姚洋：深化金融改革 推动经济去杠杆

北京大学国家发展研究院院长、中国经济研究中心主任 姚洋

美联储退出所谓“量化宽松”的决定，正在引起关于中国经济硬着陆的恐慌，但中国强大的经济基本面意味着决策者有空间避免这一结果，只要能将中国影子银行系统控制住。

目前中国消费和投资增长预计将维持与去年相当的水平。与此同时，发达经济体(特别是美国和欧洲)的经济复苏正在重新刺激外需，这让分析师们预测今年中国出口增长率将超过10%，这将让2014年GDP增长率达到相当健康的7.5%至8%。

但问题在于，近几年来中国金融部门累积了大量风险，到去年年底，广义货币(M2)总量膨胀到110.7万亿元，接近GDP的两倍。为了遏制M2——该指标表明中国经济有杠杆过高之嫌——中国人民银行收紧了商业银行贷款标准。因此，对于任何给定的M2增量，信用增量下降了。

但这一措施并未遏制M2的增长，相反去年M2增长比2012年更快。更糟糕的是，限制商业银行作为金融媒介的角色、不受监管的影子银行的增长，已经给中国经济带来了更大的风险。显然，中国需要新方针，即基于对中国银行体系内部风险更深认识的方针。

诚然，M2的飙涨可能反映过高的杠杆，但这在中国并不是一个特别准确的标尺。中国的商业银行可以轻松地规避高储备金要求和量化控制手段，只要将它们的贷款从资产负债表移到理财产品即可，如此形成的人为信用扩张与M2增长十分接近。

目前中小企业是中国经济最重要的增长引擎，因为无法通过正式金融部门获得足够的融资，被迫转向非正式渠道。随着影子银行变成中小企业的主要融资源，而中小企业总是风险较高的借款人，中国经济的金融风险呈现出指数增长。

雪上加霜的是，收紧货币供给，提高了资本成本。去年6月，年化银行间拆借利率飙升到10%以上，12月又几乎重演了一次。中小企业是这一成本的最终承担者，它们对总体经济增长的贡献能力也因此受到了制约。

以互联网巨头阿里巴巴为例。去年，阿里巴巴开始利用支付宝融资。不出几个月，支付宝就收到了来自小投资者的数千亿元资金。中国最大的互联网公司腾讯公司现在正在用同样的战略与阿里巴巴竞争。不管是腾讯还是阿里巴巴，都给出了相当高的回报率来吸引尽可能多的投资者。而问题在于这些投资的主要去向正是银行间市场，这意味着中小企业最终面临超过10%的利率——还不包括3%的额外的中小企业贷款担保。这一不可持续的高利率正在把巨大的风险转移给实体经济。

最能说明这一问题的莫过于房地产业。急需流动性的开发商由于无法从正式银行部门获得融资，不得不以极高的利率借入大量贷款。但是，在许多情形中，房地产需求的增长赶不上预期，这提高了违约风险，其效应将传递给整个金融部门。

中国经济或许急需去杠杆，因此必须深化金融部门改革，实现存款利率自由化，取消量化工具。最重要的是，允许成立国内私人金融机构。追求这些目标对于中国的长期金融和经济健康来说是至关重要的。