货币政策维稳 央行降息解答“中性”逻辑

每经记者 万敏 发自北京

2014年的货币政策调控充满了神秘感。

在这个中国经济 “新常态”的概念逐渐确立并深入人心的年份里，央行灵活而低调地不断调适其货币政策执行的目标和手段；在这个人人都在谈论 “互联网金融”的新时代里，央行以坚定的步调继续沿着利率、汇率市场化金融改革的道路大步迈进；在这个全球经济进入“后刺激”的时期，央行选择在年末以一次巧妙的不对称降息来托住经济与金融的平衡。

种种溢美之词可以献给央行，正如同样多的疑问随之而来。

2015年仍然处于经济转型、金融改革未完成的阶段，货币政策怎样既保持定力又有所作为？“寓改革于调控”的操作模式将怎样呈现？

多次“定向”输血实体经济

2014年伊始，自国务院层面开始，决策层多次强调金融对实体经济，尤其是对“三农”和小微企业的融资支持。

这项工作迅速成为各金融管理部门的重点。4月和6月，央行两次下调部分金融机构的存款准备金率，分别对应引导资金流向“三农”和小微的业务。

4月22日，央行宣布，自4月25日起下调县域农村商业银行人民币存款准备金率2个百分点，下调县域农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点。

6月9日，央行宣布，自6月16日起对符合审慎经营要求且 “三农”和小微贷款达到一定比例的商业银行 （不含4月25日已下调过准备金率的机构）下调存款准备金率0.5个百分点。此次定向降准覆盖大约2/3的城商行、80%的非县域农商行和90%的非县域农合行。

除了两次定向降准，2014年央行还动用了PSL（抵押补充贷款）、SLF（常设借贷便利）、MLF（中期借贷便利）、SLO（短期流动性调节工具）等新的流动性调节工具，其中为国开行提供的1万亿元PSL定向用于棚改相关工程，其他几种工具在调节市场流动性的同时，也引导了市场资金利率的下降。

据央行公布的数据，2014年9月份非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.97%，比上月下降0.12个百分点，比2013年12月份下降0.23个百分点。

但从宏观经济的数据表现来看，经济增速呈现下滑趋势，制造业、出口贸易、房地产投资指数屡创新低，尤其是在宏观经济整体不乐观的预期下，银行等金融机构的“惜贷”情绪严重，7月份人民币贷款仅增加3852亿元，加之监管部门加强了对银行表外业务的管理，社会融资规模的增速也逐步放缓。

至11月下旬，或许已对全年经济增长和信贷增长总量心中有谱，央行终于决定降息。

“2014年以来，央行创新货币政策工具、定向宽松取得一定成效，但‘融资难、融资贵’的问题没有得到根本解决，”民生银行首席研究员温彬对 《每日经济新闻》记者表示，再加上PPI已连续30多个月负增长，企业实际融资成本居高不下，下调存贷款基准利率可以起到实质性降低融资成本的作用。

年尾降息为企业减负

央行在降息后的新闻稿中也强调，此次降息主要目的在于降低企业融资成本。这延续了央行今年以来货币政策调控的思路，既希望能够减轻实体经济的债务成本，又不希望被市场误解为大规模政策刺激。

更为重要的是，央行在降息的同时，将存款利率市场化向前推进一大步，既提高了存款利率浮动区间的上限，又简化了存款期限结构。

此后不久，存款保险制度的基本框架也紧锣密鼓地出台，至此，央行“寓调控于改革”的思路已经十分清晰。

作为在降息后首位公开露面的央行高层，央行副行长胡晓炼在11月末的一次公开讲话中强调，要解决小微企业融资难、融资贵问题，除要求金融机构优化信贷管理、清理不合理的收费、规范影子银行业务、遏制筹资成本不合理上升外，更重要的是进一步深化金融体制机制改革，包括推进利率汇率市场化、发展多层次资本市场、加快发展民营银行等中小金融机构。随着这些改革的推进，将有助于从根本上缓解企业融资成本高的突出问题。

“中性调控”择机而动

2014年11月的降息开启了市场对宽松货币政策到来的预期，但央行依然强调，“此次利率调整仍属于中性操作，并不代表货币政策取向发生变化。”

胡晓炼也在前述发言中称，央行稳健的货币政策取向没有改变，不能将降息理解为货币政策放松，目前没有转变货币政策取向的需求。但是，她同时表示，稳健货币政策的取向不变，并不意味着各项货币政策工具的不使用。

然而，不论央行的说法如何，市场的理解总是更讲求实际，“央行执行中性操作的时间并不长，从二季度微刺激、定向宽松逐步推出后，央行的操作事实上已经转向温和宽松，且偏重于数量型宽松，这一点从货币市场、债券市场利率的大幅下行能够得到验证，11月降息标志着央行已从所谓的中性操作转向全面宽松。”招商银行金融市场部高级分析师刘东亮对《每日经济新闻》记者表示，因此，未来动用利率工具不是会不会的问题，而是什么时间用的问题，降息时间窗口会持续至2015年二季度。

大部分市场和研究机构都做出了2015年经济增速将低于2014年的预期，货币政策的宽松预期也在资本市场的表现及更多方面得到反复印证。

2014年以来一直保持平稳的银行间市场资金利率，在12月的17、18日两天突然出现剧烈上涨，央行再次出手干预，动用短期流动性工具来稳定市场利率，这种调控方式未来或将越来越多的出现。