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富安娜(002327)：收入增速放缓，利润则超预期

收入增速放缓，毛利率同比仍增加明显

仍然受制于终端消费不景气，第三季度单季收入增速仅为0.18%，拖累前三季度收入增速由上半年的8.20%放缓到5.28%。第三季度毛利率环比略有下降，由第二季度的51.63%下降到49.36%，致前三季度毛利率环比略降至51.01%，但仍较去年同期的47.26%有明显提升。我们认为主要是由于直营增速有所放缓、加盟业务增速上升所致。考虑到罗莱家纺(行情股吧买卖点)2014年春夏订货会增速有所上升，我们认为经历了一年多的去库存后，经销商补库存意愿将有所增强，富安娜2014年春夏订货会也有望超预期，这将利于家纺板块及作为龙头公司的市场表现。

此外，0.19亿元的营业外收益也是利润增速超预期的重要原因。

费用控制良好，资产质量仍属稳健

前三季度销售和管理费用率合计为29.86%，基本与上半年29.76%相当，仍反应出良好的精细化管理和内控能力，这也是公司业绩稳健增长的重要支撑。存货同比增长26.04%至5.8亿，一方面是由于直营增速放缓，另一方面也由于秋冬备货所致，总体仍处在合理水平；应收账款大幅增长44.57%至9.0亿，为增加授信所致，也因此经营净现金流出0.34亿元，较去年同期下降117%，但仍属稳健，风险可控。

长期看好，维持“强烈推荐”评级

尽管终端消费环境低迷，开店规模有所放缓，但公司今年仍不乏亮点：单店精细化管理能力提升，及“类宜家”一站式购物大家居馆的建设，有利于提升家居用品的比例。我们维持2013-2015年盈利预测分别为0.98和1.18元和1.43元，对应PE分别为20、17和14倍。由于2014年春夏订货会有望超预期，家纺板块景气度有望提升，估值切换后仍有安全边际；且公司稳健的经营风格，健康的增长质量，及对品牌的重视和坚持，使其成为可中长期持有的投资标的，维持“强烈推荐”评级。平安证券