管理人跟投 大客户跳单 分成也博弈 私募FOF全产业链，有太多你想不到

每经记者 黄小聪

FOF来了！上周五，证监会正式发布并实施《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引》（以下简称《指引》）。对于中小投资者来说，自然多了一种全新的投资方式，但这一品种大多数人相当陌生。

相对于公募FOF的呱呱坠地，私募FOF运行已经有些年头了。火山财富（微信号：huoshan5188）通过对私募FOF全产业链的深入调查，获得了大量权威独家数据，今日将为您一一揭秘！

独家数据揭秘：“金主”主要是机构 年化收益首尾相差100%

出色的资产管理人，绝不仅仅是在股票行情好的时候，为投资者创造更高的回报，更需要他在行情弱的时候，通过大类资产配置为投资者找到新的投资港湾。

火山财富注意到，在公募FOF的另一边，私募FOF早已走在发展的前列，并已初具规模。私募FOF虽称不上非常规范，但这几年增长速度却非常快，特别是自2015年以来，出现了发行井喷的现象。在这其中，究竟都是谁在为私募FOF输送“子弹”呢？私募FOF又给投资者带来怎样的回报呢？火山财富就此展开了调查。

机构成主要买家

私募FOF，主要指的是出自私募基金管理公司的FOF，从成立的情况来看，绝大多数私募FOF都是近几年成立。特别是随着FOF的限制逐步放开，FOF产品发行数量开始增多。

火山财富（微信号：huoshan5188）独家获得的玄甲资管研究院数据显示，2014年发行了162只FOF，2014年牛市启动，私募FOF发行数量在2015年迎来井喷，全年发行产品数1240只，增长665%。从2016年前四个月的统计数据来看，2016年全年的FOF发行数量很可能突破1000只。

从管理规模来看，截至2015年末，我国私募证券FOF的总规模为400亿元，占私募证券基金行业总规模的2%左右；截至2016年4月末，我国证券投资类私募FOF数量占私募基金的比例也仅为4.3%左右，规模为527亿元左右。可以看出，虽然私募FOF已初具规模，但整体上还是存有非常大的发展空间。

另外，从正在运行的私募FOF（或MOM）数量来看，以2015年发行的产品最多，占比超过6成，达到1190只，成立于2014年也只有134只，而成立于2014年以前的不到50只。值得一提的是，正在运行的私募FOF（或MOM）中，自主发行产品占比最高，达到1299只，这也与限制放松后，私募产品不再依赖信托、券商等渠道直接相关。

在发行猛增的背后，不得不说的就是这些私募FOF的“金主”，从具体资金来源方面来看，私募FOF其实已经早一步获得了机构投资者的信赖。

玄甲金融投研总监衷亚成表示，“按照目前市场一般情形，单只私募FOF产品规模多在5000万到1亿元范围区间浮动。私募FOF基金资金主要来源为机构投资者，其中，银行和券商的资金占比超过60%，其余为高净值客户及第三方财富管理机构，险资在FOF基金占比不大。”

业绩两极分化明显

值得关注的是，私募FOF的种类也较为丰富，既有专门投资于多只股票型基金的股票型FOF、专门投资于多只债券基金的债券型FOF；也有通过配置不同策略的基金，如股票策略、债券策略和期货策略等来达到大类资产配置目的的配置型FOF；还有管理期货的CTA，组合中的基金包括趋势型、套利型、复合型等。总体来说，目前国内的私募FOF更多是围绕股票及相关投资产品做出精选、再精选。

至于私募FOF的投向，衷亚成进一步总结指出，“私募FOF投向主要可分两大类，一类专注于投资公募基金产品，例如以前海方舟为代表；另一类则以私募基金产品为主要投资标的，包括私募通道型产品、基金子公司通道产品、券商资管计划、期货资管计划和集合资金信托计划等。”

在众多类型的FOF产品中，根据第三方网站，例如私募排排网的数据显示，在有净值更新的FOF产品信息里面，整体收益的分化也是非常明显。年化收益率高的产品可超50%，但年化收益率为负的产品里面，跌幅超过20%就有不少，甚至还有产品收益超过-50%。

其中，前海方舟FOF1号的收益最高，自2014年底成立以来，累计收益超过130%。有私募人士就表示，在私募FOF产品中，主要的还是同样投资于其它私募产品的居多，像前海方舟这种类型的极少。

前海方舟资本董事长、投资总监钟海波表示，“首先，我们的策略主要是投向全市场近3000只公募基金，再把这3000只分为50到60种不同风格，当市场表现出某种风格特征时，我们就会对应匹配上相应风格的基金；其次，我们还投资海外证券市场的QDII基金。同时，也根据不同投资品种来分，有投资海外黄金、原油、房地产及债券等品种的基金。”

“除了基金风格分类之外，我们还采用定性和定量结合的研究方法。通过自己的量化分析模型，对全市场公募基金每天的净值波动数据及持仓进行分析，最后定量配置符合市场走势的风格基金。今年的市场策略以分散式配置为主，主要的收益来自于海外QDII及黄金这一类的基金产品。”钟海波继续说道。

机构投资人揭秘：FOF管理人也要跟投 高净值客户还要“跳单”

从这两年私募FOF的发行情况可以看出，私募FOF这个“林子”的面积是越来越大，不过随之而来的问题也逐渐增多，而且奇葩的事情也有不少。

更有意思的是，作为私募主要服务群体的高净值人群，竟然还出现了“跳单”的现象。这究竟是怎么一回事呢？来看看火山财富（微信号：huoshan5188）的进一步调查。

管理人也要跟投

虽然从发行数量上看，私募FOF依然是机构投资者的心头好。但据火山财富了解，最近却出现了几家FOF遭遇机构和大客户赎回的情况。对此，业内人士认为，“一方面在于该FOF产品表现不佳，投资者逐渐丧失了耐心；另一方面也和近期受市场热捧的打新基金、港股通、可交换债券和定增市场对资金的吸引和分流有一定的关系。”

这些产品表现不佳，在一定程度上也是说明了这些私募FOF产品做得还不够有吸引力。事实上，所谓不够有吸引力，更直接的意思就是投资者对FOF基金的盈利没有信心。表面上看，这与产品设计单一、缺少创新或者人才匮乏等因素有关系，但问题的根源在于业内缺乏有效的FOF基金运作机制。

那么，如果说机构投资者对私募FOF有些丧失信心的话，他们又都希望投资于什么样的FOF产品呢？有没有一种理想中的FOF产品呢？

上述业内人士坦言，“其实不同机构，筛选标准不一，且所制定的标准贯穿基金运作始终，并非简单的项目前置审核。具体而言，主要围绕管理人过往历史业绩、管理规模、管理人股东背景等方面进行考察，同时会要求管理人参与跟投，并要求穿透披露拟投子基金信息及核查子基金管理人过往历史业绩。在基金运作过程中，会建立相应的风控机制。同时，会要求管理人按照标准表格履行日报、周报、月报、季报、（半）年报及重大事项报告等信息报告制度。”

“理想的FOF产品是，遵循大类资产配置策略思路，管理人具有卓越的自上而下研究能力、成熟的风控体系及灵活的基金组合动态调整机制。此外，子基金管理人历史业绩稳定，各子策略相关度低，母子基金交易结构清晰，相关费用低。且对子基金管理人构建了有效的业绩激励制度，以减少因信息不对称导致的道德风险和逆向选择问题。”该人士进一步说道。

但显然，这也仅仅只是理想的状态。

客户出现“跳单”

其实在目前的私募FOF里面，存在的问题仍有不少。火山财富（微信号：huoshan5188）在了解过程中，当谈到目前私募FOF在管理过程中经常碰到的问题，就有私募人士坦言，“在管理FOF产品过程中，最常见也最棘手的问题是如何应对在基金组合动态调整过程中所遇到的各类情形。例如，某个子基金达到预设的止盈/止损线，是否能下定决心强制执行等。”

在这些常见的问题之外，还有私募人士表示，在面对高净值客户时也碰到过一些奇葩情况。要知道，虽然机构投资者俨然成了私募FOF的投资主体，但不能忽略的是，高净值人群一直都是私募不可或缺的服务对象。

该私募人士就表示，“比如，我方提供拟投子基金后，有些目标客户竟然自己私下联系这些基金管理人进行投资；又例如，当看到市场行情一有风吹草动时，客户每天致电FOF管理人要求赎回相应资产类别的子基金份额等等。”

这种私下联系对方基金管理人进行投资的“跳单”行为，就有点类似于买房跳过房产中介和房东直接成交的意思。显然，这些投资者并没有真正理解FOF的分散配置功能，更多的是把FOF机构当成是帮自己选择基金的一个帮手。然而，这其实已经和FOF的真正本质背道相驰。

虽说这类事情多发生在高净值自然客户人群中，机构还是相对理性。但国内的个人投资者对于FOF，绝大多数仍处于比较陌生的阶段，投资中还是存有短期化的思维模式。因此，在个人投资者对FOF还未有更深认识之前，这类问题或许还将困扰私募机构较长一段时间。

私募FOF问题揭秘：利益分成存在博弈 外部FOF投钱还要参股

从前面的投资者结构可以看出，其实不管是机构投资者还是个人投资者，对于私募FOF也都还处于摸着石头过河的阶段。不过，也有一些机构发现了其中的“门道”，打起了新的“主意”。

有一些眼光更为长远的私募FOF机构，则开始着手构建自己的生态圈了。据火山财富（微信号：huoshnan5188）的深入调查发现，有些机构在做外部FOF的时候，已经不仅仅局限于考察标的产品，甚至是除了自己跟投以外，还参股了所投的标的公司。

利益分成存在博弈

虽说FOF对于各大机构投资者，或是高净值人群，都还相对是比较新鲜的事物，但有私募人士向火山财富透露道，“由于私募FOF基金管理行业缺乏真正有效的业务流程标准，市场上就会有一些机构打着FOF的旗号，进行着‘名为FOF，实为资金池’的交易。”

虽然乱象丛生，不过也有基金分析人士认为，“对于私募基金公司及私募FOF，要进一步加强自律管理，前期的一些不规范产品被市场抛弃，是正常的、应有的、必然的。无论是什么样的机构，如果发展FOF时三观不正，必将没有发展前途。让市场在发展的前期经历一下这样的洗礼，让相关各方初步了解应有的方式和方法，其实是非常好的。”

除此之外，火山财富还了解到，在FOF产业链中，因参与各方相对较多，利益协调起来难度相对较大，资方机构相对强势。因而还存在着费用、利益分成等方面博弈的情形。

上述私募人士就表示，“为了避免呈现双重收费的情形，体现在FOF母基金产品层面的费率相对较低，会将母基金层面应计提的管理费视子基金管理人话语权强弱不均等摊销到子基金层面，托管外包服务费则实行母子基金打包收取。至于利益分成模式，则是多种多样，主要基于业绩激励和公平公允的原则，设计不同的提取标准、比率、计提时点和扣减形式。”

另外，“费率和分成比例虽有约定俗成的行规，但每个项目并不会完全一致。一般而言，FOF母基金管理费在0.5%到1%，托管外包合计0.2%，超额业绩分成比例在15%到20%之间。”该私募人士进一步说道。

不仅投钱还要参股

此外，从目前的FOF产品来看，主要也是包括内部FOF和外部FOF。从火山财富（微信号：huoshan5188）了解的情况来看，在私募FOF产品中，做外部FOF的还是居多。

在内部FOF方面，除了上述提到的可能存在资金池的情况，还有让投资者比较担忧的是，不少私募投顾在发行FOF时，将绝大部分基金资产投资于自己公司旗下管理的各基金中，属于“类联接基金”，使得风险依然留存并积累在单个投顾或单一策略中，风险得不到有效分散。

有业内人士就建议，“对于这类过往主策略不是FOF组合策略投顾发行的FOF基金，投资者需谨慎对待。此外，投资者在筛选FOF时，应尽量选择那些一直以来专注于FOF领域且独立性强的机构。”

在外部FOF方面，有些机构把眼光放得更加长远。据一位不愿具名的私募人士透露，他曾了解到，有FOF机构在选择标的公司和产品的时候，同时还参股了这些标的私募机构。

不过该人士也进一步指出，也并不是所有标的机构都会去参股，毕竟不可能投一家就参股一家，这其中也要考虑性价比等各方面的综合因素。不过可以预见的是，随着FOF的不断铺开，未来不管公募还是私募的FOF或都将迎来翻天覆地的变化。

正如前海开源基金首席经济学家杨德龙所说，“国内已经进入了公募FOF时代，FOF将会成为主流的基金品种。如果拿不准购买什么样的基金，或拿不准什么时候该买什么时候该卖，直接去买FOF，让专业机构和优秀投资经理来帮你选基金，这样亏钱的可能性就降低了。”