资金面“紧平衡”持续 银行与非银机构感受明显分化

每经记者 张喜威 每经编辑 姚茂敦

昨日（12月1日），上海银行间同业拆放利率（Shibor）继续全线上扬。Wind数据显示，10年期国债主力合约（T1703）收盘下跌0.64%，报98.185元；5年期国债期货主力合约（TF1703）下跌0.34%，6月22日以来首次收在100元下方，报99.785元。

昨日，央行通过公开市场操作净投放50亿元，连续第二个交易日净投放，但较前一交易日的900亿元大幅缩水。

《每日经济新闻》记者注意到，与Shibor和国债市场表现不同，截至昨日收盘，银行间市场存款类机构质押式回购（DR）加权平均利率则全线回落。此外，尽管近期DR利率整体仍在走高，但有统计数据显示，最近几个月银行间全市场质押式回购利率（R）之间的利差正在扩大。

光大证券固收研究团队在一份研报中表示，最近三个月以来，DR007利率的均值正缓慢抬升，但每个月的高点并没有上行，凸显央行“紧平衡”的态度。当前，银行间市场资金分层现象越来越清晰化，这使得在同一市场中银行与非银机构的感受出现明显分化，后者很可能已经开始感觉“痛苦”。

●11月开展SLF285亿

尽管已经完成跨月，但Shibor还是在12月首个交易日收获了第16次全线上涨。与此前不同的是，此次由1个月期Shibor以2.33个基点的幅度领涨，而隔夜和7天期Shibor在各期限中涨幅最小，分别上涨0.9和0.6个基点。

Wind数据显示，截至12月1日收盘，10年期国债主力合约（T1703）下跌0.64%，报98.185元，盘中一度跌至98.115元；5年期国债期货主力合约（TF1703）收盘下跌0.34%，6月22日以来首次收在100元下方，报99.785元。10年期国债收益率并未随着国债期货的下跌而继续上涨，反而下跌3.45个基点，至2.9271%，但仍在2.9%上方。

从公开市场操作来看，央行1日分别开展了1000亿元规模的7天期、500亿元的14天期和200亿元的28天期逆回购。由于当日有1650亿元的逆回购到期，所以日净投放为50亿元，较前一个交易日大幅缩水。此外，12月2日仍有2400亿元逆回购到期，本周累计到期逆回购为9400亿元，无央票和正回购到期。

此外，央行12月1日公布的最新数据显示，11月，央行对金融机构开展常备借贷便利（SLF）操作共284.69亿元。此外，开展中期借贷便利（MLF）操作共7390亿元，对三家政策性银行净增加抵押补充贷款（PSL）共355亿元。

截至11月末，SLF余额为278.14亿元，MLF余额为27358亿元，PSL余额为20111亿元。

从银行间市场交易情况来看，12月1日的市场紧张情绪较11月30日有所缓解。Wind数据显示，银行间市场存款类机构质押式回购（DR）加权平均利率全线回落。其中，DR001下跌9个基点，至2.3172%；DR007下跌2.03个基点，至2.6560%；DR014下跌54.55个基点，至3.3714%；21天期以上品种下跌幅度普遍较高。

●R007与DR007利差扩大

光大证券固收研究团队在一份最新研报中表示，从2015年三季度以来，随着非银机构的杠杆化，R007与DR007之间的利差出现了趋势性扩大，银行间市场资金分层的现象越来越清晰化。2015年8月，R007与DR007之间的利差均值仅为2个基点，而至2016年11月已扩大至24个基点。资金的分层的结果是，在同一市场中，银行与非银机构对资金的感受明显差异化，在“银行体系流动性合理充裕”的同时，非银机构的感受很可能已经开始“痛苦”。

实际上，《每日经济新闻》近日在采访中也了解到，同样是对于近期资金面的紧张状况，银行机构人士更多的愿意用“紧平衡”来形容，并称“并非市场中借不到钱，而是借钱的成本提高了”。

根据光大证券固收研究团队的数据，11月DR007利率的均值为2.46%，略高于9月（2.41%）和10月（2.44%）的水平。

有意思的是，DR007利率近几个月的高点正在逐渐下移：11月DR007利率的高点为2.68%，略低于10月的高点（2.69%），而10月的高点也低于9月的高点（2.75%）。事实上，随着DR利率均值的逐步上行，R-DR（两者之间的利差）上行的速率会加快，这个现象最近几天中非常明显。

“我们认为，R-DR的上升是正反馈效应和月末效应综合作用的结果。”上述固收研究团队称，在资金紧张的交易日，非银机构需要利用市场上有限的资金供给平掉头寸。由于头寸管理是刚性需求，因此基本没有对利率的弹性。在这种情况下，利率更有可能被抬高。升高的利率又会使非银更为恐慌，从而用更高的利率平掉头寸，这就形成了“正反馈螺旋”。而当预期资金紧张或不稳定时，银行会则增加其预防性备付，相应减少融出资金的规模。银行融出规模下降必然会造成资金紧张，进而强化市场对于后期资金紧张的预期。

对于当前资金面相对紧张的状况，多数分析师预期，若央行而仅通过公开市场操作来进行调节，资金紧张的状况至少会持续至明年春节前。