华侨城“后任克雷时代”：现金回流或加速

每经记者 叶燕婷 发自深圳

春节之后，去年8月宣布卸任华侨城股份有限公司 （华侨城A，000069，SZ）董事长的任克雷将离开华侨城集团，正式退休，这是在今年华侨城媒体答谢会上任克雷本人确定的消息。

掌舵二十年间，任克雷实现了对华侨城集团原本涵盖30多个行业的去繁存精、资本市场对接以及“旅游+地产”定调。对于接棒者刘春平来说，如何完成华侨城的全国新一轮旅游、地产业务布局，如何扭转近三年公司地产销售排名的不断下滑，如何消化扩张中高企的负债率以及在华侨城A股八年融资空窗的情况下保证充足的发展资金，都是他将面临的重要课题。

新产品线或改变资金回流慢/

1993年，任克雷离开深圳市委秘书长兼办公厅主任职位，弃政从商加入华侨城。上任头三年，他就将公司30多个行业精简为利润相对较高的三大主业——旅游、地产和电子。最终，华侨城以“旅游+地产”的独特模式快速壮大，开发出东部华侨城、欢乐谷等多种模式的标志项目，并实现全国性的复制扩张。此外，华侨城在任克雷掌舵期间逐步与资本市场对接，于1997年首度上市，并在2009年最终实现了集团主营业务整体上市。

去年8月，任克雷宣布卸任上市公司董事长，留任集团总经理。2天后，刘春平在第六届董事会获得全票通过，正式成为任克雷的接棒者。

此时，接到刘春平手上的华侨城总资产接近900亿元，根据华侨城最新业绩快报显示，2013年华侨城包含地产、旅游及造纸的总营业收入为282.08亿元，同比增长26.58%；净利润42.87亿元，同比增长11.36%。

然而，华侨城房地产增长速度较同规模房企而言，并不算亮眼。在克而瑞2013房企销售额排行榜上，华侨城以162.5亿元的房地产业务销售额位列统计数据排行41位，大幅落后于之前两年的20名左右。细看近几年华侨城房地产业务收入，2010年70.32亿元，2011年102.31亿元，2012年112.56亿元，2013年约162.5亿元，相比而言，曾属同一梯队的佳兆业、新城控股同期均完成了从百亿到两百亿销售额的突破。

年报显示，华侨城房地产业务毛利率长期维持在60%左右，远远高于业内。例如，2012年万科毛利率为27.4%，碧桂园为36.6%，利润较高的中海地产为38%。较高的毛利率，来自与华侨城旅游+地产的运作方式，往往华侨城能与政府协议获取低价土地，后通过旅游项目提升片区品质，转而从房地产项目上获得溢价。

房地产业内人士认为，景区+旅游地产的方式虽然毛利诱人，但这种方式前期对旅游产品投资大，旅游项目回笼资金则速度较慢，而其中的房产获得片区溢价的周期也较现在高周转的开发方式的房地产项目偏长，同时面临景区运营的折旧和维护，无疑对资金有极高要求，也因此限制了华侨城房地产的扩张速度。

不过，这种现象正在发生改变。公司的产品线从最初的锦绣中华、世界之窗等静态观赏型陆续发展出互动体验的欢乐谷项目、生态休闲旅游的东部华侨城项目以及最新的都市娱乐欢乐海岸项目。

申银万国分析师韩思怡认为，华侨城最新一代的欢乐海岸以城市中心区域地块为主，能使住宅和持有公寓的建售限制减小，突破了此前东部华侨城拿地依山伴水，高端住宅资金回流慢的限制，并增强了项目的可复制性。

融资平台待打通/

不过，新的产品线对华侨城资金周转速度的提升有限。

对于旅游和房地产这样的典型重资产投资，资金成为制约华侨城能否快速发展的关键因素，不断扩张中，华侨城的负债率持续处于高位。

2009~2012年，华侨城A收入、利润翻番，总资产三年内增长1.3倍，与此对应的，公司的负债率不断攀升。公司年报显示，2007~2013年第三季度，华侨城A资产负债率从61.49%上升到70.26%，在2011年末甚至高达71.17%，超出业内70%的警戒线。

同时，深交所上市的华侨城A也已经8年未能向公众融资。刘春平多次在公开场合表示，华侨城非常希望能用华侨城A的平台向股民融资。他表示，由于资本市场融资受阻，华侨城丧失了股本扩张配合增长的机会，导致了华侨城只能依靠自身的滚动发展去开发重资产、慢回报的旅游综合项目；这也带来了整个过程中的负债率出现相对较快增长的现象。

华侨城证券事务代表李珂晖表示，目前华侨城资金主要是依赖银行贷款和大股东支持。

据悉，华侨城大约有500亿元的银行授信额度，而2012～2013年度公司拟向华侨城集团申请在现有委托贷款134.8亿元规模下，再新增不高于80亿元的委托贷款额度。

业内分析师表示，近两年华侨城对外一直把旅游文化产业视为发展重点，并不能以一个房企的性质简单定义华侨城，但旅游产业投资额动辄过十亿，且还有折旧、运营能力等多种风险，运营回报较慢。

2012年，华侨城旅游业务收入104.6亿元，而最新布局中，福州、宁波、顺德、重庆四城总投资额达400亿元。虽然旅游项目投资额巨大，但刘春平强调，与房地产收入包含大量成本不同，旅游项目是一次性投进去以后分40年慢慢收回，是用折旧方式收回，比如买一张世界之窗的门票170元，不是把世界之窗卖了，只是卖了今天的服务。他表示，“华侨城未来的核心将是旅游文化，并且公司投文化、投旅游产品，不是把它们作为获取土地的手段，而是作为我们长期经营的产品来做，要对它持续经营。”