李宇嘉：楼市杠杆重心移向都市圈，才能避免金融风险攀升

◎李宇嘉

国家统计局本月发布的经济“半年报”中，在房地产市场方面，无论是下游的量价，还是上游的新开工和开发投资等先行指标，均表现出高位景气的特征。今年上半年，房地产开发投资、新开工、土地出让增速分别从去年末的1%、14%和-31.7%，快速反弹至今年上半年的6%、14.9%和-3.0%；上半年，商品房销售面积同比增长27.9%，相比去年全年6.5%的增速，大幅攀升了21个百分点；自去年5月实现环比上涨以来，70个大中城市房价已连续上涨14个月。综合来看，楼市是上半年经济“企稳”的最大功臣之一。

但与此同时，楼市繁荣的背后，积重难返的老问题和层出不穷的新问题，对下半年楼市调控和管理仍带来巨大的考验。7月19~21日，新华社连续三天评论“楼市变局”，直指“去库存”、地市泡沫和高杠杆。“去库存”的楼市攻坚战已打了2年，但形势依然严峻。

首先，2014年以来，相继有100多个城市出台了去库存政策，购房成本降至历史最低、金融杠杆拔至历史最高，但东北、西北二线城市及全国三四线城市的库存压力警报未解。目前，待售面积连续3个月减少，但7.14亿平方米的绝对量，仍比本轮楼市景气启动前的2014年增加15%，相当于2011年的2.6倍。部分二线城市的库存周期远超12个月的警戒线，如沈阳、大连库存周期分别为19.5和22.6个月。

其次，商业库存压力全面袭来。截至6月，商业用房待售面积达1.5亿平方米，同比增长23%。即便是一线城市上海，商业办公可售面积也达1950万平方米，为住宅库存的2倍。

再次，库存出现“边消化、边新增”的局面。1~6月，库存集中的中部和西部，开发投资分别增长10%和6.5%，而占全国商品房销售面积50%的东部，开发投资仅增长4.6%，意味着土地出让、新开工继续推高库存。值得注意的是，近两年一些地方借棚改、旧城改造，并打着“创客”名义大建办公用房，这也导致库存增加，特别是商业办公库存剧增。近期，笔者调研某二线城市时发现，尽管商品房库存已如泰山压顶，但在发展旅游业的大旗下，地方政府仍规划了大规模的商业中心。

笔者认为，去库存出现上述几个问题，与超宽松的信贷和稳定开发投资的策略有关。本轮楼市景气周期中，最先实现正增长的是房价（2015年5月份），然后才是销售面积（2015年6月），最后是新开工（2016年2月）。由此，库存去化主要驱动力就在于政策刺激，特别是加杠杆政策的刺激。1~6月份，居民中长期贷款（主要是按揭贷款）新增2.62万亿元，接近2015年全年3.05万亿元的规模，比2015年上半年增长了96%，增速超出上半年新房销售金额同比增速（42.1%）1倍多。

而且，上半年全部新增贷款中，居民房贷占比达到41.3%，为2011~2015年平均值的2倍，比2015年的28.5%提升了近13个百分点，而近3个月的平均占比达到了57%。也就是说，房贷已经成为银行新增贷款的绝对主力。同时，居民购房杠杆率（房贷余额/存量住房价值）也由2014年的15%快速上升到今年6月的近40%，而次贷危机爆发时，美国居民杠杆率也才55%。

由此，在很大程度上，库存消化和楼市火爆，是拜高杠杆的刺激所赐。但同时，杠杆驱动决定了资金更倾向于流进东部热点城市。

银行间市场是观察我国资金跨区域流动的一个重要通道。2015年，广东、上海、江苏位居资金净融入前三位，合计融入资金83.7万亿元，这三个区域恰好是2015年我国商品房销售、平均房价上涨最快的区域。2015年，东部占全国本外币存款余额的58.7%，住房贷款余额同比增长32.6%，较上年末上升22.6个百分点，而中西部房贷增速回落。

资金反向流动，导致去库存与楼市火爆在空间上错配。但本质上，资金跟着人走、人跟着就业走、就业跟着产业走，中西部库存压力大是人口流失和产业落后的结果。同时，2015年，经济下行压力大，而楼市在“稳增长”上贡献显著，特别是稳投资（关联60%的固定资产投资）、稳财政（土地和楼市税收贡献近50%的地方收入）、稳就业（仅建筑业就有8000万工人）。因此，尽管刺激政策加速库存消化，但随后土地出让和新开工也受到激励，导致库存“边消化、边新增”。

下半年，楼市要攻克两大难题，一是控制杠杆失控；二是防范后续库存继续加重。

就前者而言，上半年楼市销售额再创新高，若对这个庞然大物急速“减杠杆”，恐怕经济和金融都承受不了。在城市化“下半场”呈现都市圈化以及去产能背景下，三四线城市部分既有人口会向都市圈（特别是三大都市圈）迁徙。笔者认为，借助“八横八纵”铁路网及轨道交通大发展和都市圈的规划，借助户籍、土地、财税（如房产税）改革攻坚，将楼市“杠杆”的重心转移到都市圈，特别是三大都市圈，这是楼市“高杠杆”风险渐进释放的有效路径。

而对于积重难返的楼市库存，笔者认为，一方面要严格贯彻关于库存过大地区停止新增土地出让的政策；另一方面，加速推进中央转移支付、债务置换，补充地方财政实力，激励地方在公共服务“短板”上增加投入，替代楼市留下的空当。在此基础上，建立转移支付和专项债券构成的数万亿量级的补贴基金，专项用于转移人口市民化和公共服务全覆盖，库存住房以低廉的资金租给外来人口居住，吸引人口流入、扎根下来，夯实内需增长机制，这将是治本的有效途径。

（作者为深圳市房地产研究中心研究员）