叶檀：央行“放水”能否成功关键仍看高风险资产

◎每经评论员 叶檀

在全球主要经济体进行量化宽松时，人们也紧盯中国央行，每次央行出台政策，人们就往量化宽松上靠。这不，新的刺激又来了，但是否属于量化宽松再次引发争议。

10月10日，央行发布公告，决定在前期山东、广东开展信贷资产质押再贷款试点形成可复制经验的基础上，在上海、天津、辽宁、江苏、湖北、四川、陕西、北京、重庆等9省市推广试点。

对此，有两种比较直白的解读：喜投网董事长黄生表示，“重大的事情是推广信贷资产质押再贷款，这才是真正的投放基础货币，是中国式的QE来了！”独立经济学家吴裕彬甚至直言，“这是中国版量化宽松的启动集结号。如果说降息降准是杀猪刀，那么量化宽松就是倚天剑屠龙刀。”

央行的公告比较含糊，如果可能的话，央行想必会直接否认质押再贷款是量化宽松手段。量化宽松是一手增信一手印钞，但信贷资产质押再贷款有所不同。

央行这么做是为了增加货币发行渠道。央行公告亦承认这是再贷款，也就是发放基础货币的一种手段。此前中国有过再贷款，央行向商业银行的再贷款是完全的信用贷款，向专业银行发放的再贷款也是货币投放的渠道之一。

原有的基础货币发放渠道不通畅。我国基础货币变化主要取决于外汇占款变化、公开市场操作以及财政存款变化，基础货币发行一度以外汇占款为主。在贸易顺差的年代，外汇占款增加，中国基础货币发行量才会呈指数级增长。

在2012年外汇占款增量锐减的大背景下，外汇占款对基础货币变化的解释度就已经明显下降，人们寄希望于央行降准维持充裕的流动性。但事实证明，外汇占款下降与降准并不能画等号。其实，近两年外汇占款降幅逐年增加，央行并没有大幅降准。

为了开拓新的渠道，央行货币政策工具箱里目前放着七件宝贝：信贷资产抵押再贷款、常备借贷便利（SLF）、公开市场短期流动性调节工具（SLO）、抵押补充贷款（PSL）、中期借贷便利（MLF）、短期再贷款以及法定存款准备金率。

上述工具具有时间短、有成本以及不确定性高的特点，以SLF为例，贷款期限一般在3个月以内，利率在4.5%~5.5%，通常用来调节短期资金以及稳定市场利率水平。

这也说明，在央行看来，上述手段可以灵活地调节市场利率与流动性。从SLF、MLF等工具可以看出，央行其实是不愿意长期限、大规模地发行基础货币，向市场释放明确宽松信号。

正因如此，那些主张中国应该实行大规模宽松政策刺激实体经济的人，心里对央行有怨气也是可以理解的。

信贷资产抵押再贷款有些不同，现在央行做的是扩大资产抵押范围，其中既有被迫的成份，也有主动的意愿。

以前只是高信用等级的质押品，如国债、央行票据、高等级信用债等抵押进行再贷款，质押品不够、债务越来越多、基础货币发行不足，于是质押品范围扩大。

央行公告提出，信贷资产质押再贷款试点有助于解决地方法人金融机构合格抵押品相对不足的问题，引导其扩大“三农”、小微企业信贷投放，降低社会融资成本，支持实体经济。

众所周知，“三农”与小微企业贷款的风险较高，央行难道是要变身为投行机构？事实上，高风险资产再打折还是高风险，解决不了根本问题，央行的资产负债表倒是实实在在扩张。央行此举恐两头不讨好。

从这个角度出发，认为央行不该实行宽松政策、逼迫企业转型的学者们质疑央行顶不住压力，走上了量化宽松的之路。正反两派对于宽松程度的预测大相径庭，从几百亿元到上万亿元不等。

实际上，央行一直走的是中庸之路，就像在经济与债务之间走钢丝。从近两年实践看，不管经济有没有起来，生活成本是起来了。并且，债市走牛，股市托福常常有短期小阳春。