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2014-03-28 类别：公司研究 机构：国泰君安 研究员：黄琨 吕娟 吴凯

[摘要]

本报告导读：

公告四季度收入增长10.3%，低于市场预期，判断下游物流冷库需求持续复苏，公司凭借复叠制冷系统有望获得快于行业的增长，预计未来3年主业CAGR40%，增持。

投资要点：

结论：公司公告收入、归母净利润为15.28、2.53亿元，同增0.32%、78.7%，其中扣非净利润1.54亿元，同增9.93%，EPS0.64元，收入低于市场预期。现有冷库有效供给不足，判断下游物流冷库需求持续复苏，公司凭借复叠制冷系统有望获得快于行业的增长，预计2014-16年EPS为0.65（-0.11）、0.77（-0.18）、0.94元，其中冷链主业未来3年CAGR40%，上调目标价到14元，相当于2014年整体21.5倍PE，增持。

四季度利润增长远快于收入源自毛利率提升和管理费用率下降：公告2013年实现利润总额2.83亿，包括：1）冷链主业7000万，较2013年同期2100万（剔除2900万土地搬迁费）增加233%，其中四季度贡献3200万，而2013年同期仅300万，同比大幅增长900%多，而收入仅增长10.3%，远逊利润增幅，源自：①产品结构优化和原材料成本下降，四季度毛利率35%，同比大幅提升8个百分点，②ERP系统和供应链整合发力，管理费用率8.23%，同比下降11.3个百分点；2）参股公司7410万，其中荏原4480万，同增13%，顿汉布什1934万，持平；3）万华化学股权出售加分红1.16亿（出售股权需交税约20%），2013年同期仅为3374万。

判断下游物流冷库持续复苏，公司主业有望获得快于行业的增长：国内冷库有效供给不足，而冷链“触网”也将带动行业需求快速增长，判断下游物流冷库将持续复苏，公司凭借复叠制冷系统有望获得快于行业的增长，预计未来3年冷链主业CAGR40%。

股价催化剂：冷链扶持政策出台、电商自建物流冷库。

风险提升：行业复苏低于市场预期、新产品销售滞后。