叶檀：中国房地产不会像日本一样崩溃

◎每经评论员 叶檀

在十二届全国人大四次会议新闻中心于3月15日举行的记者会上，住房和城乡建设部部长陈政高回答中国楼市会不会像当时的日本一样崩盘时强调，不能相提并论。

第一，时代不同。日本发生的事情是在20~30年以前，背景、政治、经济条件和今天都大不一样，甚至是完全不一样。第二，国情不同。中国和日本的城镇化水平不同，经济发展阶段不同，宏观调控的措施也不同。

日本房地产崩溃的本质是投资品市场崩溃，房地产作为表现最明显的投资品，崩溃得最为惨烈。美国的房地产市场同样如此。当美国的房贷作为基础资产品打包成为金融产品卖向全球时，低劣的基础资产质量一定会让相关的金融产品崩溃，问题只有一个，何时？

日本房地产崩溃的前提有三个，一是城镇化、工业化基本完成，房地产缺乏真实的消费者与接盘者，在城市大量购入房地产的人大多是为了投资。

中国指数研究院研究显示，上世纪70年代后期至80年代中期，日本的城镇化进程基本结束，但较快的经济发展速度与整体趋于宽松的货币政策，带动房地产经历了第二周期的快速发展，房地产背后隐藏着巨大的人口老龄化危机。也就是说，从二战后直到上世纪80年代中期“广场协议”签订时，日本的房地产涨势是有真实的经济与人均财富增长作支撑的。从1975年到1985年，日本经济保持高速增长态势，年均复合增长率超过5%，居民生活水平显著提高。

而到了上世纪80年代后期，日本老龄化等问题日趋严重，城镇化阶段已经过去，房价上升缺乏真实的财富与人口作支撑。

第二，上世纪80年代以后，日本房地产又一波上涨，这是金融强刺激的结果，这就决定了房地产崩溃的命运。

上世纪80年代以后，日本失业率一直保持在3%以下，远远低于其他发达国家。1985年，日本城市化率高达76.7%，城市化基本接近尾声。由于签订“广场协议”为其他欧美国家尤其是美国扛住经济下行压力，日元大幅升值，导致日本出口金额同比开始出现负值，整体经济自1986年起进入下行通道。

日本政府非常紧张，开始印钞降息。1987~1990年，货币供应量增长率连续4年超过两位数。1986年1月，日本央行贴现率降至4.5%，连续5次降息后，贴现率降至2.5%。1987年，日本全国总用地地价的平均上涨率为85.7%，住宅用地为102.5%，商业用地为59.5%。

第三，发现房地产泡沫后，日本央行迅速收紧货币政策，他们希望房地产泡沫平稳落地，实际上这泡沫结结实实地落在了缺乏营养的坚硬火星地表上。

1989年，经济稳定通胀上升，日本央行将贴现率提高到4.25%。“海湾危机”爆发后，为了防止石油价格上涨导致通货膨胀，日本央行将官方贴现率和基准利率均提高到6%。货币供应量与房贷增速同步下降。1990年末，房地产价格回落。

当时的日本央行不明白杠杆的威力，并且对日本经济数据充满盲目的自信，认为经济数据大有起色，只要加息挤破泡沫就能软着陆。

与日本相比，中国的各项指标似乎都大不相同。

中国城镇化远未完成，但是否可以得出结论中国不存在房地产泡沫？未必。从1998年中国房地产市场化以来，房地产每轮周期都与政策和投资者相关，在中国一部分先富起来的人群中，房地产是主要投资品种。

与日本不同的是，有前车之鉴在，中国政府绝不会轻易地放大泡沫，或者轻易挤破泡沫。这两年房地产虽然复苏，但政府强调的是去库存，对投机非常警惕。一线城市房价上涨，政府开始强调稳健。我们在现阶段不可能看到日本央行那样的货币政策动作。

总而言之，货币也好、投资品市场也好，会在一个狭窄的区间内波动，政府不希望看到大起大落。中国有形的手比日本有形的手硬得多，会确保房地产杠杆不失控。