资产证券化在自贸区值得一试

◎每经评论员 叶檀

资产证券化再出新消息。外媒披露，我国考虑允许上海自贸区发行境外投资者可以投资的资产支持证券（ABS）。知情者称，这类ABS以人民币为计价和交易货币，除了境外投资者，也向自贸区以外的国内投资者开放。

不过进展不会那么快。《每日经济新闻》披露，从某股份行自贸区业务负责人处证实，目前包括央行在内的监管机构确实正与国内银行讨论该业务细则，但目前尚未有明确定论。

在不能大规模发放基础货币的情况下，既要盘活资金市场，又要推进人民币国际化，这就让允许境内外投资者参与的资产证券化主张甚嚣尘上。

如果中国大规模启动资产证券化项目，届时将有10万亿（甚至更多）元人民币的资金进入消费、投资等各种市场，货币的周转就会脱离传统模式。

中金公司宏观研究团队近日在研报中指出，中国资产支持证券化出现爆发式增长。随着市场制度不断完善，监管方式由审批制转为备案制，未来几年资产证券化发展步伐将会加快。

根据报告，我国资产证券化主要包括信贷资产证券化、企业资产证券化和资产支持票据三类产品。2014年发行信贷资产支持证券2833亿元，企业资产证券化产品342亿元，资产支持票据89亿元。三类产品合计总发行量3264亿元，较2013年增长10倍以上。

银行发起的信贷资产证券化占主导，成为发行量最大的资产证券化品种，2014年底占整个资产证券化市场的82%。与2014年对实体经济的人民币贷款余额81.4万亿相比，仍是杯水车薪，但大致的方向已经明确，也说明未来资产证券化潜力极大。

通过资产证券化，可以摆脱信贷主导的模式，银行很有可能不依赖存贷差谋生，转而成为金融中介机构，依靠佣金与金融产品设计能力谋生。

由于存贷差收窄，加上利率市场化与实体经济风险上升，过去习惯了好日子的银行对资产证券化兴趣不大，现在则严肃地当成一件大事来做。

由于资产证券化，企业融资的主要来源将是直接融资，而非间接贷款。未来流通中的现金将进一步下降。美国流通中现金仅约占GDP的2%，相比之下中国现金占比则太高。随着投资市场扩大，M3等必定大幅上升。你要买车？可以，融资机构提供贷款，而该贷款转身就成为投资品种，出售给投资者，形成一个投资与消费的循环。

资产证券化来自把“金融毒品”卖给全世界的美国。上世纪80年代，美国试水此项业务，房贷资产在证券化后打包成投资品，通过评级，卖给市场上张着大嘴想获厚利的投资者。

美国利率市场化后资产证券化市场迅猛发展，产品余额从1980年的111亿美元大幅增长至2007年的9.3万亿美元，同期住房抵押贷款的资产证券化率也从7.6%升至64%。美国房地产价格飞速上升，买得起房、买不起房的都通过房贷资产证券化，获得资金在郊区买上了房子。但次级债证券化产品也直接导致了2007年的次贷风波。

资产证券化是一件好事，但监管必须严格。否则一旦销售、评级等出现连串的造假，再撒上糖霜冒充3A级证券，就会演变成面向投资者的庞氏骗局，最后可能以金融危机收场。

中国资产证券化还处于较低水平，激励机制不够，评级机制不够，虽然在审批等方面有所改善，虽然存贷差下行会倒逼资产证券化，但形成完善的市场谈何容易，目前只能说是试水。

在自贸区离岸市场进行资产证券化投资试验，其渠道是特殊账户，境内投资者可能会兴趣极大，但习惯于成熟市场的境外投资者则未必。

资产证券化的资产池由谁来审核，由谁来评级，产品又由谁来设计，受益权如何？以往QFII投资，国际投资机构申请了额度，但往往不会用足额度，原因就是不了解、不信任，但效率低、汇兑风险大。这些因素在资产证券化领域同样存在。自贸区资产证券化值得一试，但希望能够彻底市场化，并且神似国际上的成熟市场。