叶檀：降准、人民币国际化有轻重缓急之序

◎每经评论员 叶檀

昨日（8月25日），央行决定，自8月26日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。同时，宣布自9月6日起，下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

此次央行降准降息，有利于缓解资产品价格重估引发的恐慌情绪。

8月24日，中金公司首席经济学家梁红、分析师余向荣在研报中就呼吁，央行急需大幅下调存款准备金率，年内央行应至少再降存准率150个基点。

其理由在于，中国外汇占款持续下降，今年前7个月外汇占款已下降6612亿元。在基准情形之上，持续扩大的外汇流出需增加至少两次存款准备金率下调。央行以前靠外汇占款发行基础货币，现在则需要降准、再贷款等措施。

彭博社8月18日的调查显示，央行为维持人民币汇率稳定，预计每月需减少外汇储备约400亿美元，大行在市场投放美元回收人民币。

东方证券银行业首席分析师王剑认为，按6.4元/美元计，意味着回收了2560亿元基础货币。为了防止货币过于紧缩，近日央行不得不通过MLF（中期借贷便利）等方式投放2300亿元，进行对冲。其实，逆回购、中期借贷便利等主要不是为了宽松，而是为了维持基础货币稳定。

从上海银行间拆借利率可见一斑，Shibor一个月内短期拆借利率近几个月不断上升，隔夜拆借上涨势头迅猛，8月24日为1.8666。虽然长期来看利率并不高，但在资产品价格全面重估时仍然维持上涨势头，值得警惕。

经济转型要成功不可能只靠货币，但经济剧烈震荡期维持高利率与高汇率，给自己套上绞索，并不值得称道。

央行希望国开行等政策性银行部分起到缓解作用，但中间传导过程长，并且后者主要是开发性、政策性银行，不能起到央行的作用。

中金公司曾预测，在外汇零流入和M2增速13%的基准情形下，央行全年需下调存款准备金率7次，每次50个基点。这样看来，降准是必须之举，尽管发放货币提升不了企业效率，但可以缓解企业压力。

央行处于两难境地：如果人民币贬值，必然加剧资金流出，导致流动性被动收紧。认为央行将有效控制中国资金流出的观点过于乐观，从出口数据与人民币汇率之间的关系看，热钱的进出有着明确的目的。

目前，全球市场如此糟糕，资金进出对于资产品价格的影响可想而知。如果进一步发展，将从股市、期市蔓延到楼市，这才是中国经济不可承受之重。如果维持人民币汇率，又要消耗外汇。在央行托市时资金会趁机流失，这是央行不可承受之重。

既要维持低息、政策独立性，又要让人民币更加国际化、保持外汇稳定，几乎是不可能完成的任务。

金融学者余永定、张明等人建议，“中国应该优先考虑国内改革，而非资本项目开放”。在目前股市震荡的情况下，还想着资本项目开放风险极大。

但王剑认为，要解决汇率稳定与货币政策独立性的“两难”，为了维持汇率稳定，货币政策的独立性可能会被牺牲。预计央行不再强调货币独立性，会按既定方向提升市场化水平，允许汇率波动扩大，但也会适时干预，将汇率维持在合意范围内。

如果中国经济预期不乐观，央行难以阻挡货币流出，不得不出手干预汇市，导致外汇占款急剧减少，本质上不过是用老家底托市。

改革有轻有重，对于中国而言，最重要的是厘清内部事宜，把低效的某些国企改革成为有竞争力的企业，让民营企业有更大的生存空间，而不是唱着市场的高调把国企改革这样最重要的事情放在人民币国际化之后。人民币国际化是渐进的，绝不能一蹴而就。