周子勋：马年货币政策思路强调把控流动性闸门

央行货币政策报告有关“容忍合理的利率波动，由此起到引导资源配置和调节经济主体行为的作用”的表述表明，有了2013年6月和12月的两次市场利率大幅上升的前车之鉴，央行以后在释放流动性时，将会与先前在全国银行间市场的公开市场操作大为不同，会更注意考虑地区和机构的实际情况，表现得更为精准，进而提高流动性管理的效率和质量。只要经济增速不再明显下滑，央行会保持“中性、不放水、维持紧平衡”的货币政策取向，以实现政策的稳定性、连续性。

在外有QE退出搅动整个新兴市场、内有流动性紧张频发挑战货币政策底线的双重压力下，以及在市场深化和金融创新快速发展的背景下，央行在2014年对流动性闸门的引导和调控显得格外重要。在近日发布的《2013年第四季度中国货币政策执行报告》(下称《报告》)中，央行解释了下阶段货币政策的总思路：继续实施稳健的货币政策，坚持“总量稳定、结构优化”的取向，把货币政策调控与深化改革紧密结合起来。与此同时，针对银行体系流动性这个“总闸门”，央行还再次丰富了政策工具，将流动性再贷款进一步细分为流动性再贷款和信贷政策支持再贷款。

虽然央行此次对下一阶段货币政策思路的表述，与2013年三季度货币政策报告基本一致，但也出现一些细节上变化，比如增加了调控的“协同性”，这可能是为了增强央行和其他部门的协同性，包括财政政策、监管等;再如强调了“流动性闸门的调控和引导作用更加重要”;另外，将三季度报告的货币信贷及社会融资规模“平稳适度增长”改为“合理增长”。更重要的是，还增加了与改革相关的内容：“把货币政策调控与深化改革紧密结合起来，重视从提高资源的配置效率、扩大消费者主权的角度继续深化改革，更充分地发挥市场在资源配置中的决定性作用。”这是与十八届三中全会确定的全面深化改革极为契合的。

理解央行的货币政策思路，必须结合2014年国内外经济形势。春节期间国际市场的表现，对马年中国经济的开局颇具挑战性。美联储逐渐退出QE，确定了全球流动性收紧的基本格局，美元资产回报率上升，流动性重新回流发达国家核心市场。对新兴市场来说，随着全球流动性拐点的到来，则要承受发达国家紧缩政策之苦。这种担忧，导致国际市场对新兴市场的信心大减，也导致了新兴市场股市近期的持续下跌。中国经济在2013年勉力维持了7.7%的增速，但今年1月的先行经济指标则显示了继续下滑势头。1月中国制造业PMI为50.5，比前一个月回落0.5，为近半年来新低;非制造业PMI为53.4，较前一个月回落1.2，不仅连续第三个月下滑，也是该指数23个月来最低值，显示我国第三产业走弱趋势明显。此外，1月汇丰PMI终值为49.5，是2013年7月以来最低水平，且6个月来首次跌破50荣枯线。官方PMI指数与汇丰PMI趋势所揭示的需求趋冷含义一致，意味着中国一季度经济将稳中趋降。

面对严峻的开局，中国今年的宏观经济政策必须立足国际与国内两个市场来决策。只要能维持经济、货币、人民币汇率的稳定，不论是宏观经济政策、产业发展政策，还是刺激消费、开放市场的政策，都要围绕保持稳定来做文章。国际国内市场就会对中国经济前景充满信心。

稳经济，必先稳市场。而为金融市场平稳运行和经济发展创造良好货币条件是保持市场总体稳定的基础。看春节假期结束后的市场流动性，货币市场回购利率再次蹿升，资金面再现紧张。本周面临巨量逆回购到期，据计算，节后第一周，公开市场将形成自然净回笼4500亿元(不含国库现金)。因此，资金面仍将波动。不过，这并不值得担忧。“容忍合理的利率波动，由此起到引导资源配置和调节经济主体行为的作用”的表述，表明有了2013年6月和12月的两次市场利率大幅上升的前车之鉴，央行将更加注重流动性闸门的引导和调控，以后在释放流动性时，将会与先前在全国银行间市场的公开市场操作大为不同，会考虑地区和机构的实际情况，表现得更为精准，进而提高流动性管理的效率和质量。从某种程度上说，只要经济增长速度不再明显下滑，央行会保持“中性、不放水、维持紧平衡”的货币政策取向，以实现政策的稳定性、连续性。

此前央行调查统计司副司长王毅称，今年货币政策在稳健的取向下将是稳中偏紧，向市场大面积广泛性提供流动性的概率不大。央行资产负债表也佐证了这一点。截至2013年12月末，央行口径外汇占款余额为264270.04亿元，较11月末增加2233.42亿元，为连续第六个月增长。2013年央行口径新增外汇占款累计2.76万亿元，月均增加2300亿元，全年显现出中间低两头高走势。2013年央行口径新增外汇占款较上年增长11.66%，是2012年全年增幅的6倍多，显示资金流入压力较大。相比年初，2013年末基础货币增加1.8万亿元，其中货币发行收缩3900亿，存款准备金增加2万亿元，与当年新增8.89万亿元人民币贷款按20%准备金率所需缴纳的存款准备基本相当。与此同时，国外资产增加2.4万亿元，相比全年外汇储备增加4314亿美元显示也在压缩。

不过，央行的货币政策取向也不能单纯理解为相对从紧，今年还会预调微调。这是维持中国经济合理而健康增长的现实需要。若2014年经济运行平稳，货币调控市场化步调可能还会加快。

事实上，在“稳健”的政策基调下，中国市场仍受全球市场青睐。与春节期间欧洲、美国、亚洲市场均遭遇暴跌形成鲜明对比的是，海外机构投资者对配置中国权益类资产(股票和债券等)的兴趣却在增加。有中国香港投资机构高管称，看好中国权益类市场的海外资金处于“饥渴”状态。目前无论是机构还是个人，对中国权益类资产普遍处于低配，换句话说，他们的仓位比例有很大提升空间。来自印度、欧洲、中东等机构的热情劲儿尤其让人吃惊，“一些海外机构通过邮件、电话沟通后，在产品成立时间待定的情况下，就直接把资金打到指定账户，要求提前预订产品额度。”市场人士分析称，中国经济虽然纵向比较不如以前那么好，但横向比较仍要远远好于其他经济体，更何况目前A股股票价格普遍处于较低位置，其避险功能要强于全球其他资产。

由此可见，“中国需求”在全球市场仍不可忽视。无疑，一面确保稳定，另一面要加大对外资投资的开放，使中国市场成为全球避险资金的重要选择之一，这应该是今年的政策目标。