融创收购佳兆业再遭延迟 债务黑洞成最大障碍

每经记者 区家彦 发自广州

尽管融创中国“鲸吞”佳兆业的决心毋容置疑，但收购的难度也许远高于孙宏斌的预测。

根据融创与佳兆业最新发布的联合公告显示，融创要约收购的综合文件原需在2月27日向佳兆业股东寄发，但由于相应条件未能在规定时间内达成，寄发日期最晚将延迟至今年8月10日，这也是继佳兆业上海4个项目被迫延迟收购后，融创在收购佳兆业的道路上再次遇阻。

一位不愿具名的上市房企高管向《每日经济新闻》记者表示，由于佳兆业面临巨额的表外债务，这些债权人多为分散的信托与基金，要获得这批人全部同意极具难度，融创在没有摸清楚佳兆业债务黑洞的情况下便提出收购，显然有点操之过急。

融创收购佳兆业再受阻

根据此前公布的收购方案，融创于1月30日以45.52亿港元的总价收购了佳兆业49.25%的股权。接下来，融创中国将对佳兆业集团提出要约收购。但本次融创对股权交割制定了5个满足条件，包括债务违约与出售股份已经通过债权人同意或豁免、所有现有纠纷需要通过和解及其他方式解决等条款。

值得注意的是，收购方案规定，如果上述先决条件在7月31日前未能获得满足或豁免，任何一方可运用酌情权终止股份买卖协议。

但根据双方最新发布的公告显示，由于包括刊发内含融创及佳兆业2014年度业绩的股东通函后获得融创股东批准、以及其他多个条件在2月27日前未能达成，导致有关融创要约收购佳兆业的综合文件不能按照原计划寄发，因此融创与佳兆业已向执行人员提交申请，将寄发综合文件的期限延迟至最晚8月10日。

香港粤海证券投资银行董事黄立冲向《每日经济新闻》记者表示，上述公告意味着融创原来要求完成收购的条件没有达到，但协议已经到期了，大家都不想取消这交易，只能约定把收购的最后限期延长到更晚的时间。

这并非是融创在收购佳兆业的道路上首次碰壁。根据佳兆业于2月23日发布的公告显示，融创中国原计划以23.75亿元（人民币，下同）的价格收购佳兆业在上海珈荣湾、青湾、赢湾、城湾4个项目，但由于其中一个项目涉及债务纠纷，交易最终被迫延迟3个月以上。

与债权人博弈

为了成功拿下佳兆业，融创不仅自2月16日起在深圳与境内贷款人进行初步会晤，以及与境外债权人磋商重组方案，公司还成功邀请拥有丰富并购经验的前合生创展行政总裁武捷思为首席并购及重组官，寄望在3月底前达成初步的债务重组协议，并争取在4月前完成债务重组。但从上述两笔交易被迫延期来看，磋商的结果并不乐观。

“首要的障碍在于佳兆业的债务黑洞比预想的要大”，在黄立冲看来，根据公司最新发布的数据显示，截至去年年末计息债务总额高达650亿元，较去年年中激增一倍，半年时间债务总额出现翻倍式增长是很不寻常，意味着佳兆业也许在此前隐藏着许多表外债务没有披露，这或许是孙宏斌此前没有预料到的。

上述房企高管向记者表示，在国内有不少民营房企都拥有巨大的表外债务，它们大多是与基金、信托以“明股暗债”的形式合作，即表面上是项目股权合作，实质是私下约定固定的利息回报。由于这些表外债务的债权人分散，投资期限较短，他们很难答允融创所提出的债务延迟偿还的要求。

“另一个障碍在于融创与债权人的利益博弈，融创的想法是如果它不出手，债权人会一无所有，它自然希望债权人能作出削债的让步，最终让其能以最低代价拿下佳兆业”，上述房企高管认为，但债权人不这么想，按照规定债权人在偿还次序上是优于股东，既然股东利益都没有受损，凭什么要求债权人为了促成交易削债。

黄立冲预计，除非融创不顾潜在风险，在不附带削债条款的前提下同意按照现在的状况完成收购,双方与债权人的博弈将持续，时间拖延越久交易达成的不确定性更大。