现代牧业对赌失败损失3.88亿 大牧场模式遭质疑

从预亏不少于4亿元，到中报正式出炉亏损额达到5.66亿元，作为国内大型养殖企业，在奶价持续下跌、国内乳制品消费低迷的大环境下，现代牧业的巨亏是因为行业大环境不景气下的结果，还是企业自身造成的呢？

而股价跌至1.21港元/股的现代牧业未来将如何发展，成为业内关注的焦点。

中报净利润亏损5.66亿元

根据现代牧业发布的2016年业绩中报显示，在报告期内，公司实现营业收入22.29亿元，同比下降8.5%；归属于母公司股东的净利润为-5.66亿元，由盈转亏。

《证券日报》记者查阅现代牧业各项财务指标发现，在报告期内，公司的毛利率为32.5%，比去年同期下降3.9%；现金EBITDA（公平值变动减乳牛销售成本产生的亏损、其他收益及损失前的EBITDA）上半年为6.49亿元，去年同期为8.6亿元，同比下降24.5%；乳牛公允价值变动损益为-4.99亿元，而去年同期为-1.99亿元，同比增长150.5%；衍生工具公允价值变动损益为-3.88亿元，去年同期为1.47亿元；汇兑损益为-425.6万元，去年同期为285.5万元；净利润为-5.89亿元，而去年同期为5.07亿元；公司核心净利润为3亿元，去年同期为5.56亿元，同比下降45.9%；每股基本收益为-10.66分，去年为9.88分。

现代牧业作为国内最大的奶牛养殖企业，在国内乳业相对低迷的大环境下，其业绩巨亏还是引发业内的高度关注。而现代牧业在过去的布局中，产业链扩张也远超过其他国内奶牛养殖企业的。为此，有业内人士对于大牧场模式提出了质疑。

乳业分析师对《证券日报》记者表示，现代牧业的亏损与乳业大环境低迷，奶价下跌有直接的关系。另外，现代牧业之前对赌失败带来的损失也是导致公司业绩巨亏的主因。

对赌失败补偿损失3.88亿元

值得注意的是，现代牧业的财报指标中，衍生工具公允价值变动损益为-3.88亿元，去年同期为1.47亿元。

对于衍生工具公允价值变动带来的3.88亿元的亏损，现代牧业相关人士对《证券日报》记者表示，这部分损益是公司之前对赌协议补偿后的损失。

据了解，去年7月6日，现代牧业公告称，以4港元/股的价格向私募基金KKR及鼎晖投资定向增发约4.77亿股，收购此前合资创办的山东商河、济南两个合资牧场82%股权，收购总代价约为19.1亿港元。根据当时的协议，私募基金们有权在牧场产奶的第3年-第7年，随时把牧场资产换成现代牧业的股票。但3年未到，私募基金们便提前行使了认沽期权。

为了保证自己的收益，KKR与鼎晖在行使认沽期权的同时，要求现代牧业承诺在股票三年的禁售期届满前45个交易日期间，如果他们所持有的现代牧业股票价值低于3.08亿美元，现代牧业就必须补偿价差。而如今，现代牧业的股价为1.21港元/股。

另外，在报告期内，现代牧业生物资产的公平值变动产生的亏损额为1.99亿元，今年同比增长150.5%。

乳业分析师宋亮对《证券日报》记者表示，公平值变动减乳牛销售成本的亏损，一般情况下，原奶价格下降，导致还未产奶的生物资产估值随之下降。另外，还有处理成乳牛带来的损失等。

不过，令记者感到疑惑的是，现代牧业的牛群队伍依然庞大。在报告期内，公司的畜群规模22.493万头， 比去年底增长约2%。此外，上半年该公司平均每头奶牛年产奶量9.4吨，按年增加百分之3%。另外，从成乳牛的结构来看，截止到6月底，公司的成乳牛数量为11.46万头，去年同期为10.25万头。

不管是畜群数量还是成乳牛的结构数量来看，现代牧业今年上半年与去年同期相比均出现同比增长，对于公司给出的4.99亿元的亏损，具体指向是什么？

对此，现代牧业相关负责人对《证券日报》记者的解释是，奶牛公允价值评估主要以当期的奶价乘以未来产奶总量计算而得的收入减除未来的奶牛饲喂成本支出后的净现金流入折现计算而得，因此当期奶价的高低对奶牛资产公允价值评估具有极大的影响。

公司回应资金链正常

事实上，面对原奶价格持续下降，加上蒙牛乳业减少收奶数量，在双重压力下，现代牧业向品牌奶方面开始发力。不过，从公司发布的半年报数据可以看出，公司品牌奶的表现一般。另外，从外销原奶、内销原奶、品牌奶、毛利率等指标来看，均呈现下滑的状态。

根据公司公布的数据显示，现代牧业销售给蒙牛的原奶量同比出现减少，由去年同期的73.6%下降至69.5%，而对外销售至其他公司的量在增加，由原来的26.4%增加至30.5%。液态奶产品业务的收入同比下降了16.99%，毛利更大幅减少46.48%。

值得关注的是，乳制品行业的低迷加剧了乳企间的竞争。而现代牧业转型自有品牌，成绩虽然有，但压力依然较大。

数据显示，现代牧业自有品牌的存货周转天数，去年上半年为52天，而今年上半年为78天；应收账款周转去年同期为60天，今年上半年则是84天；应付账款周转天数由去年同期的75天，到了今年上半年为116天。

对此，公司表示，自有品牌奶客户账期加长导致应收账款周转天数增加。而供应商的付款信用期加长导致公司应付账款周转天数增加。

有业内人士则对《证券日报》记者表示，现代牧业因为资金链短缺导致公司员工工资只能发放半数。

不过，现代牧业相关负责人对《证券日报》记者回应称，公司资金链正常，已做了多项融资计划，目前也有授信额度60亿元，可以随时使用，负债率也在合理范围；员工各项工资、福利等均正常发放。

而公司负债表显示，在报告期内，公司的总资产为177.97亿元，总负债额为104.49亿元，去年同期则为95.57亿元，同比增加9.3%。公司今年上半年的负债率为48.4%，比去年同期增加3.9%。

另外，伴随着公司中报业绩的发布，现代牧业财务总监辞职的公告也同时发出。对于公司管理团队的稳定性，现代牧业表示，财务总监孙玉刚辞职的原因是因为家里有亲戚创业成立了互联网公司，两年前就请他过去，但一直推辞；今年公司规模做大准备上市，实在无法推辞，所以提出辞职。目前公司的管理团队很稳定，中层管理人员的平均工龄都在7年以上。

对于公司未来的战略，现代牧业表示，目前公司低温奶的占比很小，大概在6%左右。未来会加大力度做低温推广，但是因为低温冷链及市场需求的原因，会选择30个重点城市逐步推广，常温纯奶和常温酸奶未来也有很大的提升空间。