基金经理看市：乌鸡变凤凰？

去年下半年以来，并购主题就成为资本市场非常重要的投资方向之一，去年的传媒、今年的医院都是典型的代表板块。今年A股涨幅前十的股票中，有6~7只是并购完成或者有并购预期的个股。一时间，不管基本面如何，只要有并购价值的行业和个股瞬时“乌鸡变凤凰”。有分析认为，这只是存量资金博弈的短期行为；也有分析认为，这充分反映了整个市场的投机氛围。回想年初以来的这轮小盘新兴产业的行情，的确是在目前条件下市场的合理、较优选择：

首先，在目前的经济转型期，各行各业都不可避免遭受影响，不管是龙头还是小企业，要想保持和以往经济向上时一样的利润增速难度较大。但资本市场永远都喜欢高成长，在实体经济缺乏亮点时，通过并购则能较快地提升业绩，降低估值。而由于基数原因带来的增厚效应不同，我们可以简单地认为股价对并购的弹性和市值是成反比的。因此，我们看到了当下的小盘股显著跑赢了传统的白马龙头。

其次，也不是所有的行业都具备并购价值。比如没有一个老板会愿意以低于净资产的价格卖掉企业，这就限制了ROE偏低产业的并购行为，因此现在A股的制造业几乎没有同行并购，都是去买传媒等题材的公司。另外，消费品行业由于竞争格局稳定，并购价格往往较高，导致短期增厚不明显；同时消费行业跨品类扩张较难，也使得相关企业并购时更加谨慎。因此，我们就不难理解轻资产的传媒、软件为何并购频发，而同为大消费行业，医疗服务和食品饮料在A股的估值差异却越拉越大。

最后，A股的小盘股享有非常高的估值溢价，高PE使得大股东更有动力和资本进行并购，这是A股小企业的并购行为显著高于海外的最重要原因之一。

参考美国的资本市场，纯粹的为并购而并购的行为并不会增加企业的长期价值，乌鸡能否变成凤凰，投资者不仅需要找准方向，更重要的是要擦亮眼睛仔细甄别。 （陈皓）