中资一季度7800亿“海淘”存隐忧：高风险、高溢价、低收益

◎每经记者 黄修眉

中国企业“海淘”热再掀高潮。彭博社数据显示，今年一季度，中国企业年内已宣布的海外并购交易规模达1130亿美元（折合人民币约7800亿元），不仅超过2014年全年，同时也接近2015年创纪录的1210亿美元水平，两者仅相差80亿美元。

不过，记者注意到，与中国企业“出海”热情形成对比的是，这些并购案其实并不那么顺利，例如中国化工收购先正达就受到了美国管理机构的审查。

川财证券分析师穆启国也在题为《中国企业海外并购的两面：交易“热”和收益“冷”》的研报中提到，中国企业走出国门需要面临的问题，也不仅仅是审查一项，溢价过高、回报却低等问题一直存在。川财证券对1999年~今年2月期间，超过四千起中国企业跨境并购案例的回报情况进行统计发现，我国企业的跨境并购带有高风险、高溢价和低收益的特点，具体到拥有海外并购概念的A股上市公司，穆启国认为持有五日是最佳策略。

高溢价收购常受审查阻挠

记者注意到，虽然今年一季度中国企业跨境并购创单季纪录，但今年2月份的并购热潮却因受到各类国外机构审查而一度受阻，2月并购额也在经历了连续三个月的持续增长后出现大幅回落。

清科研究中心私募通在2月数据报告中表示，海外并购受阻，曾经备受瞩目的几起海外收购案例，受到了华盛顿的抵御，相继宣布停止。

今年以来，由于美国海外投资委员会（CFIUS）的反对，飞利浦取消了出售Lumileds照明业务给中资财团的交易，仙童半导体拒绝了华润微电子的收购要约，中联重科收购特雷克斯的计划陷入僵局。而目前正在接受审查的案例，就包括收购价格高达430亿美元的中国化工收购瑞士先正达100%股权，紫光股份37.75亿美元受让西部数据15%股权。

公开资料显示，CFIUS大多以涉及国家安全为由进行审查。例如在先正达案中，反对收购的美国参议院司法委员会主席查克·格莱斯利就认为，尽管先正达是一家瑞士公司，该公司的生物技术部门却位于美国，是美国和国际市场基因种子的一大巨头。拥有国资背景的中国化工收购先正达，会令中国获得对美国农业基础设施关键部分的所有权，这一收购案对美国国家安全有潜在影响。

更值得警惕的是，许多中国企业对海外标的的并购都以高溢价完成。“中国企业在海外并购常常付出较高溢价”，川财证券分析师穆启国在前述研报中表示，1999年至今年2月，中国企业海外收购的并购总价值/EBITDA（息税折摊前利润）的中值为11.8；而同期全球并购对应此指标的中值为8.7倍，2015年全球并购的估值创历史新高，当年并购总价值/ EBITDA也不过11.3倍。说明中国企业在海外收购中往往付出了较高的溢价。

跨境并购题材股持有五日为宜

与跨境并购交易火热相反，多年来的统计显示，中国企业海外并购的收益情况并不特别令人满意。

川财证券对1999年至2016年2月间，共4059件中国企业跨境并购中，卖方每股红利、目标方及收购方涨跌幅共500组有效数据进行了统计，从并购完成后的卖方每股红利的增长情况；目标方（卖方）并购后1天、5天、1个月的二级市场涨跌幅情况；收购方1天、5天和1个月的二级市场涨跌幅情况三个方面，检验中国企业跨境并购后的回报情况。

川财证券分析师穆启国表示，这17年间，并购后卖方公司的每股红利增长率平均为-10.9%，正增长出现的概率为60%，说明并购后的绩效表现往往不佳，面临着整合困难。

而从二级市场对收购事件的反应看，股价并没有出现预想的大幅上涨的情况。统计显示，收购完成后，收购方1日平均涨跌幅为-0.2%，5天平均涨跌幅为2.9%，正增长出现的概率为70%；1个月的平均涨跌幅为3.0%，正增长出现的概率为60%。

这说明，过去17年间如果坚持实施投资于海外并购概念的策略，收购完成的消息公布后买入收购方上市公司，持有1天的平均收益为-0.2%，持有5天的平均收益为2.86%，持有1月的平均收益为3%。

穆启国认为，最佳的投资策略是跨境并购宣布完成后买入收购方上市公司，持有五日后卖出，将获得更高的年化收益率，但同时需要注意相应的高风险。