熊锦秋：滥用停牌损害投资者 交易权缘何屡禁不止

◎熊锦秋

近日，因停复牌及信息披露违规，四创电子董事长陈信平被上证所予以监管关注，公司董秘刘永跃则被通报批评。

对于该事件，笔者认为，上市公司应重视维护投资者的交易权，而交易所也需进一步完善上市公司停牌制度。

四创电子7月7日公告，公司控股股东、实际控制人承诺至少未来三个月内不会发生重大资产重组、发行股份、上市公司收购、债务重组、业务重组、资产剥离和资产注入等重大事项。

9月1日，四创电子以筹划股权激励或员工持股为由申请停牌，然后又多次发布继续停牌公告。10月12日，公司发布重大资产重组停牌公告，进入重大重组停牌程序。

也就是说，四创电子以筹划员工持股计划为由拖足了三个月时间，由此三个月承诺期满可以发布重大重组公告。

上证所认为，截至10月12日，公司三次实施延期复牌，已明显超出筹划员工持股计划通常所需停牌时间（1个月），公司股票延期复牌理由并不合理正当，相关信息披露也不充分。

此次事件之所以发生，主因应该是当前上市公司只要向交易所提出申请，基本都会被批准，也即“申请即办理”。另外，交易所对停牌缺乏相应约束规定，这使得市场出现一大批随意停牌、长期停牌的公司。

对此，沪深交易所也逐渐意识到这些问题，开始采取一些措施。

上证所今年1月份就发布了《上市公司重大资产重组信息披露及停复牌业务指引》和《关于规范上市公司筹划非公开发行股份停复牌及相关事项的通知》，对相关信息披露作了具体要求。

深交所则于今年11月制定《上市公司停复牌业务备忘录》并征求意见，要求上市公司在筹划重大事项时，应做好信息保密和分阶段披露工作，维护市场交易连续性，防止停牌时间过长，不得滥用停牌损害投资者的交易权和知情权；只是目前这个规则还没有正式发布实施。

一般认为，上市公司停牌目的主要是为了维护市场信息公平、保护投资者合法权益。但股票可以随时交易变现的流动性则是其内在价值的一个重要体现，股票随意或长时间停牌是对投资者正当交易权利的侵害，有损投资者利益。

目前，上市公司股票停牌主要包括两种情形：一是交易所按照一系列规定对上市公司采取股票停牌措施，具有一定的强制性。

二是上市公司主动要求停牌，主要是上市公司预计应披露的“重大信息”在披露前已难保密或者已泄露，可能或已对公司股票价格产生较大影响的，应立即向交易所申请股票停牌。上市公司随意停牌或者长时间停牌主要发生在第二种情形。

笔者认为，要掌握好维护信息公平以及投资者正当交易权利两者平衡，首先要防止上市公司自主随意停牌。在对何为上述“重大信息”进行适当定义基础上，交易所对何为“重大信息”应具有一定的自由裁量权，而非上市公司拥有这种裁量权。

说直白一点，就是上市公司向交易所提出停牌申请，交易所不能再采取“申请即办理”原则，而应作出一定的判断，有时完全可以拒绝。目前，上市公司筹划员工持股计划，有的停牌一天，有的则停牌两天甚至更长时间，而在成熟市场根本无需停牌。

其次，要防止上市公司长时间停牌。在港交所，股票长期停牌的情形主要是“上市公司出现财政困难或没有实质业务以及上市公司被发现违规或被调查”等情形。而A股上市公司长期停牌的主要情形是“筹划重大重组等重大事项”。

为此，交易所实施股票停牌的理念，需从防止重大事项的不确定性风险以及向保护投资交易权利转变，要以股票尽快复牌为原则，也需对股票停牌时间作出定量规定。

同时，对于长时间停牌的，交易所可勒令限期复牌，由此可规范随意长期停牌行为。