余终隐：“灾后重建”从遏制借壳上市开始

◎余终隐（券商研究人士） 虽然经过国家队的全力救助，股市摆脱了流动性危机，但灾后如何重建的问题立即摆在了人们的面前。 有人认为核心是清理场外配资，继续降低杠杆水平；也有人认为应强化投资者适当性管理，让不具备风险承受能力的个人投资者远离市场。但笔者认为，最为关键的是立即采取措施全面遏制借壳上市。 具体政策建议包括：监管部门应当立即宣布暂停核准所有借壳上市申请，直至IPO重新开闸为止；所有借壳上市重组案例均按照IPO流程提交发审委审核，不能让少数企业享有挂牌上市的捷径。尤其重要的是，监管部门应当立即修改借壳上市的认定标准，尽快堵住目前认定标准过于单一、容易规避的制度性缺陷。 首先，将“借壳上市等同IPO”政策落在实处，体现法制尊严。2013年11月监管部门就明确宣布借壳上市等同IPO，但二者在事实上依然相差甚远，IPO等待2~3年是家常便饭，但借壳上市申请上报之后3个月就可完成审批。如果在IPO暂停的情况下，借壳上市依然畅通无阻，监管部门将再次失信于市场。监管部门应当与暂停IPO一样，立即暂停所有借壳上市申请的审批。 其次，理顺证券市场价格体系，打破新股发行制度屡改屡败的死结。过去二十年来，绝大部分A股公司在危急时刻总有“贵人相救”，使得全体股民不仅没有了起码的投资风险意识，而且让很多股民专门投机绩差股，以博取借壳上市的超额收益。随着这种病态投机行为的日益泛滥，A股市场的定价机制被彻底扭曲，大盘绩优股长期不受欢迎，小盘绩差股被严重高估。在市场对发行人没有价格约束力的时候，任何新股发行改革措施都将归于失败。 为稳定市场，目前证券市场原有的内在价格调节机制已经被人为打乱，如果继续任由借壳上市泛滥，则证券市场估值体系必将进一步紊乱。 然而在IPO暂停的情况下，很多原本IPO的公司可能选择借壳上市，如果监管部门不立即采取措施，则借壳上市的数量必将大幅增加。随着证券市场价格体系扭曲程度的加剧，未来注册制改革也就失去了正常的市场基础。 注册制的核心思想应当是发行人充分披露、投资者风险自担，但在绝大部分投资者没有阅读招股书一个字就敢于满仓申购新股的情况下，注册制必将成为监管部门的独角戏。 第三，让证券市场不再成为产业结构升级调整的障碍。在本次股市下跌之前，昂贵的壳资源价格导致证券市场日益成为产业结构调整、升级的巨大障碍，使得上市公司之间的吸收合并鲜有发生。 另外，由于借壳上市泛滥导致的中小盘上市公司估值整体长期虚高，使得很多中小企业股东片面追求IPO的一夜暴富，而不愿意将企业出售给有整合能力的行业龙头企业，破坏了企业成长的市场规律。 虽然借壳上市从形式看也属于上市公司的市场化重组，但其本质是一种“后门上市”，属于资产证券化行为之一，与国家鼓励的产业升级、调整无关。美国、日本和我国香港证券监管部门无不旗帜鲜明反对借壳上市，对借壳上市采取了一系列高压监管措施，使得借壳上市比正常的IPO难度还要大。自从中概股危机爆发以后，美国政府为了遏制所谓的“反向收购”出台了一系列的监管措施，让借壳者以及为其服务的中介机构都不敢轻举妄动，因此近4年来没有一家中国公司在美国完成借壳上市。