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芭田股份(002170)：产能扩张与向上游延伸产业链并举，看好2014年复合肥行情

点评：

营收基本持平，净利润大幅增长53%。公司2013年实现营业收入21.33亿元，与去年同期基本持平。2013年复合肥上游原材料价格大幅下跌，公司复合肥产品价格相应下降，销售均价由2012年的3016元/吨下降到2788元/吨，但公司产品销量增长基本抵消了价格下降的影响，2013年公司实现复合肥销售75.51万吨，同比增长9.72%。实现归属于母公司股东的净利润1.37亿元，同比增长53.27%，延续了全年的增长势头，主要原因为受益于原材料价格下跌，公司毛利率由去年同期的12.88%上升至16.82%，提升了3.94个百分点。

期间费用有所上升。2013年公司期间费用合计2.21亿元，同比上涨17.19%，期间费用率为10.34%，较上年同期上涨1.66%。销售、管理、财务费用分别为9525万、1.12亿和1363万，较上年分别增长11.34%、18.24%、66.22%，财务费用增幅较大主要因为公司发行债券导致利息支出增加。

看好2014年复合肥行情。大多数人的观点是随着氮磷钾原材料价格的下跌，利好复合肥行业，但是我们的观点是原材料价格的下跌必将伴随着复合肥产品价格的下跌，产品的下跌将导致经销商的谨慎采购心态，从而导致市场的需求较为平稳；而且在原材料价格下跌的过程中，复合肥的原材料以及成品库存都存在一定的风险。展望2014年，在原材料价格探底或底部回升的过程中，将是复合肥企业较为舒服的一种状况，经销商备货积极性提高，有利于企业提高销量，同时，企业还将分享原材料及产成品库存升值的效益，因此我们看好2014年复合肥行情。

静待公司增发项目及瓮安磷矿项目发力。公司产品与服务的发展方向定位于专用肥料与水肥一体化，在不断扩大产能规模的同时，致力于向上游延伸产业链，降低公司生产成本，提升在复合肥行业市场占有率以及盈利水平。按公司预计，缓释肥、灌溉肥项目将在2015年全面投产，在此之前，部分装置会有小部分的量产，其中“20万吨高塔全溶灌溉复合肥项目”已于2014年3月19日建成并成功投产，对业绩有一定贡献。此外，公司通过打造瓮安的磷资源产业链，以实现磷矿资源的低成本直接的综合利用以及磷肥原料的自给。

盈利预测及评级：我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.22、0.26和0.31元，对应2014年3月27日收盘价6.00元的动态PE分别为27倍、23倍和19倍，维持“增持”评级。信达证券