为7起，占比19.44%。这一结果与新三板国企的行业分布基本一致。从整体上看，工业行业是新三板国企发起并购的主力军，传统工业企业面临着转型的压力，也更有动力通过并购重组等资本运作方式实现转型升级。

助推新三板市场发展

孙丽娟博士认为，在新三板助推新一轮国企改革实现结构调整、做优做大做强的同时，新一轮国企改革也给新三板市场发展带来机遇。这主要表现在三个方面。

首先，市场规模扩大。为推进国企改革，多地从2014年起相继制定方案并且高度重视国有资产的证券化。大部分地区的国有资产证券化率的目标在50%以上，而目前国资证券化率多在25%以下。新三板更适合为规模相对较小或者初创型国企提供挂牌融资和股权流通交易。国企资产证券化的迫切性、新三板挂牌的高效便捷以及地方国企整体规模较小，这些因素会促成大批国企登陆新三板市场。

其次，有助于改善市场流动性。在优化新三板国资运行效率的前提下，随着新三板市场优质公司的增多和国资管理从“管资产”到“管资本”的转变以及结构调整的需要，新三板将吸引数量更多、规模更大的国有投资机构进入市场。国有创投机构的规模入市和交易，有助于扩大新三板市场的流动性。

此外，从目前情况看新三板主要服务于民营中小微企业。在加强服务国企的过程中，新三板市场在资本市场甚至经济结构调整过程中的地位将得到强化。

“新一轮国企改革需要新三板市场的助推。2016年至2020年，是国企改革在重要领域和关键环节取得决定性成果的关键阶段，也是新三板二次创业实现‘质的提升’的关键阶段，新一轮国企改革和新三板发展将相互促进发展。”孙丽娟表示。