降息信号作用超过政策实际效果

央行货币政策操作

出现新变化

降息所释放出的信号非常丰富。在央行本次降息之前，两年来一直运用定向调控工具调节金融市场流动性，支持实体经济融资。而本次降息后，意味着中央银行货币政策操作出现了新变化。

一是价格工具并不是稳健货币政策的禁区。此前，金融市场将降息与强刺激划等号，但这并不是稳健货币政策的真正内涵。过去，中央银行执行稳健货币政策期间，也曾经根据物价和宏观经济形势，对基准存贷款利率进行过上调或下调。可见，下调存贷款基准利率并不意味着对经济进行强刺激。当前我国物价形势总体稳中有落。2014年10月，我国居民消费价格总水平同比上涨1.6%；1-10月，全国居民消费价格总水平同比上涨2.1%。同时，生产者物价指数（PPI）继续回落，2014年1-10月，全国工业生产者出厂价格同比下降1.7%，工业生产者购进价格同比下降1.9%。在物价总体涨幅有限且有陷入通缩风险同时，及时调整存贷款基准利率是中央银行逆周期调控的应有之义。

二是利率市场化进程加快。本次降息扩大了存款利率浮动区间，意味着我国利率市场化进程明显加快。目前，我国利率市场化进程还存在最后一跃，即存款利率的全面放开。从浮动区间10%扩大至20%，意味着金融机构利率定价能力面临新的挑战。但这是利率市场化的必经历程。当然，要实现完全利率市场化，不仅需要金融机构适应利率市场化的金融环境，而且客户也需要适应利率市场化的金融环境，这是一个动态发展的过程。

三是金融风险顾虑上升。虽然降息的一个目的是降低社会融资成本，但显而易见，降息也有助于降低借款人的负担，减少违约的风险。今年以来，我国金融市场风险加快释放，商业银行不良贷款上升，影子银行领域的金融风险事件频繁发生。如果实际融资成本居于高位，那么势必将增加金融交易链条的风险。从控制金融风险的角度出发，适当降低贷款基准利率，有助于实体企业资金正常运转，减少整体金融运行风险。

四是证券市场将面临新的发展机遇。降息后股票市场高开高走，出现明显上涨行情。利率与资产价格存在反向关系。由于我国家庭住宅不动产配置比例已经偏高，继续上升空间狭小，降息对股票市场的提振作用十分明显。同时，国家也积极发展直接融资，未来证券市场行情将看好。

五是货币政策传导不畅。当前制约我国宏观经济增长主要为结构性因素，而货币政策虽然可以定向发力，但终归是总量政策。经过多轮定向调控后，中央银行重新选择降息，表明货币政策在应对宏观经济下行总体上作用有限。从中央银行不对称降息也能看出，在金融市场流动性总体充裕的前提下，主要仍是货币政策传导出现中梗阻。而货币政策传导不畅，受到多重因素制约，也非中央银行一己之力可以疏通。

六是未来货币政策工具更加丰富。在稳健货币政策基本取向下，未来我国中央银行货币政策工具将更加丰富多样，除了价格工具、数量工具外，还有常设借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）等创新货币政策工具。各种工具的组合与使用，主要取决于宏观经济运行表现。

应该看到，我国货币政策运用也会受到现实条件制约。货币政策工具使用，不应以提高房价为代价，同时还要受到经济转方式、调结构的制约。无论从哪个方面来说，保持一个相对压力环境下，住宅价格不会出现无节制上涨，实体经济转方式、调结构动力才会充足。这实际上是对中央银行货币政策操作智慧的新考验。