朱邦凌：当融资融券遇到分级基金成也杠杆 败也杠杆

◎朱邦凌

与以往历次牛市不同，本轮行情伴随着股指期货、融资融券、分级基金等金融衍生工具的逐渐成熟，股票期权交易开始试点。有杠杆加入是本轮A股行情的突出特点，杠杆上的行情及其风险控制是过去没有遇到过的，投资者与监管者都需谨慎应对。

由于散户投资者占据A股交易量的80%，投机文化多年来根深蒂固，上述杠杆化产品受到特殊欢迎。融资融券等杠杆化产品一旦降低门槛，客户数量就会迅速增长。过去两周，券商等蓝筹大象成为“风口上的猪”，甚至被当做题材轮番炒作，市场短期内快速突破3000点。股市大涨大快人心，这种快牛行情也符合A股速涨速跌特性。但是，当融资融券遇到分级基金，本轮杠杆上的牛市正在不断积聚风险。

投资者加速进场的同时，融资融券的规模发展迅猛。公开数据显示，今年以来，沪深两市融资融券余额高达8472.03亿元，屡创新高。其中融资余额8402.40亿元，融券余额69.63亿元，融资余额占比高达99.18%。融资融券的火爆，甚至让有的券商融资额度告急，部分券商和交易软件连续多天网络繁忙，造成“塞车”现象，无法登入和交易。

除了传统的融资融券外，伞形信托成为当前A股市场又一助涨杀跌利器。券商提供的“两融”是散户加杠杆入市的最佳工具。但对于高净值的个人客户，他们更青睐的是伞形信托计划。伞形信托针对的客户主要是自然人大户、机构客户以及一些集团旗下的财务公司。伞形信托产品相对于融资融券产品来说，具有高杠杆、低成本的优势，最高融资杠杆可达3倍。目前市场伞形信托的存量规模在1500亿元左右，其规模在牛市来临后迅速攀升。

据报道，近期到银行抵押房产做贷款的客户明显增多，的确有一些资金曲线进入股市。从银行套取资金成本较低，但杠杆倍数受限，于是一些激进的客户会采取杠杆叠加方式，把贷款资金转移到股市后再开通“两融”业务。

目前，投资者加杠杆炒股主要以融资融券和伞形信托为主。但不少客户融资买入分级基金，可谓是在杠杆之上再加杠杆，风险呈几何级数放大。牛市中，杠杆基金无疑是疯狂的。今年以来，二级市场上多只杠杆基金收益率已经翻倍。

分级基金的作用，可以凭借资金杠杆与股票牛市互相推动。目前A股对于多头资金有一个很好的逼空策略，就是用少量的钱把所有权重行业的分级B基金全部抬高，形成较大的溢价，此时大量的中性策略资金入市。这一操作相当于整个市场给自己加杠杆，把所有中立的资金带入多头阵营。

通过融资融券以高杠杆去融资，然后买入分级B基金，可以说是牛市行情中利润最大化的投资策略。但行情一旦转向，其包含的巨大风险也不言而喻。

近期，我国先后发布多项券商业拓宽融资渠道的法律法规，证券公司加杠杆速度正在加快，券商创新业务如火如荼，新型投资银行正在成为现实。券商发行的杠杆产品促进了大盘暴涨行情，行情活跃也为券商带来了丰厚收入。与此同时，随着融资融券业务的火爆，投资者入场的门槛在降低，“两融”业务的散户数量激增，而90%以上客户习惯性地以多头策略进行融资。从这点也可看出，融资融券业务在实践中发育并不成熟，大多数投资者只是将之视为“借钱”炒股的工具。

业内专家以成熟市场情况来类比国内，目前国内融资融券交易占比18%，国外成熟的资本市场稳定在20%~25%，属于正常范围。但金融杠杆化产品需要考虑我国资本市场散户占比多数、投机文化盛行、投资者教育不到位的现实，在行情火爆、券商创新的同时加大对杠杆类产品的管理，尤其是以杠杆融资再次买入杠杆基金，避免出现大面积的杠杆上的杠杆，毕竟2008年高杠杆为标志的金融危机殷鉴不远。

（作者为资深市场观察人士）