胡汝银：资本市场国际化与自由化最优次序不可错乱

“国际板是要来中国圈钱”这种错误说法一定要破除。事实上，国外优秀企业多数有充裕的现金流，之所以愿意到中国资本市场来，是因为有广泛的用户和消费者基础。同时，它们也不可能一窝蜂地集中来中国上市，贱卖股票并不符合其利益。

国内企业去海外上市，根本原因还在于国内市场化改革不到位。这也导致香港上市公司中内地背景的公司占50%，市值占60%，交易量占70%。国内金融证券业的发展空间受到抑制，不断把国内企业、甚至是具有很大潜力的企业送出去，无异于是为他人作嫁衣裳。

美国的公司几乎都在本土上市，印度政府甚至禁止国内公司去海外上市，而我们却反其道而行之，且越走越远。同时，国外金融机构在为国内企业海外上市提供金融服务，冲击了国内的证券金融服务业。一个国家的根本着眼点，必须首先确保国内市场和本国货币的发展壮大。

“我们有1000家以上的企业在海外上市，其中在美国上市的超过600家，内地概念的上市公司占到香港上市公司数量的一半左右，这是全世界都没有的现象。”胡汝银开门见山提出了这样的观点。

他说，国内市场限制太多，国内金融自由化过于滞后，阻碍了市场发展，把国内市场的发展资源拱手相让给境外市场，削弱自己壮大别人。胡汝银认为，这是一种明显损害国家战略利益、极为缺乏远见和战略思维的做法。

对于中国资本市场的国际化问题，他同时指出，当前实施的上海自贸试验区改革，主要着眼于人民币自由兑换和资本项目开放，即中国资金和资本的跨境流动问题，过于狭隘。

同时，社会上还流行着这样一种观点，认为需要通过对外开放来促进国内改革。但从资本市场的深层次发展来看，这里存在一定的偏颇和认识误区。胡汝银指出，根据发展经济学的研究成果和国际经验，一个国家的金融自由化在时间先后方面有一个最佳次序——先应实现国内金融自由化，积累足够的国际实力和国际竞争力，再推进对外金融自由化。

胡汝银比喻道，一个人只有先在室内游泳池学会了游泳，熟练掌握了足够的游泳技能，才能到大海中去游泳。只有先实现国内金融自由化，建立功能完善、产品链完整的资本市场，让国内证券机构和各类投资者积累足够的市场经验。在国内市场对外开放后，他们的投资才不会被海外金融大鳄洗劫一空。

胡汝银担心，海外上市的企业已经出去了，如果再把投资资金放出去，无异于两头在外，国内市场在一定程度上被空心化了。据介绍，国内企业去海外上市，最初的说法是有助于改善公司治理，其实根本原因还在于国内市场化改革不到位。这也导致香港上市公司中内地背景的公司占50%，市值占60%，交易量占70%。国内金融证券业的发展空间受到抑制，不断把国内企业、甚至是具有很大潜力的企业送出去，无异于是为他人作嫁衣裳。

实际上，近年国外机构对美国的中国概念公司进行集体诉讼和做空，事后证明有些理由是子虚乌有的。国内企业海外上市的显性和隐性成本将越来越高，市场风险和法律风险也会越来越大。

某种意义上讲，国内企业去海外上市，融了外币进来，加大了我国外汇储备规模，也使得人民币在国际上的使用范围收缩。同时，人民银行对冲外储而投放货币，加剧了国内的流动性过剩，导致一系列货币、金融和经济失衡。而我国外汇储备不断膨胀，外管局和中投公司拿去购买美国国债，实际利率是负的，其结果是削弱了人民币，支撑了美国和美元，这种变相的穷国支持富国的做法，是一种应力求避免的国家层面上的失策。

胡汝银还向记者列举了国外的一些例子。他说，美国的公司几乎都在本土上市，印度政府甚至禁止国内公司去海外上市，而我们却反其道而行之，且越走越远。同时，国外金融机构在为国内企业海外上市提供金融服务，冲击了国内的证券金融服务业，束缚了自己手脚。一个国家的根本着眼点，必须首先确保国内市场和本国货币的发展壮大。

他介绍，美英等国在建设金融强国的道路上，立足点首先是建立强大而富有深度、广度的本土货币、债券、股票及衍生品市场；接下来才底气十足地推动美元和英镑在全球广泛使用，吸引国外机构来其国内发行证券产品和进行投资；之后再借助其全球领先的金融行业机构，在全球金融市场上强势出击，扩大影响力和控制力。

胡汝银说，我们在努力建设上海国际金融中心和实现人民币国际化，但很多做法实际上抑制了这一目标发展，抑制了人民币的跨境使用。原因在于，国际使用者在拿到人民币之后，不可能只持有现金，而是要进行人民币的资产配置，如购买国内的股票、债券、基金、资产证券化产品和各种金融衍生品等等。但国内资本市场产品少，价格高，资产组合缺乏国际竞争力，就难以吸引他们长期持有人民币资产。我国的股票发行和投资两头在外，一方面造成金融服务被外包，国内市场和证券业长不大及外汇失衡加剧，同时也使得非本土投融资的难度上升和收益率下降。

胡汝银强调，在现有格局下，中国经济规模越大，美元资产的配置就越多，将导致货币错配风险加大，同时也有汇率风险和投资收益损失风险。必须在全球化和中国崛起的国家战略大格局下，考虑中国资本市场的国际化问题，进行顶层设计。

上海自贸区这一步已经跨出去了，开弓没有回头箭。如果国内资本市场自由化的“课”没有补上，就会产生负面作用。胡汝银强调，目前的中国证券市场就实质而言还是一个小而弱的市场。证券市场发展的国际导向，要求我们的市场规则和行为模式与国际的最佳规则、最佳模式接轨。这也包括证券服务业的开放和外资公司挂牌等等。

从中长期来讲，应该实现证券市场、包括二级市场双向自由开放。在此之前，中国证券市场的内部首先要加速改革、创新和发展，要率先实现内部的自由化和市场化。(声明：本文仅代表受访者个人观点，与上海证券交易所无关。)

人物档案

胡汝银，上海证券交易所首席经济学家，曾任华东理工大学经济发展研究所教授、所长。

胡汝银1995年获国务院特殊津贴，是中共中央直接联系专家、上海市政府特聘决策咨询专家、中国金融学会学术委员会委员。在1988年和1992年，胡汝银两度获得“孙冶方经济科学著作奖”。