巨量交易错单是否属内幕信息

最近，杨剑波状告证监会案在北京一中院公开庭审。其中对内幕信息的辩论值得关注。因为此前我国证券市场未出现过类似情况，所以如何界定这种巨额乌龙指信息是否属于内幕信息，社会上可能存在一定的争议，对此事件中的信息披露是否得当，目前还没有统一意见。

针对有关类似事件中交易信息的性质、信息披露的义务、信息披露主体、信息披露对象等问题，笔者仅从自己的理解来分析一下这个问题，以期与对此问题有研究的朋友共同探讨。要声明的是，笔者的分析仅是从逻辑角度出发，从证券市场“三公”原则出发，针对可能发生的这一类事件，而不是针对具体的某个单一事件。

笔者认为，如果有一家机构投资者（不是上市公司）进行和光大证券一样的巨额买入引起市场大幅上涨，然后不予披露再趁机反手做空，这同样涉及内幕交易甚至市场操纵问题。光大证券对错单应该予以公告，但它不是基于上市公司身份来履行信息披露义务，而应是所有市场主体出现同样巨额的错误交易情况下都必须履行的公开义务。

先从内幕信息的定义说起。《证券法》第七十五条规定，证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。《内幕交易行为认定指引》对此还专门解释，“对证券价格有显著影响，是指有关信息一旦公开，公司证券的交易价格在一段时期内与市场指数或相关分类指数发生显著偏离，或者致使大盘指数发生显著波动”。

光大证券乌龙指事件中之所以有内幕信息，并非乌龙指推动股市上涨这个信息本身，而是因为不披露这个信息，投资者以为股市有什么天大的利好消息（主要是涉及买入的蓝筹标的股），这样股市上涨之后就难以下跌。一旦公开股市暴涨只是由于乌龙指引起这个消息，并无什么大利好，所涉及的股票或指数就可能会迅速归位，股票或指数从暴涨到指数迅速归位，显然也是“交易价格显著偏离、大盘指数发生显著波动”，由此乌龙指信息构成了内幕信息。

再从内幕信息“与特定公司关联性、重大性、未公开性”三性合一特性的角度来分析。

首先分析“与特定公司关联性”。严格来讲，乌龙指内幕信息并不是光大证券这家上市公司的（当然也可能涉及），应主要是标的蓝筹上市公司的内幕信息、以及与此相关的期指等衍生品的内幕信息，内幕信息产生并非这些蓝筹公司自己运作产生，而是由于光大证券的巨额买入行为所产生。其次是“重大性”，光大证券乌龙指造成股市大幅震荡，显然构成“重大性”。其三是“未公开性”，杨剑波方面表示，光大证券的错单交易信息国内主流媒体都进行了报道，不存在内幕信息，且错单发生后，光大证券立即向相关证券监管机构进行报告，后者目睹了（对冲）交易过程。笔者认为，所谓“未公开性”，主要是针对市场和其他投资者而言，即使光大证券告知监管部门，但公众却一无所知，仍然是内幕信息。另外，有些媒体报道了乌龙指信息，但彼时媒体对此还有其他不同报道，况且当日光大证券董事会秘书梅键对乌龙指信息还予以反驳，除非光大证券自己正式公告，并承诺对披露信息的真实性、完整性承担责任，投资者才敢相信，也就是说，当日14点22分之前，乌龙指信息一致处于非公开状态，构成了“未公开性”。

笔者认为，光大证券乌龙指信息构成了对标的蓝筹上市公司以及衍生品的内幕信息，而不管是光大证券（上市公司）还是其他非上市公司投资者，发生类似乌龙指事件都要尽快公开信息，否则就可能构成内幕交易。事实上，大额投资者先暗中大幅拉抬市场，由于期指跟随股市并非完全合拍，大额投资者完全可从两个市场的定价误差中获利，从而对不明真相的中小投资者剪羊毛，这是不公平的。

当然，若大额投资者不是上市公司，一旦巨量误买入导致股市巨幅震荡（主动大规模集中买入则涉嫌市场操纵），其信息公开方式可与上市公司不一样，主要应向交易所或监管部门汇报，然后交易所或监管部门同时向市场发出警告，以免市场或其他投资者引起歧义，产生不当猜测，在此之前大额投资者必须暂停交易，由此才可彻底摆脱可能存在的法律责任。此案比较特殊，光大证券本身是上市公司，由此上交所屡次催促其在下午交易前公告，这也是恰当的。